信達(dá)證券：斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)IGBT國(guó)內(nèi)領(lǐng)軍者，首予“增持”評(píng)級(jí)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，斯達(dá)半導(dǎo)(603290.SH)是IGBT國(guó)內(nèi)領(lǐng)軍者，聚焦新能源汽車市場(chǎng)。預(yù)期公司20/21/22年?duì)I收為9.70億/13.01億/17.53億元，歸母凈利潤(rùn)分別為1.89/2.69/3.58億元，PE估值為214/150/113倍。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

信達(dá)證券指出，當(dāng)前國(guó)產(chǎn)IGBT行業(yè)仍處突破期，先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。而斯達(dá)半導(dǎo)憑借超前的客戶驗(yàn)證進(jìn)展、領(lǐng)先的IGBT技術(shù)、較為充足的產(chǎn)能供應(yīng)，且未來在新能源汽車領(lǐng)域具有長(zhǎng)足發(fā)展空間，有望穩(wěn)固公司業(yè)內(nèi)龍頭地位。

信達(dá)證券主要觀點(diǎn)如下：

斯達(dá)半導(dǎo)：國(guó)內(nèi)IGBT行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，深耕IGBT技術(shù)多年：斯達(dá)半導(dǎo)主營(yíng)IGBT業(yè)務(wù)，2019年在全球IGBT模塊市場(chǎng)排名第8，是唯一進(jìn)入前10的中國(guó)企業(yè)。公司客戶包括英威騰、匯川技術(shù)、巨一動(dòng)力，上海電驅(qū)動(dòng)股份、合康新能等知名企業(yè)。2020年上半年受疫情沖擊海外大廠交付受限，公司在工控等大客戶方面國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速。而下半年新能源汽車市場(chǎng)回暖，同時(shí)公司在新能源客戶處也取得突破進(jìn)展。公司整體業(yè)績(jī)保持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.68億元，同比增長(zhǎng)18.14%，歸母凈利1.34億元，同比增長(zhǎng)29.44%。

IGBT國(guó)產(chǎn)替代加速追趕，新能源汽車為IGBT貢獻(xiàn)新活力：IGBT應(yīng)用前景廣泛，下游包括電機(jī)、軌交電網(wǎng)、家電、光伏風(fēng)電、新能源汽車等，是功率半導(dǎo)體黃金賽道。且新能源汽車打開IGBT市場(chǎng)新增量，據(jù)YOLE統(tǒng)計(jì)，2018年全球新能源汽車用IGBT模組市場(chǎng)規(guī)模達(dá)9.09億美元。預(yù)計(jì)到2024年將增長(zhǎng)到19.10億美元，年復(fù)合增速13.17%。

IGBT市場(chǎng)主要被國(guó)外巨頭壟斷，其中英飛凌以超30%的市占率絕對(duì)領(lǐng)先。國(guó)內(nèi)僅斯達(dá)半導(dǎo)和士蘭微分別進(jìn)入全球模塊廠商和分立器件前十榜單。當(dāng)前由于海外缺貨以及供應(yīng)鏈安全需求，下游終端客戶正加大對(duì)上游供應(yīng)商扶持力度，國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商進(jìn)入大客戶難度大大降低，也給國(guó)內(nèi)廠商帶來加速追趕機(jī)遇。

IGBT先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，客戶認(rèn)證為核心壁壘：在變頻家電、新能源汽車等放量下IGBT需求無虞，且當(dāng)前國(guó)內(nèi)終端廠商對(duì)IGBT國(guó)產(chǎn)化的扶持力度進(jìn)一步加大，集邦咨詢預(yù)計(jì)至2025年，中國(guó)IGBT市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)522億元，發(fā)展空間巨大、確定性凸顯。眾多廠商亦紛紛投身這一賽道，參與競(jìng)爭(zhēng)。那么誰能先拔頭籌，在眾多競(jìng)爭(zhēng)者中脫穎而出?

1)IGBT行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，客戶認(rèn)證壁壘為公司護(hù)城河。公司在多領(lǐng)域均取得領(lǐng)先客戶進(jìn)展，如變頻器領(lǐng)域已成為英威騰、匯川等主要供應(yīng)商;新能源汽車領(lǐng)域已打入長(zhǎng)城、江淮等供應(yīng)體系;光伏風(fēng)電領(lǐng)域也已打入陽光電源等客戶。尤其在新能源汽車領(lǐng)域躋身主要供應(yīng)商之列，產(chǎn)品配套超20家汽車品牌。新能源汽車領(lǐng)域客戶認(rèn)證壁壘較高，供應(yīng)商為進(jìn)入市場(chǎng)需首先通過下游電控廠及整車廠長(zhǎng)達(dá)1-2年以上的驗(yàn)證周期，客戶更換意愿較低。

2)IGBT技術(shù)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，募投項(xiàng)目加強(qiáng)新一代IGBT芯片研發(fā)。公司自主研發(fā)的第二代Trench芯片對(duì)標(biāo)英飛凌第4代溝槽柵+場(chǎng)截止產(chǎn)品，且公司具備英飛凌第5代和第6代技術(shù)能力，目前向第7代微溝槽+場(chǎng)截止型IGBT看齊，技術(shù)水平業(yè)內(nèi)領(lǐng)先。且為進(jìn)行新一代IGBT芯片的研發(fā)，公司募投項(xiàng)目特購(gòu)置氫/氦離子注入機(jī)、中束流離子注入機(jī)等工藝設(shè)備4臺(tái)，助力IGBT核心工藝難點(diǎn)的研發(fā)突破。

3)公司產(chǎn)能供應(yīng)無虞，缺貨行情助力產(chǎn)品放量。IGBT長(zhǎng)期供需缺口大，影響下游整車廠交貨節(jié)奏，因此業(yè)內(nèi)供給為核心矛盾。公司晶圓供應(yīng)商主要為華虹、上海先進(jìn)，同時(shí)也在積極尋求開拓晶圓供應(yīng)商確保產(chǎn)能供應(yīng)，且后續(xù)也有望通過收購(gòu)產(chǎn)線方式向IDM轉(zhuǎn)型。模塊方面，公司募投擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目投產(chǎn)后可達(dá)年產(chǎn)120萬個(gè)新能源汽車用IGBT模塊。當(dāng)前缺貨行情有望帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)提升，并助力產(chǎn)品加速認(rèn)證突破。

4)前瞻布局碳化硅模塊，持續(xù)強(qiáng)化新能源汽車領(lǐng)域布局。為持續(xù)維持業(yè)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，公司于2015年起便已布局碳化硅模塊，近年來產(chǎn)品在機(jī)車牽引輔助供電系統(tǒng)、新能源汽車電控、光伏等得到推廣應(yīng)用。且2020年公司SiC汽車級(jí)模塊通過宇通客車定點(diǎn)，將于2021年開始大批量裝車。

風(fēng)險(xiǎn)因素：技術(shù)迭代不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、新能源汽車市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)