醫(yī)藥外包CXO不僅是無(wú)死角的賽道 或被資金繼續(xù)推高估值

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“丫丫港股圈”。

在醫(yī)保控費(fèi)的醫(yī)藥行業(yè)主旋律下，仿制藥被壓制，創(chuàng)新藥也有面臨醫(yī)保談判的壓力。但有一個(gè)細(xì)分賽道卻偷偷發(fā)育，就是CXO。

CXO俗稱醫(yī)藥外包。

科技變革和全球化進(jìn)展加深，藥企的研發(fā)活動(dòng)愈發(fā)從獨(dú)立自主研發(fā)向研發(fā)外包轉(zhuǎn)移，醫(yī)藥外包組織已經(jīng)貫穿到藥品生命周期的全流程。

醫(yī)藥外包行業(yè)主要分三個(gè)環(huán)節(jié)。CRO、CMO/CDMO、CSO 分別服務(wù)于醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售三大環(huán)節(jié)，可簡(jiǎn)單理解為研發(fā)外包、生產(chǎn)外包、銷售外包。主要的市場(chǎng)都集中在研發(fā)和生產(chǎn)外包上。

看看國(guó)內(nèi)CXO龍頭藥明康德、泰格醫(yī)藥、康龍化成等股票的走勢(shì)，基本都是一路向東北，連續(xù)幾年都是成倍上漲，就是大醫(yī)藥賽道里最亮的仔。

1 大熱賽道

為什么醫(yī)藥外包會(huì)成為一個(gè)如此熱捧的賽道?

外包聽(tīng)起來(lái)好像是一個(gè)苦力活，但醫(yī)藥外包卻是個(gè)技術(shù)活。

新藥研發(fā)主要分為藥物發(fā)現(xiàn)及前期研發(fā)、臨床前藥學(xué)實(shí)驗(yàn)、工藝合成、臨床試驗(yàn)及商業(yè)化生產(chǎn)等五個(gè)主要階段。

CXO產(chǎn)業(yè)鏈就是為了開(kāi)發(fā)新藥而產(chǎn)生的特殊產(chǎn)業(yè)集群，天生帶有創(chuàng)新屬性，也帶著科技屬性。有了強(qiáng)力的研發(fā)服務(wù)賦能，創(chuàng)新藥的開(kāi)發(fā)，將少走彎路，提升工藝水平，加快進(jìn)度和效率，是研發(fā)成敗的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

隨著全球新藥研發(fā)及銷售市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日益激烈、新藥研發(fā)時(shí)間成本及支出不斷提高以及專利到期后仿制藥對(duì)原研藥利潤(rùn)的實(shí)質(zhì)性沖擊，國(guó)內(nèi)外大型制藥企業(yè)為了縮短研發(fā)周期、控制成本、同時(shí)降低研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，逐步將資源集中于發(fā)展自身核心研發(fā)業(yè)務(wù)。

著重集中于疾病機(jī)理研究及新藥靶點(diǎn)的發(fā)現(xiàn)及研發(fā)早期階段，而將后續(xù)研發(fā)中晚期及開(kāi)發(fā)階段涉及的藥物化合物篩選及研發(fā)、數(shù)據(jù)采集分析、臨床、委托生產(chǎn)或加工等產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)委托給醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)企業(yè)，借助這些CXO的資源在短時(shí)間內(nèi)迅速組織起具有高度專業(yè)化和豐富經(jīng)驗(yàn)的臨床試驗(yàn)團(tuán)隊(duì)，更加有效地控制研發(fā)管理費(fèi)用及協(xié)調(diào)內(nèi)外部資源配置。

CXO將專業(yè)人才和專業(yè)知識(shí)、先進(jìn)的設(shè)備和方法、定制化的開(kāi)發(fā)能力和產(chǎn)能以及質(zhì)量、成本和風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)結(jié)合起來(lái)。提供的服務(wù)可幫助制藥公司加速項(xiàng)目時(shí)間表、控制風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化資源及降低成本。

所以醫(yī)藥外包不是單純的工具人，可是說(shuō)是有壁壘的高端服務(wù)行業(yè)。

如果說(shuō)醫(yī)藥研發(fā)就如同淘金，CXO就是服務(wù)淘金者的“賣鏟人”、“賣水人”。淘金者不一定賺錢，但是旁邊賣鏟子的一定賺錢，這個(gè)故事相信大家一定都聽(tīng)過(guò)。

創(chuàng)新藥的研發(fā)，具有巨大的風(fēng)險(xiǎn)，成功率較低，而且周期長(zhǎng)，財(cái)務(wù)確定性低。就如同淘金一般，有時(shí)候還需要一些運(yùn)氣。但是不搞研發(fā)又不行，國(guó)家在新藥開(kāi)發(fā)的政策引導(dǎo)上，近幾年一直不斷給予鼓勵(lì)與傾斜。大家都知道靠仿制藥沒(méi)有出路，只有搞創(chuàng)新才能活的更好。

所以研發(fā)必須搞，只是能不能有研發(fā)成果那是另外一回事，但CXO卻因此躺賺。

CRO助藥企研發(fā)新藥，不管創(chuàng)新藥最終是否成功都能先賺取服務(wù)費(fèi)，旱澇保收。而CMO/CDMO為企業(yè)生產(chǎn)出的產(chǎn)品代工，隨著新藥在市場(chǎng)上的產(chǎn)品放量，CMO/CDMO企業(yè)的業(yè)績(jī)也會(huì)隨著增長(zhǎng)，而且同時(shí)可以為多家企業(yè)代工，還能降低成本和風(fēng)險(xiǎn)。

正是由于CXO“賣鏟人”的定位，不太容易被政策輻射到，成為了政策避風(fēng)港。由于醫(yī)保局改革政策頻出，仿制藥倒下了，大部分耗材器械也要集采，IVD受DRGs影響，中成藥、部分生物制品也在改革的目標(biāo)范圍內(nèi)。CXO本身不直接連接群眾，也就難以受到目前醫(yī)?？刭M(fèi)的主旋律的影響，而且CXO對(duì)于產(chǎn)業(yè)作用就是降本增效，與醫(yī)保思路可以說(shuō)頗為一致。

這么一個(gè)大熱的賽道，已經(jīng)連續(xù)大漲數(shù)年，還有機(jī)會(huì)嗎?

2 還有沒(méi)有機(jī)會(huì)?

中國(guó)CXO行業(yè)度過(guò)了起步期的業(yè)務(wù)探索階段，開(kāi)始進(jìn)入高速發(fā)展期。

從趨勢(shì)上看，人口老齡化、慢性病患者數(shù)量的不斷增加、醫(yī)療總花費(fèi)的持續(xù)上升、醫(yī)療保障系統(tǒng)的完善、醫(yī)藥行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本投入加大，都是全球和中國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力。藥物研發(fā)服務(wù)行業(yè)將伴隨醫(yī)藥市場(chǎng)不斷成長(zhǎng)，并為醫(yī)藥市場(chǎng)發(fā)展提供助力，不斷滿足患者、藥企研發(fā)以及行業(yè)創(chuàng)新的需求，促進(jìn)外包行業(yè)高速發(fā)展。

根據(jù)東莞證券數(shù)據(jù)，在新一輪藥政改革的背景下，我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入增幅較快，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入保持了較高的增幅水平。

一款新藥從藥物發(fā)現(xiàn)階段到上市投產(chǎn)階段，一般需要10-15年的研發(fā)時(shí)間，世界主要國(guó)家的新藥專利保護(hù)期都為20年，新藥上市之后實(shí)際有效的專利保護(hù)期限基本僅剩6-10年。專利到期后，隨著仿制藥企業(yè)的進(jìn)入，專利藥物面臨巨大的價(jià)格壓力，醫(yī)藥公司盈利將受到較大影響。

德勤統(tǒng)計(jì)顯示，醫(yī)藥研發(fā)回報(bào)率創(chuàng)新低：

1、2019年全球TOP12醫(yī)藥企業(yè)在R&D上的投資回報(bào)率僅有1.8%，是連續(xù)10年報(bào)告數(shù)據(jù)里的最低值，對(duì)比2010年的10.1%降幅巨大。

2、新藥平均研發(fā)成本上提升快速，從2010年的11.88億美元提升到了2019年的19.81億美元，增幅高達(dá)66.75%。

這都表明了藥企研發(fā)壓力大，盈利難度遠(yuǎn)超從前。

新藥研發(fā)投入大、周期長(zhǎng)、成功率低、競(jìng)爭(zhēng)大、回收率下滑等沖擊， 藥企越來(lái)越傾向選擇分拆非核心的藥品研發(fā)業(yè)務(wù)和生產(chǎn)環(huán)節(jié)給予CXO企業(yè)進(jìn)行。

CRO行業(yè)降低藥企研發(fā)成本作用凸顯。CRO行業(yè)存在的主要目的是解決藥企研發(fā)困局， 提高效率并降低成本。產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，藥企通過(guò)與CRO合作，可實(shí)現(xiàn)高達(dá)40%研發(fā)成本的降幅，并節(jié)約10-20%的臨床試驗(yàn)時(shí)間。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)未來(lái)3-5年我國(guó)CRO市場(chǎng)有望保持25%左右的復(fù)合增速。全球市場(chǎng)未來(lái)有望保持5%-10%增速。

其中臨床階段研發(fā)費(fèi)用占比最高，疊加中國(guó)市場(chǎng)有龐大的患者基數(shù)，是CXO企業(yè)熱衷的拓展環(huán)節(jié)。預(yù)計(jì)能達(dá)到30%的復(fù)合增速。

此外國(guó)內(nèi)MAH制度落地，藥企業(yè)務(wù)重點(diǎn)更加偏向研發(fā)流程，傾向把重要性相對(duì)較低的生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包給CDMO企業(yè)進(jìn)行，實(shí)現(xiàn)藥物研發(fā)和生產(chǎn)的分離，減輕研發(fā)壓力。

前瞻認(rèn)為國(guó)內(nèi)CMO的發(fā)展?jié)摿h(yuǎn)大于全球，尤其是上市許可持有人制度使得國(guó)內(nèi)市場(chǎng)空間打開(kāi)，隨著醫(yī)藥制造產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移和我國(guó)對(duì)創(chuàng)新型藥物的支持，初步測(cè)算2020-2025年我國(guó)的CMO市場(chǎng)將保持18%以上的復(fù)合平均增速，到2025年市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)1200億元。

3 人才紅利承接世界需求

當(dāng)前，中國(guó)CRO市場(chǎng)能實(shí)現(xiàn)復(fù)合25%以上的增速，遠(yuǎn)高于全球市場(chǎng)5%-10%的年增長(zhǎng)率，一方面來(lái)源于中國(guó)創(chuàng)新藥市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)，另一方面很重要的是中國(guó)正承接來(lái)自全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移。CMO也是如此，只是CRO專業(yè)性更強(qiáng)，人才需求更多，效果更明顯。

全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢(shì)是國(guó)內(nèi)CRO/CMO成長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿?。從?dāng)前較多頭部公司的收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，其海外收入占據(jù)著較高的比例， 且增速均遠(yuǎn)高于全球市場(chǎng)平均增速。比如藥明康德2019年海外收入占比約為77%，2015-2019年復(fù)合增長(zhǎng)率約為25.6%。

CRO作為一個(gè)偏勞動(dòng)密集型的行業(yè)，人力成本是其定價(jià)的重要考量指標(biāo)。相較于海外，國(guó)內(nèi)CRO企業(yè) 人均薪酬顯著偏低，以美國(guó)和瑞士平均收入為例，尚有較大差距，且CRO企業(yè)平均收入相對(duì)要高于所 處地的平均水平，例如Lonza瑞士總部平均工資約在10萬(wàn)美元以上。

而從盈利能力看，部分海外及國(guó)內(nèi)CRO企業(yè)的人均凈利潤(rùn)，與國(guó)內(nèi)龍頭基本處于相似的水平。更低的人均成本創(chuàng)造相似的人均凈利潤(rùn)，誰(shuí)能拒絕?

此外，由于國(guó)內(nèi)存在明顯的人力、物力成本優(yōu)勢(shì)，在臨床前研究及臨床研究各階段研發(fā)費(fèi)用僅為發(fā)達(dá)國(guó)家的30%-60%，對(duì)于跨國(guó)藥企而言有較強(qiáng)的吸引力。

國(guó)內(nèi)除了擁有足夠多的“廉價(jià)勞動(dòng)力”外，人才素質(zhì)已達(dá)到足夠高的水平亦相當(dāng)重要。目前， 國(guó)內(nèi)本碩博人才供給已進(jìn)入井噴期，國(guó)內(nèi)高素質(zhì)人才成本低、效率高、質(zhì)量好，使國(guó)內(nèi)的技術(shù)水平能與海外CXO龍頭比肩。此外，近年來(lái)海歸人才也已進(jìn)入紅利期，大批擁有豐富研發(fā)經(jīng)驗(yàn)的骨干精英回國(guó)發(fā)展，為國(guó)內(nèi)CXO行業(yè)繁榮提供人才基礎(chǔ)。

CXO本身接受著醫(yī)藥賽道的長(zhǎng)期景氣趨勢(shì)以及國(guó)內(nèi)人才紅利的優(yōu)點(diǎn)，還賺著有一定壁壘的專業(yè)錢。是一個(gè)除了短期估值略高，但幾乎無(wú)死角的賽道，建議持續(xù)關(guān)注。當(dāng)然也不排除，在好資產(chǎn)荒的情況下，資金繼續(xù)推高賽道估值。

（編輯：玉景）