美聯(lián)儲(chǔ)QE改變美股美債關(guān)系，警惕“減碼風(fēng)暴”

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如果美聯(lián)儲(chǔ)從未實(shí)施過量化寬松(QE)，那么標(biāo)普500指數(shù)可能只有當(dāng)前所處水平的一半。

這是法國興業(yè)銀行策略師計(jì)算得出的結(jié)果。他們的邏輯是，自2008年和2009年金融危機(jī)以來，美國國債收益率下降對(duì)美股走勢的推動(dòng)作用越來越大。若美聯(lián)儲(chǔ)收回寬松政策，股市會(huì)應(yīng)聲回落。

美聯(lián)儲(chǔ)QE始于金融危機(jī)爆發(fā)后，在今年衛(wèi)生事件沖擊中重啟。自2008年10月以來，10年期美債收益率已從近4%下跌至不到1%。

法興策略師發(fā)現(xiàn)，2009年以來美債收益率長期趨勢的加速引發(fā)了股票與債券之間因果關(guān)系的轉(zhuǎn)變。

具體而言，在QE實(shí)施之前，美股更多時(shí)候是美債的驅(qū)動(dòng)力，因?yàn)橥顿Y者會(huì)根據(jù)股市風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化情況增加或減少債券配置。然而，QE實(shí)施之后，這種關(guān)系已經(jīng)徹底改變，美股走勢越發(fā)受到美債收益率的影響。

根據(jù)法興的研究，2009年至今，美債驅(qū)動(dòng)標(biāo)普500指數(shù)的時(shí)間占32%(基于每日數(shù)據(jù))，驅(qū)動(dòng)標(biāo)普中型股400指數(shù)、羅素2000指數(shù)和納斯達(dá)克100指數(shù)的時(shí)間分別占38%、36%和25%。

截至今年10月，納斯達(dá)克100指數(shù)57%的價(jià)格水平可由QE來解釋，標(biāo)普500指數(shù)的這一比例為44%。

隨著美債收益率下滑，追求收益的投資者更愿意買入紅利股和成長股，因?yàn)闊o論經(jīng)濟(jì)狀況如何，這些股票都能提供回報(bào)。

法興表示，若非QE導(dǎo)致收益率走低，10年期美債收益率將在2.8%左右，標(biāo)普500指數(shù)和納斯達(dá)克100指數(shù)應(yīng)該會(huì)接近1800點(diǎn)和5000點(diǎn)。這兩個(gè)指數(shù)11月6日分別收于3509點(diǎn)和12091點(diǎn)。

QE帶來的低利率環(huán)境令大型股受益最多。對(duì)美債收益率的敏感度也可用納斯達(dá)克100指數(shù)成分股公司的低派息率和相對(duì)較高的市凈率來解釋。成長型公司總體上不太注重股息，更側(cè)重的是股票回購，以此來抵消受限股的影響。相比之下，鑒于中小型股較高的派息率和較低的市凈率，它們對(duì)債券收益率的波動(dòng)不那么敏感。

展望后市，法興表示，由于美聯(lián)儲(chǔ)減少干預(yù)，預(yù)計(jì)今年年底10年期美債收益率將達(dá)到1%，到2021年年中將觸及1.2%。

該行認(rèn)為，標(biāo)普500指數(shù)若要經(jīng)受住1%美債收益率的考驗(yàn)，則2021年每股收益(EPS)增速至少要達(dá)到38%，而目前的預(yù)期是24%。更棘手的是，對(duì)于納斯達(dá)克100指數(shù)而言，2021年EPS增速提高一倍也不足以消化1%的美債收益率。對(duì)于中小型股來說，EPS所需增速則要小得多。這意味著，即使美債收益率小幅上升，成長股/科技股/動(dòng)能股也將遭受重創(chuàng)。

法興警告稱，美國投資者已經(jīng)開始關(guān)注股票和債券之間的反饋回路。隨著10年期美債收益率在10月突破0.5%至0.8%的區(qū)間，疊加選情變化，納斯達(dá)克100指數(shù)表現(xiàn)不佳已非常明顯。

與此同時(shí)，投資者轉(zhuǎn)向周期性股票(這類股票自熊市反彈開始以來一直落后于防御性更強(qiáng)的股票和成長股)，加上對(duì)價(jià)值股而非成長股的偏好，也反映了債券拋售。

法興認(rèn)為，美國國債應(yīng)該會(huì)繼續(xù)推動(dòng)美股走勢，這對(duì)于那些認(rèn)為收益率持續(xù)上升不會(huì)影響股市的人來說是個(gè)壞消息。法興表示，除非上市公司成功將EPS提升至遠(yuǎn)超當(dāng)前普遍預(yù)期的水平，否則美債對(duì)美股的影響將十分顯著。

法興的建議是，押注標(biāo)普中型股400指數(shù)相對(duì)納斯達(dá)克100指數(shù)走高?？紤]到杠桿因素，在美債收益率上升的環(huán)境下，這可以提供良好的杠桿作用。

(編輯：李國堅(jiān))