中國人民保險集團(01339)三季度業(yè)績點評：壽險改革趨勢向好，財險負面影響減弱

維持“增持”評級，維持港股目標(biāo)價3.94港元/股，對應(yīng)2020年P(guān)/B為0.75倍：受制于19年所得稅減免高基數(shù)影響，公司2020年前三季度歸母凈利潤21,368億元，同比下降12.3%，扣除所得稅因素，當(dāng)期稅前利潤308.89億元，同比提升7.8%，符合市場預(yù)期?？紤]到當(dāng)前車險綜合改革以實施，短期財險公司保費充足度Z將明顯下降，下調(diào)2020-2022年EPS為0.49(0.52, -6.6%)/ 0.51(0.53,-4.4%)/ 0.56(0.57, -2.2%)元。

壽險業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)主動調(diào)整致保費規(guī)模小幅下降，預(yù)計對NBV帶來正向貢獻：公司前三季度壽險原保險保費收入821.17億元，同比下降5.3%，預(yù)計主要為壽險轉(zhuǎn)型背景下主動調(diào)整業(yè)務(wù)節(jié)奏所致。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司前三季度新單中期交首年保費占比為43%，同比提升7個百分點，而價值貢獻較低的躉交及短期險占比下降至56%，我們認為，公司主動調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、聚焦高價值保單的銷售戰(zhàn)略將有利于長期可持續(xù)發(fā)展，預(yù)計對NBV帶來正向貢獻。

信保業(yè)務(wù)賠付增加及車險綜改前加大費用投入致綜合成本率小幅上升：2020年前三季度財險綜合成本率98.4%，同比提升0.5pt，符合市場預(yù)期，預(yù)計主要兩大原因：1）2019年存續(xù)的低質(zhì)量信保業(yè)務(wù)尚有部分未完成處置，短期仍造成賠付壓力。考慮到公司當(dāng)前正大幅壓縮信保業(yè)務(wù)規(guī)模，前三季度信保同比下降71.2%，僅存52.03億元，預(yù)計后續(xù)信保對綜合成本率的負面影響將大幅減弱。2）三季度面臨車險綜合改革新老切換，改革前夕各家公司為搶占客戶資源總體上加大費用投入，預(yù)計短期車險費用率明顯提升，但隨著當(dāng)前車險綜合改革的順利實施，后續(xù)財險公司為實現(xiàn)承保盈利預(yù)計將大幅壓縮費用使用，后續(xù)這一壓制綜合成本率的短期因素將消除。

催化劑：渠道人力量質(zhì)齊升。

風(fēng)險提示：壽險轉(zhuǎn)型不及預(yù)期；車險綜合改革后賠付率高于預(yù)期；開門紅不及預(yù)期。