鋰電中游：從百GWh到TWh，全面布局跨年行情

本文來自微信公眾號“新能源研究員”。

摘要：

當(dāng)前行情類似2015-2016年，但行情持續(xù)性有望超預(yù)期

當(dāng)前新能源汽車行業(yè)與2015-2016年的跨年行情相當(dāng)類似，共同點有如下幾點：1)需求走勢相仿。與2015年類似，2020年底的開始的需求高峰預(yù)計也將貫穿淡旺季，2021年春節(jié)后有可能成為產(chǎn)業(yè)鏈供需關(guān)系最緊張時分。2)價格走勢相仿。2015年和2020年六氟磷酸鋰同樣在3Q率先漲價，隨后碳酸鋰價格開啟上漲，最終帶動電解液和正極材料等環(huán)節(jié)在次年春節(jié)后迎來一波量價齊升行情。

當(dāng)前行業(yè)的核心驅(qū)動力與15-16年完全不同

雖然表觀類似，但這一輪行情的核心驅(qū)動力和持續(xù)性已經(jīng)完全不同。1)真實需求放量：從近期銷量結(jié)構(gòu)來看，增量來源主要是ToC端需求的不斷放量。Model3、漢、理想One、ES6等熱銷車型都受到消費者熱捧，非限購城市的銷量也在持續(xù)提升。2)非車用市場多點開花：電動兩輪車，儲能，BAAS，存量更新，出口，以及電動工程機(jī)械(重卡)和電動船舶等新興市場，都在動力電池價格低于1元/Wh的背景下迎來爆發(fā)。而這也是我們觀察到動力電池產(chǎn)量和裝機(jī)量的背離逐步加大的主要原因。

復(fù)盤15-16行情的啟示

根據(jù)我們對于2015-2016年行情的復(fù)盤，發(fā)現(xiàn)有如下幾個特點：1)包含上游在內(nèi)鋰電材料貫穿整個行情始終，其他環(huán)節(jié)的行情持續(xù)性明顯偏弱;2)除了碳酸鋰和六氟磷酸鋰等資源屬性板塊外，正極材料和電解液的股價彈性和價格彈性明顯更大;3)那一波行情的最后驅(qū)動力變成了對政策的預(yù)期，而我們認(rèn)為對于新產(chǎn)品和新技術(shù)的預(yù)期將成為2021年春季攻勢后的股價驅(qū)動因素，包含全新FSD、蘋果汽車等。隨后對于2021年下半年乃至2022年高銷量預(yù)期的確定又會進(jìn)一步主推板塊上行。

從百GWh到TGWh，全面布局2021“春季攻勢”

雖然近期板塊出現(xiàn)明顯波動，但我們依然充滿信心。在經(jīng)歷了2018-2020年的調(diào)整后，國內(nèi)已經(jīng)成為全球新能源汽車消費結(jié)構(gòu)最健康、競爭程度最高的市場。我們相信2020年底的放量不是一波小周期，而是貫穿未來幾年的周期起點，寧德時代開啟390億擴(kuò)產(chǎn)計劃，龍頭出貨量將開啟百GWh時代，并大步邁向TGWh時代。具體而言，我們看好以下春季攻勢主線(具體個股參見正文)：

倉位優(yōu)先，產(chǎn)業(yè)鏈龍頭依然為投資首選。

產(chǎn)能優(yōu)先，高景氣度下產(chǎn)業(yè)鏈全面放量。

價格優(yōu)先，繼續(xù)布局供需偏緊和價格傳導(dǎo)環(huán)

1.類似2015-2016年，但現(xiàn)在行情持續(xù)性有望超預(yù)期

在2020年即將結(jié)束之際，對于新能源汽車尤其是鋰電中游環(huán)節(jié)的種種跡象，都不禁令人想起2015-2016年的新能源汽車跨年度大行情。從銷量的跨年度表現(xiàn)，以及行情的爆發(fā)性來看，兩者都存在頗多相似之處。而在背后的觸發(fā)因素及行情的持續(xù)性來看，兩者卻又有著本質(zhì)的區(qū)別，這也是我們認(rèn)為2021年行情持續(xù)性有望超預(yù)期的核心原因。

1.1 需求貫穿年底年初，春節(jié)加重供需不平衡

回顧2015-2016年，新能源汽車銷量分別達(dá)到32.9萬和50.2萬輛。而從季度數(shù)據(jù)上來看，2015年Q4由于“十三五”保有量的目標(biāo)，放出超級大量，總銷量達(dá)到19.55萬輛，環(huán)比增加183.7%。

雖然2016年Q1新能源汽車銷量下滑至6.32萬輛，環(huán)比下滑67.7%。但實際上由于年初“查騙補(bǔ)”事件的影響，動力電池補(bǔ)裝需求旺盛，所以從電解液產(chǎn)量數(shù)據(jù)來分析更為符合行業(yè)真實情況。

2015年Q4電解液產(chǎn)量達(dá)到2.18萬噸，環(huán)比增長24.6%;雖然2016年Q1電解液產(chǎn)量環(huán)比下滑14.1%至1.87萬噸，但考慮到春節(jié)影響(2月7日)，同時行業(yè)庫存消耗因素，實際行業(yè)依然處于高強(qiáng)度生產(chǎn)狀態(tài)。

回到2020-2021年，我們看到諸多相似之處。首先從行業(yè)銷量來看，新能源汽車月銷量從疫情影響之后持續(xù)提升，11月份超過20萬輛，實現(xiàn)月度歷史最佳水平。預(yù)計全年銷量可達(dá)到130萬輛，同比增長近7%。其中Q4銷量有望超過58萬輛，同比增長約75%，環(huán)比增長約69%。

而從動力電池產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看，從2020年2月份達(dá)到0.9GWh的觸底數(shù)據(jù)后，一路環(huán)比上升，到11月份年度累計產(chǎn)量達(dá)到68.28GWh。預(yù)計2020年全年產(chǎn)量有望突破80GWh，雖然對比2019年的85GWh小幅下降，但單看11月動力產(chǎn)量已達(dá)到12.73GWh，同比增長40.8%，簡單年化產(chǎn)量達(dá)到152.8GWh，行業(yè)在2020年底迎來新一輪強(qiáng)勁周期的起點。

展望2021年Q1，鋰電中游有望出現(xiàn)與2016年初類似的供不應(yīng)求場景，但背后的驅(qū)動因素已經(jīng)完全不同。

車端真實需求放量：從近期銷量結(jié)構(gòu)來看，增量來源主要是ToC端需求的不斷放量。Model3、漢、理想One、ES6等熱銷車型都受到消費者熱捧。而除了一線限購城市繼續(xù)維持高銷量之外，隨著新能源汽車性價比的快速迭代提升，非限購城市的銷量也在持續(xù)提升。

非車用市場多點開花：包含2020年爆發(fā)的電動兩輪車，蔚來和寧德時代聯(lián)手探索的換電(BAAS)，存量動力電池的更新，出口，以及電動工程機(jī)械(重卡)和電動船舶等新興市場，也都在動力電池價格低于1元/Wh的背景下迎來爆發(fā)。而這也是我們觀察到動力電池產(chǎn)量和裝機(jī)量的背離逐步加大的主要原因。

1.2 漲價周期再起，六氟磷酸鋰和碳酸鋰一馬當(dāng)先

對比2015下半年的鋰電材料價格，我們也發(fā)現(xiàn)了諸多相似之處。六氟磷酸鋰以進(jìn)入門檻高(資源、技術(shù))、下游客戶議價能力弱、成本占比低等特點，在每一輪鋰電供需緊缺周期中都成為“風(fēng)向標(biāo)”。2015年六氟磷酸鋰價格從7月中旬的8萬元/噸開始啟動，價格在8月底漲到9萬元，9月中旬突破10萬大關(guān)。隨后價格開始逐步跳漲，9月底漲至13萬元，并在12月中旬一舉沖到25萬元/噸。這其中除了動力電池需求旺盛之外，碳酸鋰價格從10月底的4.85萬/噸漲至12月底的10萬/噸也起到了推波助瀾的作用。

回到2020年下半年，六氟磷酸鋰再次成為“領(lǐng)頭羊”，從8月底的6.95萬元/噸開始啟動，一路上漲至最新的11萬元/噸，共計上漲58.3%。同樣的，碳酸鋰價格從10月份左右開始啟動，目前已經(jīng)上漲超過25%(從3.9-4.3萬元/噸上漲至5-5.4萬元/噸)，預(yù)計將再次帶動產(chǎn)業(yè)鏈下游的六氟磷酸鋰和正極材料價格上漲。

2、2015-2016年行情復(fù)盤：鋰電中上游是板塊熱點

從上文分析，我們認(rèn)為2020年底新能源汽車行業(yè)具有和2015-2016年同期非常類似的銷量大幅環(huán)比增長、一季度淡季不淡、供需關(guān)系極度緊張等共同點。因此這部分我們對2015-2016年的新能源汽車行情進(jìn)行簡單復(fù)盤，為2021年投資提供更多參考。

第一階段：年底沖量行情(2019年9-12月)

這一輪行情主要來自于年底行業(yè)產(chǎn)銷兩旺的帶動，新能源汽車各細(xì)分板塊整體漲幅均超過50%，其中量價齊升的鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)明顯更強(qiáng)，而新能源汽車的第一次爆發(fā)也帶動了充電設(shè)施板塊的優(yōu)異表現(xiàn)。

六氟磷酸鋰龍頭多氟多受益于產(chǎn)品價格大幅上漲，股價區(qū)間漲幅超過200%。而其后公司業(yè)績也在一季度達(dá)到1.12億元，環(huán)比增長1011%，同比增長1252%。

第二階段：春節(jié)后的預(yù)期差行情(2016.03-2016.04)

在春節(jié)后的新能源汽車行情中，板塊開始出現(xiàn)明顯分紅。鋰電池及材料產(chǎn)業(yè)鏈一枝獨秀，而其它產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)平平。主要原因為此波行情是來自于鋰電池的補(bǔ)裝需求旺盛，導(dǎo)致中游電池和材料全面缺貨，而非終端銷量的提升拉動。其中強(qiáng)勢個股從原先的上游原材料向中游原材料擴(kuò)散，正極材料和電解液板塊的彈性展露無疑。

從產(chǎn)品價格來看，六氟磷酸鋰由于產(chǎn)能新建速度偏慢，繼續(xù)成為漲價的急先鋒，并且?guī)恿穗娊庖簝r格的環(huán)比上漲。而碳酸鋰和正極材料環(huán)節(jié)價格也出現(xiàn)明顯上漲。

第三階段：政策預(yù)期差行情(2016.05-2016.06)

在補(bǔ)裝基本完成、原材料價格開始出現(xiàn)回落后，市場迅速尋找到了新熱點：預(yù)期政策落地(三元電池解禁+物流車進(jìn)目錄)。其核心題材為三元系和驅(qū)動電機(jī)，部分前期被忽視的邊緣標(biāo)的得到爆炒。

3、2021年會發(fā)生什么

銷量：國內(nèi)外需求都有望實現(xiàn)翻番增長

我們預(yù)測2021年新能源汽車銷量可達(dá)195萬輛，同比增長約50%;對應(yīng)動力電池需求量約114Gwh，動力電池鐵鋰和三元平分秋色?？紤]到非車用市場需求同樣在快速增長(儲能、兩輪車、工程機(jī)械、船舶等)、換電及更新需求的持續(xù)釋放，預(yù)計對應(yīng)廣義動力電池需求量有望超過180GWh，行業(yè)將迎來自2016年以來的最大一次爆發(fā)。全球角度考慮，2021年新能源汽車銷量有望達(dá)400萬輛左右，動力電池裝機(jī)量有可能沖擊300GWh。綜合來看，動力電池龍頭企業(yè)有望沖擊百GWh出貨量。

價格：春節(jié)后將迎來產(chǎn)業(yè)鏈漲價潮

從過往經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)調(diào)研情況來看，春節(jié)前后因為假期和員工離職等原因，將成為近年以來供需關(guān)系最為緊張的一個時點，新能源汽車板塊將迎來一波景氣度高光期。

催化劑：2-3季度催化劑依然不斷

市場部分聲音認(rèn)為春季攻勢將成為行業(yè)2021年最高點，但我們認(rèn)為2021年催化劑依然不斷，下面列出我們認(rèn)為潛在的核心催化：

1、特斯拉FSD及訂閱服務(wù)的潛在突破(時點：1-2季度)

2、特斯拉電池更新(時點：2季度末)

3、蘋果汽車開始定點(時點：2-3季度)

4、大眾ID系列銷量超預(yù)期(時點：2-3季度)

5、2022年高銷量預(yù)期確定(時點：2-3季度)

投資評價和建議

以量為綱，全面布局2021“春季攻勢”。在我們年度策略中，就已經(jīng)在強(qiáng)調(diào)2021年最大的亮點就是量的超預(yù)期。而量的提升又會帶來產(chǎn)業(yè)鏈漲價浪潮的擴(kuò)散，個股估值將得到極大消化。從過往經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)調(diào)研情況來看，春節(jié)前后因為假期和員工離職等原因，將成為近年以來供需關(guān)系最為緊張的一個時點，新能源汽車板塊將迎來一波景氣度高光期。

摒棄波段，抓緊產(chǎn)量大周期起點。雖然近期板塊出現(xiàn)明顯波動，但我們依然充滿信心。在經(jīng)歷了2018-2020年的調(diào)整后，國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為全球消費結(jié)構(gòu)最健康、市場化程度最高的市場。我們相信2020年底的放量不是一波小周期，而是貫穿未來幾年的周期起點，2022-2023年行業(yè)產(chǎn)銷量將有望繼續(xù)高速增長。寧德時代2019年12月29日發(fā)布，為進(jìn)一步推進(jìn)公司產(chǎn)能布局，擬投資建設(shè)動力及儲能鋰電池研發(fā)與生產(chǎn)項目、鋰離子電池福鼎生產(chǎn)基地以及擴(kuò)建動力電池宜賓制造基地項目，總投資不超過390億元。以此測算對應(yīng)產(chǎn)能接近100GWh，龍頭企業(yè)出貨量將快速跨過百GWh，并大踏步走向TGWh時代，產(chǎn)業(yè)鏈在當(dāng)前依然值得重點布局。

具體而言，我們看好以下主線：

倉位優(yōu)先，產(chǎn)業(yè)鏈龍頭依然為投資首選：寧德時代，比亞迪(由汽車組覆蓋)，恩捷股份，璞泰來，科達(dá)利，中偉股份;

產(chǎn)能優(yōu)先，高景氣度下產(chǎn)業(yè)鏈全面放量：孚能科技，欣旺達(dá)，億緯鋰能;

價格優(yōu)先，繼續(xù)布局供需偏緊和價格傳導(dǎo)環(huán)節(jié)：六氟磷酸鋰環(huán)節(jié)多氟多、天際股份，電解液產(chǎn)業(yè)鏈天賜材料新宙邦，磷酸鐵鋰產(chǎn)業(yè)鏈德方納米，正極材料環(huán)節(jié)當(dāng)升科技、容百科技;銅箔等。

風(fēng)險分析

新能源汽車產(chǎn)銷不及預(yù)期;新能源汽車安全性風(fēng)險;新能源汽車低溫續(xù)航衰減;動力電池性能-質(zhì)量-成本優(yōu)化程度不及預(yù)期;基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不及預(yù)期;政策風(fēng)險。

（編輯：玉景）