蔚來(lái)汽車(chē)(NIO.US)年報(bào)點(diǎn)評(píng)：全年毛利率轉(zhuǎn)正，銷(xiāo)量高增長(zhǎng)開(kāi)啟

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“新興產(chǎn)業(yè)匯”，作者：曾朵紅團(tuán)隊(duì)。

投資要點(diǎn)

全年?duì)I收同比翻番，毛利率達(dá)11.5%，超預(yù)期。蔚來(lái)(NIO.US)20全年?duì)I收162.58億元，同比大幅提升108%，毛利率11.5%，同比轉(zhuǎn)正（2019年全年毛利率為-15.3％），凈虧損56.11億元，相比去年同期虧損大幅縮窄51%，其中汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)20全年收入151.8億元，同比增長(zhǎng)106.1%，毛利率12.7%。

20Q4汽車(chē)毛利率環(huán)比提升，外匯損失導(dǎo)致虧損環(huán)比擴(kuò)大。20Q4公司營(yíng)收66.41億元，同比大幅上升133%，環(huán)比增長(zhǎng)47%，綜合毛利率17.2%，環(huán)比提升4.3pct，凈虧損14.92億元，相比去年同期虧損縮窄48%，環(huán)比虧損擴(kuò)大26%，主要由于Q4人民幣貶值產(chǎn)生了部分未實(shí)現(xiàn)外匯損失所致。20Q4汽車(chē)業(yè)務(wù)收入61.74億元，同環(huán)比+132%/+45%，毛利率17.2%，環(huán)比上升3pct；其他業(yè)務(wù)收入4.67億元，同比+187%，環(huán)比+80%，主要來(lái)自于新能源積分收入、家用充電樁的安裝、以及配附件的銷(xiāo)售收入，毛利潤(rùn)17.1%，首次轉(zhuǎn)正。

20年自主需求爆發(fā)，銷(xiāo)量表現(xiàn)超預(yù)期：蔚來(lái)2020全年共交付4.4萬(wàn)輛車(chē)，同比增長(zhǎng)112.6%，創(chuàng)歷史新高。四季度共交付1.74萬(wàn)輛，同比+111%，環(huán)比+42%，超原目標(biāo)1.65-1.70萬(wàn)輛，創(chuàng)歷史新高。其中，ES8四季度銷(xiāo)4873輛，同環(huán)比+248%/+38%，ES6四季度銷(xiāo)7574輛，同環(huán)比+11%/-13%，銷(xiāo)量占比達(dá)44%，貢獻(xiàn)主要銷(xiāo)量，EC6四季度銷(xiāo)4906輛，環(huán)比增長(zhǎng)30563%。Baas目前選用率在55%左右，有效降低了消費(fèi)者的購(gòu)車(chē)門(mén)檻，高毛利的ES8、EC6車(chē)型表現(xiàn)出良好的競(jìng)爭(zhēng)力。

公司預(yù)期21Q1交付2萬(wàn)輛+，年中新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，我們預(yù)計(jì)下半年開(kāi)啟高增：蔚來(lái)21年1月共交付新車(chē)7225臺(tái)，同比增長(zhǎng)352.1%，環(huán)比增長(zhǎng)3.1%，2月交付5579輛，同比增長(zhǎng)689%，受春節(jié)假期影響，環(huán)比下滑22.8%。公司預(yù)計(jì)21年1季度交付2.0-2.05萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)421%-434%，環(huán)比增長(zhǎng)15%-18%，銷(xiāo)量持續(xù)向上。此外，公司預(yù)計(jì)Q2排產(chǎn)會(huì)受電池產(chǎn)能、芯片產(chǎn)能的影響，預(yù)計(jì)維持單月7500輛左右的交付能力。新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)7月開(kāi)始釋放，預(yù)計(jì)明年 1 月份實(shí)現(xiàn)單班15 萬(wàn)輛雙班 30 萬(wàn)輛的產(chǎn)能目標(biāo)。我們預(yù)計(jì)公司全年交付接近9萬(wàn)輛，同比翻番。

投資建議：

造車(chē)新勢(shì)力銷(xiāo)量再創(chuàng)新高，高景氣度維持，Q1銷(xiāo)量預(yù)期上修至45-50萬(wàn)輛，同比大增250-300%，全年銷(xiāo)量預(yù)期上修至240-250萬(wàn)輛，同比80%；近期板塊回調(diào)，核心標(biāo)的估值跌至35-45倍，而行業(yè)基本面持續(xù)向上，Q1銷(xiāo)量排產(chǎn)超預(yù)期，鋰、六氟等加速漲價(jià)，行業(yè)供應(yīng)偏緊，景氣度高企，當(dāng)前為“買(mǎi)入”良機(jī)，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦三條主線(xiàn)：一是特斯拉及歐洲電動(dòng)車(chē)供應(yīng)商【寧德時(shí)代、億緯鋰能、容百科技、天賜材料、新宙邦、璞泰來(lái)、科達(dá)利、當(dāng)升科技、三花智控、宏發(fā)股份、匯川技術(shù)、恩捷股份、欣旺達(dá)】；二是供需格局扭轉(zhuǎn)/改善而具備價(jià)格彈性【天賜材料、華友鈷業(yè)、容百科技、當(dāng)升科技，關(guān)注贛鋒鋰業(yè)（01772）、天齊鋰業(yè)、多氟多、天際股份】；三是國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)、量利雙升的國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈龍頭【比亞迪（01211），關(guān)注德方納米、諾德股份、嘉元科技、天奈科技、國(guó)軒高科、孚能科技、中科電氣、星源材質(zhì)】。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策及銷(xiāo)量不達(dá)預(yù)期

正文

全年?duì)I收同比翻番，毛利率達(dá)11.5%，超預(yù)期。蔚來(lái)20全年?duì)I收162.58億元，同比大幅提升108%，毛利率11.5%，同比轉(zhuǎn)正（2019年全年毛利率為-15.3％），凈虧損56.11億元，相比去年同期虧損大幅縮窄51%，其中汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)20全年收入151.8億元，同比增長(zhǎng)106.1%，毛利率12.7%。

20Q4汽車(chē)毛利率環(huán)比提升，外匯損失導(dǎo)致虧損環(huán)比擴(kuò)大。20Q4公司營(yíng)收66.41億元，同比大幅上升133%，環(huán)比增長(zhǎng)47%，綜合毛利率17.2%，環(huán)比提升4.3pct，凈虧損14.92億元，相比去年同期虧損縮窄48%，環(huán)比虧損擴(kuò)大26%，主要由于20Q4美元貶值產(chǎn)生了部分未實(shí)現(xiàn)外匯損失所致。20Q4汽車(chē)業(yè)務(wù)收入61.74億元，同環(huán)比+132%/+45%，毛利率17.2%，環(huán)比上升3pct；其他業(yè)務(wù)收入4.67億元，同比+187%，環(huán)比+80%，主要來(lái)自于新能源積分收入、家用充電樁的安裝、以及配附件的銷(xiāo)售收入，毛利潤(rùn)17%，首次轉(zhuǎn)正，其中積分收入貢獻(xiàn)毛利1.2億元，提升綜合毛利率1.2pct。

20年自主需求爆發(fā)，銷(xiāo)量表現(xiàn)超預(yù)期：蔚來(lái)2020全年共交付4.4萬(wàn)輛車(chē)，同比增長(zhǎng)112.6%，創(chuàng)歷史新高。四季度共交付1.74萬(wàn)輛，同比+111%，環(huán)比+42%，超原目標(biāo)1.65-1.70萬(wàn)輛，創(chuàng)歷史新高。其中，ES8四季度銷(xiāo)4873輛，同環(huán)比+248%/+38%，ES6四季度銷(xiāo)7574輛，同環(huán)比+11%/-13%，銷(xiāo)量占比達(dá)44%，貢獻(xiàn)主要銷(xiāo)量，EC6四季度銷(xiāo)4906輛，環(huán)比增長(zhǎng)30563%。Baas目前選用率在55%左右，有效降低了消費(fèi)者的購(gòu)車(chē)門(mén)檻，高毛利的ES8、EC6車(chē)型表現(xiàn)出良好的競(jìng)爭(zhēng)力。

21Q1公司預(yù)期交付2萬(wàn)輛+，年中新產(chǎn)能陸續(xù)釋放，我們預(yù)計(jì)下半年開(kāi)啟高增：蔚來(lái)21年1月共交付新車(chē)7225臺(tái)，同比增長(zhǎng)352.1%，環(huán)比增長(zhǎng)3.1%，連續(xù)第六個(gè)月創(chuàng)品牌單月交付數(shù)新高，其中ES8交付1660輛，ES6交付2720輛；EC6交付2845輛。2月交付5579輛，同比增長(zhǎng)689%，受春節(jié)假期影響，環(huán)比下滑22.8%，其中ES8交付1,327輛；ES6交付為2,216輛；EC6交付為2,035輛。公司預(yù)計(jì)21年1季度交付2.0-2.05萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)421%-434%，環(huán)比增長(zhǎng)15%-18%，銷(xiāo)量持續(xù)向上。此外，公司預(yù)計(jì)Q2排產(chǎn)會(huì)受電池產(chǎn)能、芯片產(chǎn)能的影響，預(yù)計(jì)維持單月7500輛左右的交付能力。新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)7月開(kāi)始釋放，預(yù)計(jì)明年 1 月份實(shí)現(xiàn)單班 15 萬(wàn)輛雙班 30 萬(wàn)輛的產(chǎn)能目標(biāo)。我們預(yù)計(jì)公司全年交付接近9萬(wàn)輛，同比翻番。

費(fèi)用管控能力提升，21年公司預(yù)計(jì)研發(fā)投入50億元，同比翻番。得益于公司研發(fā)效率提高，設(shè)計(jì)及研發(fā)費(fèi)用降低，20年全年研發(fā)費(fèi)用24.88億元，同比下滑44%，公司運(yùn)營(yíng)效率進(jìn)一步提高和銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步優(yōu)化，20年銷(xiāo)售、管理費(fèi)用39.32億元，同比下滑28%；其中，20Q4研發(fā)費(fèi)用8.29億元，同比降19%，環(huán)比增40%，研發(fā)費(fèi)用率12%，同比降24pct，環(huán)比降3pct，主要用于新車(chē)型的開(kāi)發(fā)和設(shè)計(jì)；銷(xiāo)售、管理費(fèi)用12.07億元，同比降22%，但由于公司Q4增加了更多市場(chǎng)推廣活動(dòng)以及招聘銷(xiāo)售、管理人員導(dǎo)致員工薪酬增加，環(huán)比增28%，費(fèi)用率18%，同比降36pct，環(huán)比降3pct。公司表示將堅(jiān)定地加大研發(fā)投入，提速核心技術(shù)和新車(chē)型的研發(fā)和量產(chǎn)工作，21年預(yù)計(jì)研發(fā)投入50億元，同比翻番，超越此前30億元的規(guī)劃。

在手現(xiàn)金超四百億，未來(lái)發(fā)展可持續(xù)。20年4月蔚來(lái)與合肥市政府達(dá)成合作，獲得70億戰(zhàn)略投資，20年12月蔚來(lái)宣布擬增發(fā)6800萬(wàn)股ADS的定價(jià)為每ADS 39美元，預(yù)計(jì)融資26.5億美元。截至20年12月，蔚來(lái)汽車(chē)持有的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物、受限制的現(xiàn)金和短期投資的余額約為425億元，足以支持未來(lái)一年的業(yè)務(wù)持續(xù)運(yùn)營(yíng)和發(fā)展。除研發(fā)支出增加20億預(yù)算外，公司第二代換電站開(kāi)始部署，并計(jì)劃在2021年計(jì)劃累計(jì)建成300座超充站和10000根目的地充電樁，此外今年還會(huì)增加 20 家 NIO House/120 家 NIO Space，完成三四線(xiàn)城市的下沉。

新車(chē)型訂單可觀，智能駕駛領(lǐng)域布局加速。今年1月v蔚來(lái)在NIO日上正式發(fā)布第一款自動(dòng)駕駛車(chē)型ET7，補(bǔ)貼前起售價(jià)人民幣44.8萬(wàn)元，BaaS方案補(bǔ)貼前起售價(jià)人民幣37.8萬(wàn)元，預(yù)計(jì)22年1季度開(kāi)始交付，公司表示 ET7 的訂單表現(xiàn)超過(guò)蔚來(lái)過(guò)去任何一款車(chē)，數(shù)量可觀。ET7為NT2平臺(tái)第一款車(chē)，搭載傳感系統(tǒng)（AQUILA）共33個(gè)感知硬件，包括11個(gè)800萬(wàn)像素高清攝像頭+1個(gè)超遠(yuǎn)距高精度激光雷達(dá)+5個(gè)毫米波雷達(dá)+12個(gè)超聲波雷達(dá)+2個(gè)高精度定位單元+1個(gè)車(chē)路協(xié)同感知+1個(gè)增強(qiáng)主駕感知。其中800萬(wàn)像素?cái)z像頭，是特斯拉目前探測(cè)距離3倍遠(yuǎn)（特斯拉目前120萬(wàn)像素）。頂部首次搭載激光雷達(dá)，與Innovusion合作，遠(yuǎn)距離超高精度。公司表示將打造全棧自動(dòng)駕駛平臺(tái)，搭載NAD系統(tǒng)（NIO Autonomous Driving），開(kāi)啟按月收費(fèi)的訂閱模式，整體維持20% 左右的毛利水平。

投資建議：造車(chē)新勢(shì)力銷(xiāo)量再創(chuàng)新高，高景氣度維持，Q1銷(xiāo)量預(yù)期上修至45-50萬(wàn)輛，同比大增250-300%，全年銷(xiāo)量預(yù)期上修至240-250萬(wàn)輛，同比80%；近期板塊回調(diào)，核心標(biāo)的估值跌至35-45倍，而行業(yè)基本面持續(xù)向上，Q1銷(xiāo)量排產(chǎn)超預(yù)期，鋰、六氟等加速漲價(jià)，行業(yè)供應(yīng)偏緊，景氣度高企，當(dāng)前為“買(mǎi)入”良機(jī)，繼續(xù)強(qiáng)烈推薦三條主線(xiàn)：一是特斯拉及歐洲電動(dòng)車(chē)供應(yīng)商（寧德時(shí)代、億緯鋰能、容百科技、天賜材料、新宙邦、璞泰來(lái)、科達(dá)利、當(dāng)升科技、三花智控、宏發(fā)股份、匯川技術(shù)、恩捷股份、欣旺達(dá)）；二是供需格局扭轉(zhuǎn)/改善而具備價(jià)格彈性（天賜材料、華友鈷業(yè)、容百科技、當(dāng)升科技，關(guān)注贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、多氟多、天際股份）；三是國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)、量利雙升的國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈龍頭（比亞迪，關(guān)注德方納米、諾德股份、嘉元科技、天奈科技、國(guó)軒高科、孚能科技、中科電氣、星源材質(zhì)）。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策及銷(xiāo)量不及預(yù)期

（編輯：張金亮）