減持美元資產(chǎn)，是時(shí)候反抗囂張的美元霸權(quán)和剪羊毛了

本文微信公眾號(hào)“澤平宏觀”。

摘要

美元又在全球“剪羊毛”，建議減持美元資產(chǎn)，反抗囂張的美元霸權(quán)。

二戰(zhàn)以來(lái)，美國(guó)憑借強(qiáng)大的政治、經(jīng)濟(jì)和軍事實(shí)力建立了美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系，并利用美元霸權(quán)地位頻繁收鑄幣稅、金融制裁、“薅羊毛”。

過(guò)去幾十年，美元流動(dòng)性泛濫，美聯(lián)儲(chǔ)超發(fā)貨幣，實(shí)際上是在向全球收鑄幣稅，“剪羊毛”。國(guó)際金融領(lǐng)域稱作囂張的美元霸權(quán)，“美元是我們的貨幣，你們的問(wèn)題”。

大家知道美元是最主要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，占63%，其中中國(guó)(大陸)外儲(chǔ)3.1萬(wàn)億美元，日本1.2萬(wàn)億美元，沙特阿拉伯4866億美元，印度3972億美元，韓國(guó)3853億美元，巴西3583億美元。

反觀美國(guó)國(guó)債21萬(wàn)億美元，外匯儲(chǔ)備卻只有440億美元!

簡(jiǎn)單說(shuō)，無(wú)論是2008年的量化寬松QE，2020年應(yīng)對(duì)疫情的無(wú)上限QE，以及最近拜登政府推出的1.9萬(wàn)億刺激計(jì)劃，都是美元超發(fā)，美國(guó)直接把由于疫情、經(jīng)濟(jì)衰退和金融危機(jī)導(dǎo)致的損失向全球分?jǐn)偅袊?guó)又是最大的，這是十分不負(fù)責(zé)任的。

要防止美國(guó)通過(guò)貨幣放水和美元貶值剪羊毛。建議未來(lái)應(yīng)適當(dāng)拋售美債，減持美元資產(chǎn)，在全球大規(guī)模買入黃金、石油、天然氣、鐵礦石、土地租賃權(quán)、農(nóng)產(chǎn)品、海外高科技公司股票等。中國(guó)外債規(guī)模很低，沒(méi)必要儲(chǔ)備高達(dá)3萬(wàn)億美元的外儲(chǔ)，沒(méi)必要為美國(guó)過(guò)度消費(fèi)和舉債融資，過(guò)度持有只有零點(diǎn)幾利息的美國(guó)債券。而且中國(guó)吸收了1998年亞洲金融風(fēng)暴東南亞國(guó)家的教訓(xùn)，一直對(duì)短期資本賬戶開(kāi)放十分謹(jǐn)慎，關(guān)鍵時(shí)期可以動(dòng)用臨時(shí)資本管制。

因此，面對(duì)美元不負(fù)責(zé)任的超發(fā)，在全球一茬茬的“剪羊毛”，建議減持美元資產(chǎn)，加速資產(chǎn)配置多元化和人民幣國(guó)際化進(jìn)程，反抗囂張的美元霸權(quán)。

當(dāng)前國(guó)際金融領(lǐng)域的核心矛盾是囂張的美元霸權(quán)與日益衰落的美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力，二者已經(jīng)嚴(yán)重不匹配，美國(guó)為了試圖維持基礎(chǔ)不斷削弱的美元霸權(quán)，選擇了逆全球化、貿(mào)易保護(hù)主義、民粹主義、貿(mào)易摩擦等。

中國(guó)無(wú)意挑戰(zhàn)美元霸權(quán)，卻被2018年美國(guó)《國(guó)防戰(zhàn)略報(bào)告》定位為“戰(zhàn)略性競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手”，中國(guó)如何應(yīng)對(duì)?

縱覽美元百年興衰，綜合國(guó)力是美元霸權(quán)根基，美元的國(guó)際貨幣地位對(duì)維持美國(guó)霸權(quán)地位起到關(guān)鍵作用。二戰(zhàn)后，美國(guó)憑借強(qiáng)大的政治、經(jīng)濟(jì)、軍事實(shí)力和巨額黃金儲(chǔ)備，建立了美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系。70-80年代，美元脫鉤黃金，掛鉤石油，在信用貨幣體系時(shí)代進(jìn)一步鞏固霸權(quán)地位。21世紀(jì)以來(lái)，美國(guó)霸權(quán)達(dá)到鼎盛，濫用美元霸權(quán)，頻繁金融制裁，將自己的意志強(qiáng)加于各國(guó)，維系美國(guó)地位。

美元霸權(quán)以計(jì)價(jià)功能為基礎(chǔ)，衍生出貿(mào)易結(jié)算功能，逐步擴(kuò)展到投融資功能，成為全球儲(chǔ)備和貨幣之錨。具體來(lái)看，定價(jià)方面，95%國(guó)際大宗商品以美元計(jì)價(jià);貿(mào)易方面，86.5%國(guó)際貿(mào)易以美元結(jié)算，美元占據(jù)國(guó)際支付市場(chǎng)四成份額和外匯交易市場(chǎng)八成份額;投融資方面，近五成債券以美元為面值;儲(chǔ)備方面，61%的國(guó)際儲(chǔ)備為美元資產(chǎn)。

近兩成經(jīng)濟(jì)體選擇直接盯住美元的匯率機(jī)制，全球均受美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策影響。美元霸權(quán)存在深層次問(wèn)題，給美國(guó)自身和外圍國(guó)家均施加桎梏，短期難以撼動(dòng)，但長(zhǎng)期難以維系。對(duì)內(nèi)，低儲(chǔ)蓄和高消費(fèi)模式下，美國(guó)深受貿(mào)易逆差、產(chǎn)業(yè)空心化困擾，巨額債務(wù)和財(cái)政赤字攀升，收入差距拉大。

對(duì)外，美國(guó)控制全球跨境支付系統(tǒng)，頻繁實(shí)施金融制裁，凍結(jié)資產(chǎn)，利用對(duì)國(guó)際組織的表決權(quán)，限制他國(guó)的融資渠道和融資條件，向全世界征收鑄幣稅，輸出通脹使債務(wù)貶值，稀釋各國(guó)積累的外匯儲(chǔ)備，其他經(jīng)濟(jì)體被迫承受輸入性通貨膨脹、債權(quán)貶值和金融波動(dòng)。

國(guó)際貨幣體系新框架任重道遠(yuǎn)，保護(hù)我國(guó)外匯和金融安全，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化。當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備大量投向美元資產(chǎn)，收益率較低;人民幣在國(guó)際貨幣體系中的地位占比過(guò)低，與中國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中的地位不匹配。

我們建議：擴(kuò)大外匯儲(chǔ)備運(yùn)用手段，降低美元資產(chǎn)，增加高科技、戰(zhàn)略儲(chǔ)備資源比重;推進(jìn)人民幣國(guó)際化從貿(mào)易結(jié)算職能開(kāi)始，逐步拓展到投融資職能、儲(chǔ)備職能、計(jì)價(jià)職能;修煉好金融體系和資本市場(chǎng)內(nèi)功，完善跨境資本流動(dòng)和監(jiān)管;外部霸權(quán)是內(nèi)部實(shí)力的延伸，最根本的是做好自己的事情，深化改革開(kāi)放。風(fēng)險(xiǎn)提示：美元購(gòu)買力縮水，美國(guó)信用下降

目錄

1 美元霸權(quán)百年興衰史

1.1 萌芽期(1900-1944年)：英鎊旁落，美國(guó)崛起

1.2 確立期(1944-1973年)：布雷頓森林體系奠定美元霸權(quán)

1.3 強(qiáng)化期(1974-1998年)：脫鉤黃金，掛鉤石油

1.4 博弈期(1999年至今)：霸權(quán)囂張，去美元化浪潮興起

2 美元霸權(quán)現(xiàn)狀

2.1 計(jì)價(jià)貨幣：95%國(guó)際大宗商品以美元計(jì)價(jià)

2.2 流通貨幣：86.5%國(guó)際貿(mào)易以美元結(jié)算

2.3 金融交易：47%債券以美元為面值

2.4 國(guó)際儲(chǔ)備：61%的國(guó)際儲(chǔ)備為美元資產(chǎn)

2.5 錨貨幣：將美元作為錨貨幣的經(jīng)濟(jì)體占比最高

3 美元霸權(quán)深層次問(wèn)題

3.1 對(duì)內(nèi)：高消費(fèi)低儲(chǔ)蓄、貿(mào)易赤字成常態(tài)、產(chǎn)業(yè)空心化

3.2 對(duì)外：利用霸權(quán)地位發(fā)動(dòng)制裁，輸出通脹，世界買單

3.2.1 顯性手段：切斷SWIFT系統(tǒng)，凍結(jié)資產(chǎn)，限制獲取國(guó)際貸款

3.2.2 隱性手段：征收國(guó)際鑄幣稅，引發(fā)全球金融市場(chǎng)危機(jī)

3.3 展望：美元霸權(quán)短期難撼動(dòng)，長(zhǎng)期難維系

4 中國(guó)應(yīng)對(duì)

4.1 保障外匯儲(chǔ)備安全，降低美元資產(chǎn)比重

4.2 穩(wěn)步推動(dòng)人民幣國(guó)際化

4.3 外部霸權(quán)是內(nèi)部實(shí)力的延伸，最根本的是做好自己的事情，深化改革開(kāi)放

正文

1 美元霸權(quán)百年興衰史

貨幣霸權(quán)是大國(guó)實(shí)力的綜合體現(xiàn)，是維持鞏固實(shí)力的主要手段。二戰(zhàn)后，美國(guó)憑借強(qiáng)大的政治、經(jīng)濟(jì)、軍事和金融優(yōu)勢(shì)，建立了美元主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系，并將其意志強(qiáng)加于各國(guó)，攫取霸權(quán)利潤(rùn)。

1.1 萌芽期(1900-1944年)：英鎊旁落，美國(guó)崛起

19世紀(jì)初，英國(guó)率先完成工業(yè)革命，為滿足戰(zhàn)爭(zhēng)籌資和殖民擴(kuò)張需要，1816年英國(guó)確立金本位制，通過(guò)貿(mào)易、殖民等方式將英鎊主導(dǎo)的金本位制推向世界，1860-1914年約60%國(guó)際貿(mào)易以英鎊結(jié)算，1913年英鎊在各國(guó)官方外匯儲(chǔ)備中占38%。

這一時(shí)期，盡管美國(guó)在1894年GDP趕超英國(guó)，但美元并未成為世界貨幣，1913年美元占外匯儲(chǔ)備份額不足5%。直到兩次世界大戰(zhàn)后，英國(guó)實(shí)力和國(guó)際地位下降，逐漸失去對(duì)國(guó)際貨幣體系的掌控，1931年英國(guó)宣布放棄金本位，結(jié)束了延續(xù)一百年的英鎊霸權(quán)。

1.2 確立期(1944-1973年)：布雷頓森林體系奠定美元霸權(quán)

經(jīng)濟(jì)、政治、軍事實(shí)力強(qiáng)大。二戰(zhàn)后，美國(guó)在經(jīng)濟(jì)上完成工業(yè)化，GDP占世界56%，黃金儲(chǔ)備占世界75%，成為最大債權(quán)國(guó)，政治上積極推動(dòng)聯(lián)合國(guó)并占據(jù)主導(dǎo)地位，軍事上組建北約，為其掌控國(guó)際貨幣主導(dǎo)權(quán)奠定基礎(chǔ)。

布雷頓森林體系正式確立美元的國(guó)際貨幣地位。1944年，英美等同盟國(guó)共同商討重建世界貨幣體系，代表英國(guó)利益的“凱恩斯計(jì)劃”主張?jiān)O(shè)立全球央行并根據(jù)國(guó)際收支情況發(fā)行世界貨幣;而代表美國(guó)利益的“懷特計(jì)劃”堅(jiān)決主張掛鉤黃金。最終布雷頓森林體系采納了懷特方案，35美元可兌換1盎司黃金，各國(guó)貨幣與美元掛鉤。確立“金融投放，貿(mào)易回流”機(jī)制。

美國(guó)通過(guò)“馬歇爾計(jì)劃”“道奇計(jì)劃”等向其他國(guó)家資本輸出來(lái)實(shí)現(xiàn)美元投放，回流渠道為其他國(guó)家從美國(guó)進(jìn)口商品和服務(wù)。這一循環(huán)在70年代之前得以順利運(yùn)轉(zhuǎn)，起到了穩(wěn)定國(guó)際貨幣秩序、重建世界經(jīng)濟(jì)、推動(dòng)貿(mào)易全球化的積極作用。

1.3 強(qiáng)化期(1974-1998年)：脫鉤黃金，掛鉤石油

布雷頓森林體系解體。隨著全球貿(mào)易擴(kuò)張，各國(guó)對(duì)美元需求越來(lái)越大，但黃金儲(chǔ)備難以滿足日益增長(zhǎng)的流動(dòng)性需求，同時(shí)美國(guó)深陷越戰(zhàn)泥淖，財(cái)政赤字增加，出口競(jìng)爭(zhēng)力下降，貿(mào)易逆差出現(xiàn)，不得不增發(fā)美元。法國(guó)最先開(kāi)始用大量美元兌換黃金，引發(fā)各國(guó)對(duì)美元信心危機(jī)，1971年美國(guó)單方面宣布停止美元兌換黃金，布雷頓森林體系解體。

石油美元確立，進(jìn)入信用貨幣時(shí)代。為維系美元霸權(quán)地位，美國(guó)盯上以石油為代表的大宗商品，1974年與沙特達(dá)成協(xié)議，將美元作為石油貿(mào)易結(jié)算的唯一貨幣，并要求其購(gòu)買美國(guó)國(guó)債，石油美元由此建立。貨幣體系首次脫離實(shí)物資產(chǎn)背書，進(jìn)入到信用貨幣時(shí)代。

“貿(mào)易投放，金融回流”機(jī)制：美國(guó)購(gòu)買其他國(guó)家商品和服務(wù)實(shí)現(xiàn)美元投放，其他國(guó)家投資美國(guó)國(guó)債、股票等金融資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)美元回流。與黃金脫鉤的美元，不但沒(méi)有喪失國(guó)際貨幣地位，而且貨幣發(fā)行不再受黃金限制，國(guó)際社會(huì)對(duì)美元具有路徑依賴，美元霸權(quán)在信用貨幣體系下被進(jìn)一步強(qiáng)化。

1.4 博弈期(1999年至今)：霸權(quán)囂張，去美元化浪潮興起

美元霸權(quán)為美國(guó)企業(yè)帶來(lái)豐厚利潤(rùn)、獨(dú)立自主的貨幣政策，賦予美國(guó)收割全世界的權(quán)利。為維持美元優(yōu)勢(shì)，美國(guó)甚至發(fā)動(dòng)經(jīng)濟(jì)制裁、地緣戰(zhàn)爭(zhēng)等方式，遏制和打壓任何可能挑戰(zhàn)美元地位的苗頭。1999年歐元誕生之初，美國(guó)向歐洲腹地科索沃發(fā)動(dòng)戰(zhàn)爭(zhēng)，打擊國(guó)際資本對(duì)歐元的信心;2002年中日構(gòu)想貨幣互換和“亞元”，美國(guó)以釣魚(yú)島事件挑釁，“亞元”化為烏有。

2003年伊拉克宣布在石油貿(mào)易中改用歐元結(jié)算石油貿(mào)易，觸動(dòng)美國(guó)利益，美國(guó)以大規(guī)模殺傷性武器為由發(fā)動(dòng)伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)，戰(zhàn)后臨時(shí)政府宣布石油出口改回美元結(jié)算。近年來(lái)，美國(guó)實(shí)施“美國(guó)優(yōu)先”戰(zhàn)略，濫用美元霸權(quán)和金融制裁，“去美元化”訴求愈發(fā)強(qiáng)烈。

2 美元霸權(quán)現(xiàn)狀

美元以計(jì)價(jià)功能為基礎(chǔ)，衍生出貿(mào)易結(jié)算功能，逐步擴(kuò)展到投融資功能，成為全球儲(chǔ)備和貨幣之錨。

2.1 計(jì)價(jià)貨幣：95%國(guó)際大宗商品以美元計(jì)價(jià)

美元與國(guó)際大宗商品計(jì)價(jià)掛鉤，任何從事該種商品交易的國(guó)家和公司都需要儲(chǔ)備美元，增加美元需求。聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展會(huì)議發(fā)布的81種原材料價(jià)格序列，只有5種不是以美元計(jì)價(jià);最新羅杰斯國(guó)際商品指數(shù)(RICI)覆蓋共38種商品期貨合約，其中僅有可可、橡膠、大麥、菜籽油等四種原材料不是以美元計(jì)價(jià)，權(quán)重占比僅為5%。

2.2 流通貨幣：86.5%國(guó)際貿(mào)易以美元結(jié)算

美國(guó)在國(guó)際支付中使用率最高，約占四成。根據(jù)SWIFT統(tǒng)計(jì)，截至2020年6月國(guó)際支付中美元的市場(chǎng)份額為40.33%，占比全球最高;人民幣在國(guó)際支付中的市場(chǎng)份額占比1.76%，位居歐元、英鎊、日元、加元之后的第六位。

在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中，美元占比86.5%，是第一大結(jié)算貨幣。美元是各國(guó)用于跨境貿(mào)易結(jié)算的主要貨幣，根據(jù)SWIFT統(tǒng)計(jì)，截至2020年6月，美元在跨境貿(mào)易金融業(yè)務(wù)中份額86.52%，較2018年的86.69%微降0.17個(gè)百分點(diǎn)，人民幣份額為1.95%，排名第三。

前歐盟委員會(huì)主席容克2018年9月提到，歐洲每年進(jìn)口價(jià)值約3000億歐元的能源，其中只有2%來(lái)源于美國(guó)，但卻用美元支付80%的能源進(jìn)口賬單。

在外匯交易中，美元占全球外匯交易88%。據(jù)BIS的抽樣調(diào)查結(jié)果，2019年全球外匯交易中，美元交易達(dá)到5.82萬(wàn)億，占比88.3%，排名第一;歐元排名第二，占32.3%;日元排名第三，占16.8%;英鎊排名第四，占12.8%;人民幣外匯交易額為2850億美元，占比4.3%。

2.3 金融交易：47%債券以美元為面值

根據(jù)BIS，截至2020年一季度，在按面額貨幣計(jì)價(jià)的未償國(guó)際債權(quán)(包括信貸和債券)中，美元排名第一，占47.4%;歐元排名第二，占37.9%;英鎊和日元分別占比7.9%、1.8%，排名第三，第四。

2.4 國(guó)際儲(chǔ)備：61%的國(guó)際儲(chǔ)備為美元資產(chǎn)

根據(jù)IMF的統(tǒng)計(jì)，截至2020年一季度，全球已分配外匯儲(chǔ)備中，美元排名第一，占61.99%，盡管1999年以來(lái)呈現(xiàn)遞減趨勢(shì)，但始終穩(wěn)定維持在60%以上的儲(chǔ)備占比。美元在IMF特別提款權(quán)中的構(gòu)成權(quán)重達(dá)41.73%，其次是歐元，權(quán)重為30.93%;2016年10月1日人民幣正式被納入SDR貨幣籃子，權(quán)重為10.92%。

2.5 錨貨幣：將美元作為錨貨幣的經(jīng)濟(jì)體占比最高

美元是全球流動(dòng)性之錨。當(dāng)前普遍實(shí)施的匯率制度分為硬釘住(固定匯率制)、軟釘住(中間匯率制)和浮動(dòng)匯率制三大類。其中，選擇固定匯率制和中間匯率制的經(jīng)濟(jì)體，貨幣政策緊密跟隨錨貨幣調(diào)整，2018年，共有38個(gè)IMF成員直接將美元作為貨幣錨，占比19.8%。另有31個(gè)實(shí)施自由浮動(dòng)匯率制度，占比16%，但間接到受美元影響。

3 美元霸權(quán)深層次問(wèn)題

美元主導(dǎo)的貨幣體系理論根源上存在兩難困境，維持美元霸權(quán)給美國(guó)自身和外圍國(guó)家均施加桎梏。美國(guó)深受高消費(fèi)、貿(mào)易逆差、產(chǎn)業(yè)空心化困擾;其他國(guó)家被迫承受輸入性通貨膨脹、債權(quán)貶值和金融波動(dòng)。

3.1 對(duì)內(nèi)：高消費(fèi)低儲(chǔ)蓄、貿(mào)易赤字成常態(tài)、產(chǎn)業(yè)空心化

一是居民低儲(chǔ)蓄、高消費(fèi)盛行，貿(mào)易赤字成常態(tài)。1980年以來(lái)，寬松的貨幣環(huán)境和金融創(chuàng)新下，美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出占GDP比重從60%快速升至68%，而居民儲(chǔ)蓄率從11.4%降至7.5%，金融危機(jī)時(shí)一度降至3.6%。根據(jù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)恒等式，Y=C+I+G+NX，Y-C=S=I+G+NX，低儲(chǔ)蓄和高消費(fèi)模式下，凈出口NX必然持續(xù)為負(fù)，貿(mào)易赤字占GDP比重從0.68%擴(kuò)大至2.7%。

二是落入“產(chǎn)業(yè)空心化”陷阱，收入差距拉大。伴隨全球化程度加深，制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移，美國(guó)產(chǎn)業(yè)空心化，美國(guó)制造業(yè)增加值占GDP的比重由20世紀(jì)50年代的25%大幅降至目前的11%，制造業(yè)就業(yè)人數(shù)比重則由30%降至8%，貧富差距分化，美國(guó)中下層階級(jí)受損，民粹主義盛行。三是巨額債務(wù)和財(cái)政赤字攀升。美聯(lián)儲(chǔ)以國(guó)債為錨發(fā)行美元，積累巨額財(cái)政赤字。

截至2020年8月，美國(guó)債務(wù)總額超過(guò)26.5萬(wàn)億美元，占2020年二季度GDP比重136.6%，政府赤字率迅速攀升，從2001年的1.9%增加到2019年的7.23%，財(cái)政狀況不斷惡化。

3.2 對(duì)外：利用霸權(quán)地位發(fā)動(dòng)制裁，輸出通脹，世界買單

3.2.1 顯性手段：切斷SWIFT系統(tǒng)，凍結(jié)資產(chǎn)，限制獲取國(guó)際貸款

一是美國(guó)控制全球跨境支付系統(tǒng)，頻繁實(shí)施金融制裁，凍結(jié)資產(chǎn)。CHIPS主導(dǎo)跨國(guó)美元交易清算，承擔(dān)世界上95%以上的銀行同業(yè)美元支付清算與90%以上的外匯交易清算。SWIFT是世界金融報(bào)文交換網(wǎng)絡(luò)，該系統(tǒng)董事會(huì)成員均來(lái)自美國(guó)銀行機(jī)構(gòu)，美國(guó)政府可根據(jù)SWIFT報(bào)文追蹤涉及美元的交易信息。

如果金融機(jī)構(gòu)被CHIPS切斷支付通道就無(wú)法進(jìn)行跨境美元業(yè)務(wù)，而一旦被SWIFT切斷報(bào)文轉(zhuǎn)換通道，所有外匯業(yè)務(wù)都將中斷。2012年美國(guó)切斷SWIFT與伊朗金融系統(tǒng)的報(bào)文轉(zhuǎn)換通道，導(dǎo)致伊朗有銀行無(wú)法與他國(guó)銀行進(jìn)行貨幣結(jié)算。2014年克里米亞事件后，美財(cái)政部對(duì)7名俄羅斯高級(jí)官員實(shí)施資產(chǎn)凍結(jié)并拒發(fā)簽證，并凍結(jié)17 家俄羅斯公司在美的資產(chǎn)。

二是美國(guó)利用對(duì)國(guó)際組織的表決權(quán)，限制他國(guó)融資渠道和融資條件。美國(guó)是IMF和世界銀行的第一大股東，投票權(quán)分別達(dá)16.51%和15.85%，牢牢掌控對(duì)他國(guó)申請(qǐng)國(guó)際貸款的決定權(quán)。1997年亞洲金融危機(jī),韓國(guó)向IMF 申請(qǐng)貸款，被迫接受附帶一系列的政治和經(jīng)濟(jì)條件的協(xié)議。

2020年3月IMF宣布將向低收入和新興市場(chǎng)國(guó)家提供約500億美元貸款，幫助應(yīng)對(duì)新冠肺炎疫情，而后美國(guó)卻針對(duì)性地阻止了IMF向伊朗發(fā)放50億美元的緊急貸款。

3.2.2 隱性手段：征收國(guó)際鑄幣稅，引發(fā)全球金融市場(chǎng)危機(jī)

一是美元霸權(quán)征收鑄幣稅，輸出通脹使債務(wù)貶值。憑借外圍國(guó)家對(duì)美元的儲(chǔ)備需求，美國(guó)向全世界征收鑄幣稅，低成本獲取他國(guó)的產(chǎn)品和服務(wù)。美國(guó)支付美元獲取他國(guó)經(jīng)濟(jì)資源，若他國(guó)將美元儲(chǔ)備下來(lái)，美國(guó)獲得國(guó)際鑄幣稅收益，其代價(jià)是美國(guó)政府需要為他國(guó)持有美元儲(chǔ)備而支付利息。

據(jù)測(cè)算，美國(guó)在1970-1980年每年平均國(guó)際鑄幣稅為85.25億美元，2001-2010年高達(dá)6345.93億美元。

二是利用利率匯率手段，引導(dǎo)美元貶值，稀釋各國(guó)外匯儲(chǔ)備。美元貶值使美債持有國(guó)資產(chǎn)價(jià)值縮水，美國(guó)把國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)國(guó)。在歷史上，美國(guó)在危機(jī)時(shí)刻會(huì)通過(guò)對(duì)外輸出通脹、美元貶值的辦法，來(lái)降低國(guó)外美元持有者的實(shí)際購(gòu)買力，進(jìn)而稀釋美國(guó)的對(duì)外負(fù)債。

1985年美國(guó)與英、法、日和西德簽署《廣場(chǎng)協(xié)議》，引導(dǎo)美元貶值，加強(qiáng)美國(guó)產(chǎn)品對(duì)外競(jìng)爭(zhēng)力，1985-1995年美元指數(shù)下跌30%。

三是美國(guó)貨幣政策外溢效應(yīng)，引發(fā)新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策只解決美國(guó)問(wèn)題，但其影響卻具有強(qiáng)大外部性。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣超發(fā)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，過(guò)剩的流動(dòng)性涌入新興市場(chǎng)，資產(chǎn)價(jià)格快速上升。

而美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣時(shí)，全球流動(dòng)性緊張，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升，資金流出非美國(guó)家，非美貨幣貶值壓力增強(qiáng)，引爆新興市場(chǎng)資產(chǎn)泡沫或債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如1982年的拉美債務(wù)危機(jī)、1997年的東南亞金融危機(jī)等。

3.3 展望：美元霸權(quán)短期難撼動(dòng)，長(zhǎng)期難維系

當(dāng)前國(guó)際金融領(lǐng)域的核心矛盾是囂張的美元霸權(quán)與日益衰落的美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力，二者已經(jīng)嚴(yán)重不匹配，美國(guó)為了試圖維持不斷削弱的美元霸權(quán)，選擇了逆全球化、貿(mào)易保護(hù)主義、民粹主義，侵蝕霸權(quán)根基。

一是理論上看，美元霸權(quán)面臨“特里芬難題”，雙赤字難以持續(xù)。特里芬難題是指美元作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣無(wú)法在為世界提供流動(dòng)性的同時(shí)確保幣值穩(wěn)定。20世紀(jì)70年代后美國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)“雙赤字”，90年代后作為中心國(guó)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷空心化。

擬合1994-2019年美元在全球外匯儲(chǔ)備中的比例與美元經(jīng)常項(xiàng)目赤字的數(shù)據(jù)，兩者呈現(xiàn)“倒U型”關(guān)系，貿(mào)易赤字占GDP比重超過(guò)4%，外圍國(guó)家對(duì)美元信心下降，其他貨幣部分取代美元成為外匯儲(chǔ)備。

二是從美國(guó)立場(chǎng)來(lái)看，美國(guó)綜合國(guó)力相對(duì)下降，“美國(guó)優(yōu)先”戰(zhàn)略收縮，侵蝕美元信用。美國(guó)GDP占世界比重從1960年30%下降至2019年22%，以往全球治理體系中，美國(guó)往往充當(dāng)“世界警察”角色，但特朗普上臺(tái)以來(lái)奉行“美國(guó)優(yōu)先”政策，肆意修改國(guó)際秩序規(guī)則，動(dòng)搖和破壞多邊、開(kāi)放的國(guó)際秩序。

2020年疫情爆發(fā)，美國(guó)未能主導(dǎo)國(guó)際協(xié)調(diào)行動(dòng)，而且繼續(xù)推高外債，推出無(wú)限QE，或進(jìn)一步動(dòng)搖美元地位。

三是從其他國(guó)家立場(chǎng)來(lái)看，去美元化趨勢(shì)不可阻擋。當(dāng)前不斷有經(jīng)濟(jì)體嘗試脫離美元霸權(quán)，放棄盯住美元的匯率制度、降低美元外匯儲(chǔ)備、加速研發(fā)數(shù)字貨幣，保護(hù)貨幣主權(quán)。例如德法英三國(guó)開(kāi)發(fā)的INSTEX結(jié)算系統(tǒng)，為繞開(kāi)SWIFT系統(tǒng)做了有益的嘗試。今年3月31日德國(guó)外交部發(fā)表聲明稱法國(guó)、德國(guó)和英國(guó)已通過(guò)INSTEX完成了與伊朗的首筆轉(zhuǎn)賬，以便歐洲向伊朗出口醫(yī)療商品。

美元的國(guó)際地位正呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，短期內(nèi)美元在國(guó)際貨幣體系中的主導(dǎo)地位仍難以撼動(dòng)，國(guó)際貨幣體系新框架任重道遠(yuǎn)。2009年周小川長(zhǎng)撰文《關(guān)于改革國(guó)際貨幣體系的思考》，指出了國(guó)際貨幣體系存在嚴(yán)重缺陷，提議創(chuàng)造一種與主權(quán)國(guó)家脫鉤、并能保持幣值長(zhǎng)期穩(wěn)定的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。

世界銀行在《全球發(fā)展地平線2011》報(bào)告中提到，未來(lái)將面臨三種貨幣體系格局，美元保持現(xiàn)狀、多極化貨幣體系和以特別提款權(quán)為主要國(guó)際貨幣的體系。多極化貨幣體系的可能性最大，美元、歐元和人民幣作為國(guó)際貨幣的貨幣體系三足鼎立。 

4 中國(guó)應(yīng)對(duì)

4.1 保障外匯儲(chǔ)備安全，降低美元資產(chǎn)比重

現(xiàn)狀：外匯儲(chǔ)備規(guī)模過(guò)大，近六成投向美元資產(chǎn)，收益率較低。

1999-2019年中國(guó)外匯儲(chǔ)備余額從1547億美元增長(zhǎng)到3.1萬(wàn)億美元，年化增速16%，穩(wěn)居全球第一。龐大的外匯儲(chǔ)備增加管理難度，面臨利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率貶值、信用風(fēng)險(xiǎn)等一系列問(wèn)題。根據(jù)外管局2018年年報(bào)，2014年美元資產(chǎn)在中國(guó)外匯儲(chǔ)備占比為58%，盡管相較于2005年79%已經(jīng)大幅降低，但集中度仍高，2005-2014年平均收益率為3.68%。

建議：建議保留適度美元外匯儲(chǔ)備，應(yīng)對(duì)國(guó)際收支、外債償還、匯率調(diào)節(jié)等需求，其余儲(chǔ)備投向黃金、石油、天然氣、鐵礦石、土地租賃權(quán)、農(nóng)產(chǎn)品等戰(zhàn)略資源，以外匯儲(chǔ)備出資向高科技企業(yè)股權(quán)出資，服務(wù)國(guó)家高質(zhì)量發(fā)展。

4.2 穩(wěn)步推動(dòng)

人民幣國(guó)際化現(xiàn)狀：人民幣在國(guó)際貨幣體系中的地位與中國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中的地位不匹配。截至2019年，人民幣全球支付份額僅1.94%，國(guó)際儲(chǔ)備份額占比1.96%，與中國(guó)GDP占世界比重16%不匹配。計(jì)價(jià)層面，中國(guó)盡管是石油、鐵礦石等主要進(jìn)口國(guó)，但缺乏定價(jià)權(quán)，2018年我國(guó)推出了原油期貨，但主要國(guó)際大宗商品貿(mào)易普遍以歐美期貨市場(chǎng)價(jià)格為基準(zhǔn)。

貿(mào)易層面， 2009年啟動(dòng)人民幣結(jié)算試點(diǎn)以來(lái)，人民幣結(jié)算的跨境貿(mào)易占中國(guó)進(jìn)出口比重從2010年2.5%提升至2019年20%。從全球來(lái)看，2011-2019年人民幣全球支付份額從0.29%升至1.94%，目前是全球第6大支付貨幣。

投融資層面，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)資本賬戶不可自由兌換，跨境貿(mào)易投放的人民幣回流境內(nèi)渠道不暢，在境外形成資金池，催生香港、新加坡等離岸市場(chǎng)迅速崛起，離岸人民幣存貸款、債券等業(yè)務(wù)2014年達(dá)到頂峰。但離岸和在岸市場(chǎng)存在套利空間，不利于匯率穩(wěn)定。

2015年811匯改后離岸市場(chǎng)規(guī)模有所回落，當(dāng)前國(guó)家加大國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)開(kāi)放力度，打通QFII、港股通等多種回流渠道，引導(dǎo)外資投向在岸金融市場(chǎng)。

儲(chǔ)備層面，人民幣2016年加入SDR以來(lái)，人民幣在全球外匯儲(chǔ)備占比從0.29%增至2019年的1.96%。目前已有60多個(gè)國(guó)家和地區(qū)將人民幣納入外匯儲(chǔ)備，包括日本、英國(guó)、韓國(guó)、俄羅斯等。

建議：從人民幣貿(mào)易結(jié)算職能開(kāi)始，逐步拓展到投融資職能、儲(chǔ)備職能、計(jì)價(jià)職能，豐富投放和回流渠道，創(chuàng)造人民幣國(guó)際化的需求和場(chǎng)景。修煉好金融體系和資本市場(chǎng)內(nèi)功，完善跨境資本流動(dòng)和監(jiān)管，逐步實(shí)現(xiàn)資本自由流動(dòng)和匯率的自由浮動(dòng)，真正推動(dòng)人民幣國(guó)際化。

一是借助自貿(mào)區(qū)和“一帶一路”，推進(jìn)人民幣在跨境貿(mào)易計(jì)價(jià)和結(jié)算。在沿線國(guó)家和地區(qū)爭(zhēng)取對(duì)礦石、有色金屬、石油等大宗商品進(jìn)行人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算;完善跨境人民幣支付系統(tǒng)。

二是鞏固人民幣離岸市場(chǎng)人民幣。豐富以人民幣計(jì)價(jià)、交易、結(jié)算的投融資產(chǎn)品，完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，逐步完善匯率市場(chǎng)化改革，減少在岸和離岸市場(chǎng)套利空間。

三是深化金融改革開(kāi)放，加強(qiáng)境內(nèi)資本市場(chǎng)建設(shè)，吸引外資廣泛參與金融市場(chǎng)建設(shè)，鼓勵(lì)中資機(jī)構(gòu)“走出去”，加強(qiáng)不同金融市場(chǎng)互聯(lián)互通。構(gòu)建功能完備的期貨市場(chǎng)，豐富商品期貨、人民幣期貨等市場(chǎng)品種。

4.3 外部霸權(quán)是內(nèi)部實(shí)力的延伸，最根本的是做好自己的事情，深化改革開(kāi)放

70年前美元霸權(quán)的崛起，是美國(guó)當(dāng)年經(jīng)濟(jì)、軍事、政治等綜合國(guó)力保駕護(hù)航的結(jié)果，是美國(guó)綜合實(shí)力超過(guò)英國(guó)后的自然結(jié)果。

改革開(kāi)放42年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展取得舉世矚目的偉大成就。展望未來(lái)，面對(duì)國(guó)際貿(mào)易摩擦升級(jí)、人口老齡化加速到來(lái)、增速換擋、新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換等內(nèi)外部復(fù)雜嚴(yán)峻形勢(shì)，長(zhǎng)期根本上應(yīng)通過(guò)改革開(kāi)放提升全要素生產(chǎn)率，如果未來(lái)中國(guó)能夠成功推動(dòng)新一輪改革開(kāi)放，10年左右躍升為世界第一大經(jīng)濟(jì)體(2019年中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)14.4萬(wàn)億美元，占全球16.6%，相當(dāng)于美國(guó)的約67%)，未來(lái)最好的投資機(jī)會(huì)就在中國(guó)，人民幣走向世界只是自然而然的結(jié)果。

建議以七大改革為突破口，推動(dòng)新一輪改革開(kāi)放：

一是放開(kāi)汽車、金融、能源、電信、電力等基礎(chǔ)領(lǐng)域及醫(yī)療教育等服務(wù)業(yè)市場(chǎng)準(zhǔn)入，加大開(kāi)放和減稅降費(fèi)力度，改善營(yíng)商環(huán)境，培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。

二是深化國(guó)企改革，以黑貓白貓的實(shí)用主義標(biāo)準(zhǔn)，落實(shí)競(jìng)爭(zhēng)中性和所有制中性，消除所有制歧視。

三是大規(guī)模實(shí)施“新基建”，短期有助于擴(kuò)大需求，穩(wěn)增長(zhǎng)穩(wěn)就業(yè)，長(zhǎng)期有助于增加有效供給，培育新經(jīng)濟(jì)、新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)，具體發(fā)力點(diǎn)在5G、新一代信息技術(shù)、人工智能、數(shù)據(jù)中心、新能源汽車、充電樁等。對(duì)人口流入的城市群和區(qū)域中心城市進(jìn)行適當(dāng)超前的大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

四是大力發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，從間接融資到直接融資，推動(dòng)注冊(cè)制、信息披露、嚴(yán)刑峻法等資本市場(chǎng)改革和監(jiān)管升級(jí)，大力發(fā)展PE、VC等。

五是建立居住導(dǎo)向的新住房制度和長(zhǎng)效機(jī)制，關(guān)鍵是人地掛鉤和金融穩(wěn)定。老成謀國(guó)，以時(shí)間換空間，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

六是盡快全面放開(kāi)生育，以應(yīng)對(duì)日益嚴(yán)峻的人口老齡化和少子化挑戰(zhàn)，促進(jìn)社會(huì)階層流動(dòng)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)活力。

七是調(diào)動(dòng)地方政府和企業(yè)家積極性，給地方官員新的激勵(lì)機(jī)制，給民營(yíng)企業(yè)家吃定心丸。

(智通財(cái)經(jīng)編輯：李均柃)