民生證券：未來通脹或制約美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策

本文來自微信公眾號(hào)“宏觀亮語”，作者為民生證券分析師解運(yùn)亮、顧洋愷。原文標(biāo)題為《【民生宏觀】美聯(lián)儲(chǔ)寬松立場維持不變》。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

導(dǎo)讀

美聯(lián)儲(chǔ)維持利率不變，符合市場預(yù)期;美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)2020年美國GDP增速預(yù)測，從6月份預(yù)測的-6.5%上調(diào)至-3.7%，美聯(lián)儲(chǔ)將在短期內(nèi)力爭使通貨膨脹率適度高于2%。

摘要

美國衛(wèi)生事件有所好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)邊際復(fù)蘇

8月以來，美國衛(wèi)生事件有所好轉(zhuǎn)，每日新增確診病例逐漸下降，每日新增治愈已超過每日新增確診，存量病例有所下降。美國公民口罩佩戴率也有所上升，這就降低了衛(wèi)生事件傳播能力。經(jīng)濟(jì)方面，8月美國PMI錄得較高值，經(jīng)濟(jì)邊際復(fù)蘇，消費(fèi)企穩(wěn)對(duì)經(jīng)濟(jì)提供強(qiáng)力支撐。

美國生產(chǎn)端恢復(fù)滯后于消費(fèi)端恢復(fù)

衛(wèi)生事件爆發(fā)之后，中國和美國采取截然不同的恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的政策，中國更注重復(fù)工復(fù)產(chǎn)，因此工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)更快;美國更注重紓困政策，通過財(cái)政救濟(jì)穩(wěn)定居民收入，對(duì)失業(yè)人群發(fā)放大量失業(yè)金，使其消費(fèi)得以迅速反彈。由于中國生產(chǎn)端恢復(fù)快于消費(fèi)端，美國消費(fèi)端恢復(fù)快于生產(chǎn)端?？梢钥闯雒绹M(fèi)已1恢復(fù)至往年正常水平，但工業(yè)生產(chǎn)仍離往年正常增速還有一段距離。

未來通脹可能制約美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策

正常情況下美聯(lián)儲(chǔ)希望保持核心通脹率接近但不高于2%，雖然當(dāng)前來看美國通脹絕對(duì)值并不高，但由于今年衛(wèi)生事件以來美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策極為寬松，疊加紓困政策的大力推行使美國消費(fèi)恢復(fù)遠(yuǎn)快于生產(chǎn)恢復(fù)。市場預(yù)期明年美國可能面臨通脹問題，這將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策構(gòu)成制約。

風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策超預(yù)期收緊、銀行盈利能力下降、宏觀杠桿率上升超預(yù)期等

正文

事件：美聯(lián)儲(chǔ)9月份FOMC會(huì)議決定維持聯(lián)邦基金利率區(qū)間于0%-0.25%不變，維持超額存款準(zhǔn)備金利率(IOER)在0.1%不變，符合預(yù)期;QE速度維持不變，均符合市場預(yù)期。委員們一致同意此次的利率決議。決議公布后，美股、黃金震蕩后走低，美元指數(shù)走強(qiáng)，美債收益率走高。

正文：

會(huì)議聲明和新聞發(fā)布會(huì)的主要內(nèi)容：

1)關(guān)于通脹：美聯(lián)儲(chǔ)力求在更長時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)最大就業(yè)率和通貨膨脹率2%。由于通貨膨脹率持續(xù)低于該長期目標(biāo)，，美聯(lián)儲(chǔ)將在一段時(shí)間內(nèi)力爭使通貨膨脹率適度高于2%，以便使長期平均通貨膨脹率達(dá)到2%，而長期通貨膨脹預(yù)期仍保持在2%。美聯(lián)儲(chǔ)希望在實(shí)現(xiàn)這些結(jié)果之前保持貨幣政策的寬松立場。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通貨膨脹的評(píng)估已上升至2%，并有望在一段時(shí)間內(nèi)略微超過2%。

2)關(guān)于利率和QE：在接下來的幾個(gè)月中，美聯(lián)儲(chǔ)將至少以目前的速度增加其持有的美國國債和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券的數(shù)量，以維持平穩(wěn)的市場運(yùn)作并幫助營造寬松的金融條件，從而支持信貸流向家庭和企業(yè)。

3)關(guān)于衛(wèi)生事件和通脹：COVID-19大流行在美國和世界各地造成巨大的人類和經(jīng)濟(jì)困境。近幾個(gè)月來經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和就業(yè)有所增加，但仍遠(yuǎn)低于年初的水平。需求疲軟和油價(jià)大幅下跌抑制了消費(fèi)者價(jià)格通脹。近幾個(gè)月來，總體財(cái)務(wù)狀況有所改善，部分反映了支持經(jīng)濟(jì)的政策措施以及信貸向美國家庭和企業(yè)的流動(dòng)。

點(diǎn)陣圖。從美聯(lián)儲(chǔ)加息點(diǎn)陣圖來看，2022年以前美聯(lián)儲(chǔ)暫無加息計(jì)劃，其仍將維持聯(lián)邦基金利率區(qū)間于0%-0.25%不變，市場暫不需要擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)加息風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)濟(jì)展望：美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)2020年美國經(jīng)濟(jì)將下降3.7%，相較6月份的-6.5%明顯上修;對(duì)2021年、2022年的預(yù)期分別為4%和3%，6月份為5%和3.5%。年底失業(yè)率的預(yù)期為7.6%，6月份為9.3%。年內(nèi)核心PCE預(yù)期為1.5%，6月份為1%。總體來看，由于美國衛(wèi)生事件有所緩和，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)再度大封鎖的必要性降低，消費(fèi)也起到托底經(jīng)濟(jì)的作用。由于3月以來美國新增失業(yè)主要是臨時(shí)性失業(yè)，且大多集中在服務(wù)業(yè)，因此隨著消費(fèi)的反彈，美國失業(yè)率有所下降。但鮑威爾也依然表示了經(jīng)濟(jì)前景存在高度不確定性，并重申財(cái)政刺激的重要性。鮑威爾表示“在經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)長期復(fù)蘇前，政策都將保持寬松”，意味著貨幣政策不會(huì)因?yàn)楫?dāng)前的經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇而意外收緊。

美國衛(wèi)生事件有所好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)邊際復(fù)蘇。8月以來，美國衛(wèi)生事件有所好轉(zhuǎn)，每日新增確診病例逐漸下降，每日新增治愈已超過每日新增確診，存量病例有所下降。美國公民口罩佩戴率也有所上升，這就降低了衛(wèi)生事件傳播能力。經(jīng)濟(jì)方面，8月美國PMI錄得較高值，經(jīng)濟(jì)邊際復(fù)蘇，消費(fèi)企穩(wěn)對(duì)經(jīng)濟(jì)提供強(qiáng)力支撐。

美國生產(chǎn)端恢復(fù)滯后于消費(fèi)端恢復(fù)：衛(wèi)生事件爆發(fā)之后，中國和美國采取截然不同的恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的政策，中國更注重復(fù)工復(fù)產(chǎn)，因此工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)更快;美國更注重紓困政策，通過財(cái)政救濟(jì)穩(wěn)定居民收入，對(duì)失業(yè)人群發(fā)放大量失業(yè)金，使其消費(fèi)得以迅速反彈。由于中國生產(chǎn)端恢復(fù)快于消費(fèi)端，美國消費(fèi)端恢復(fù)快于生產(chǎn)端。可以看出美國消費(fèi)已1恢復(fù)至往年正常水平，但工業(yè)生產(chǎn)仍離往年正常增速還有一段距離。

未來通脹可能制約美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策。正常情況下美聯(lián)儲(chǔ)希望保持核心通脹率接近但不高于2%，雖然當(dāng)前來看美國通脹絕對(duì)值并不高，但由于今年衛(wèi)生事件以來美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策極為寬松，疊加紓困政策的大力推行使美國消費(fèi)恢復(fù)遠(yuǎn)快于生產(chǎn)恢復(fù)。市場預(yù)期明年美國可能面臨通脹問題，這將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策構(gòu)成制約。

美股主要靠美聯(lián)儲(chǔ)貨幣放水支撐。當(dāng)前來看，美股和美債出現(xiàn)很大背離，美債在今年衛(wèi)生事件之后一直處于低位，預(yù)示經(jīng)濟(jì)基本面較差。美股則在今年5月以來持續(xù)反彈，更多與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣放水有關(guān)。長期來看，美債和美股很持續(xù)背離，未來要么美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)美債走強(qiáng)，要么美股二次探底。在美國大選前，美聯(lián)儲(chǔ)不敢輕易退出貨幣寬松政策，以免對(duì)美股造成損傷。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，衛(wèi)生事件進(jìn)一步惡化，地緣政治摩擦加劇。

（編輯：李智斌）