建發(fā)國際集團(01908)：銷售、融資、布局優(yōu)勢明顯，物業(yè)服務錦上添花

本文來自微信公眾號“小齊論地產”，作者：齊東、陳鵬。

投資要點

資源稟賦優(yōu)越，銷售、融資、布局優(yōu)勢明顯，給予買入評級

建發(fā)國際集團（01908）背靠控股股東建發(fā)房產，在資源、融資、人員上將享受母公司的充分支持，致力于成為“房地產開發(fā)及房地產產業(yè)鏈綜合投資服務商”。公司在布局上深耕大福建，同時戰(zhàn)略進入華東、華南、華中核心一二線城市。近年來公司銷售規(guī)模擴張迅速，拿地積極，兼具規(guī)模與品質。預計2020-2022年公司營業(yè)收入221、276、346億元，同比增長22.6%、25.3%、25.1%;歸母凈利潤21、26、33億元，同比增長22.4%、24.7%、25.2%，EPS分別為1.79、2.23、2.79元，當前股價對應PE分別為6.3、5.0、4.0倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

銷售規(guī)模飆升，土儲質量兼?zhèn)?/strong>

公司銷售規(guī)模連續(xù)三年快速增長，2019年公司銷售金額508.7億元，同比增長104.8%;銷售面積293.2萬平米，同比增長78.6%;2020年上半年公司維持高速增長，銷售金額257.58億元，同比增長53%。公司土儲質量兼?zhèn)洌饕季侄€城市，2019年土儲可售建面為935萬平米，預計能夠滿足2-3年開發(fā)需求。

物業(yè)服務規(guī)模與業(yè)績增長齊飛，品質優(yōu)異獲業(yè)主認可

建發(fā)服務2019年管理項目282個，服務客戶逾13萬戶，合同管理面積3442萬平米，同比增長25%;在管面積2121萬平米，同比增長14%。公司表示合同管理面積每年可保持20%以上增速增長。2019年，公司物業(yè)服務收入7.79億元，同比增長32%;凈利潤0.66億元，同比增長50%;物業(yè)服務利潤率持續(xù)上行，2019年凈利率8.5%，同比提升1個百分點。

背靠集團，融資優(yōu)勢明顯

截至2019年底，公司有息負債為460.3億元，同比增長52.3%;資產負債率83%，凈負債率176%，同比下降66個百分點;加權融資成本5.4%。公司背靠建發(fā)集團，資金端可以獲得來自母公司的充分支持，融資成本優(yōu)勢明顯。

風險提示：行業(yè)銷售規(guī)模波動較大;政策調整導致經營風險;融資環(huán)境全面收緊;匯率波動風險。

正 文?

1、 建發(fā)國際集團：快速成長的后起之秀

建發(fā)國際集團是世界500強廈門建發(fā)集團有限公司的成員企業(yè)，是中國房地產50強企業(yè)——建發(fā)房地產集團有限公司(以下簡稱“建發(fā)房產”)控股的香港主板上市公司。截至2019年末，控股股東建發(fā)房產的持股比例為69.01%。公司的實際控制人是廈門市國資委;建發(fā)房產管理層持有公司5.13%股權，其他公眾股東合計持有建發(fā)國際集團25.86%股權。

截至2019年末，建發(fā)國際董事會由8人組成，其中執(zhí)行董事3人，分別是主席莊躍凱先生、趙呈閩女士、林偉國先生，非執(zhí)行董事3人，獨立非執(zhí)行董事3人。

公司核心管理層包括主席莊躍凱先生、執(zhí)董趙呈閩女士、行政總裁林偉國先生、財務總監(jiān)金柳媛女士。核心管理團隊基本都擁有多年的房地產項目開發(fā)操盤和管理經驗，公司近幾年的快速發(fā)展也證明了管理團隊能力突出。

2、 銷售規(guī)模快速擴張，土地儲備充沛

公司作為行業(yè)的后起之秀，近三年銷售規(guī)?？焖亠j升。2019年公司實現簽約銷售金額508.7億元，同比增長104.8%;銷售面積293.2萬平米，同比增長78.61%;公司持續(xù)注重回款率的提升，2019年達94%。2020年上半年，公司繼續(xù)維持高速增長，實現簽約銷售金額257.58億元，面積155.85萬平米，同比分別增長52.88%、60.84%。根據公司公告，預計2020全年公司銷售規(guī)模有望達到700億元。

自2015年以來，建發(fā)國際集團通過土地招拍掛、關聯(lián)方資產收購、項目合作開發(fā)等多種方式參與優(yōu)質房地產開發(fā)項目，先后進駐廈門、福州、蘇州、南京、杭州、長沙、武漢、廣州、深圳、珠海、南寧等30個城市，布局福建、華東、華中、華南等區(qū)域市場，深耕強二線城市。2019年全年公司共獲取40宗地塊，累計可售面積667萬平米，拿地金額420億，樓面均價7508元/平米，占當期銷售均價約43%。

2019年，公司在手土儲可售建面為935萬平米，同比增長68%;總貨值1620億元，同比增長35%。區(qū)域分布看，福建仍然是公司的基本盤，公司土儲中有43%可售面積布局在福建區(qū)域，此外華東區(qū)域占比27%。

從城市能級看，公司土儲持續(xù)深耕核心一二線城市，一二線城市土儲可售面積占比達76%，三四線城市占比僅24%。公司布局的三四線也大多位于福建區(qū)域，相對于內地的三四線城市基本面更加具備韌性。

3、 物業(yè)管理規(guī)模、利潤增長持續(xù)靚眼

物業(yè)管理規(guī)模增長可觀。公司旗下建發(fā)服務集團有限公司是專業(yè)的城市服務運營商，提供住宅、寫字樓、醫(yī)院、城市綜合體等物管服務業(yè)務，業(yè)務覆蓋32個城市。建發(fā)服務2019年管理項目282個，服務客戶逾13萬戶，合同管理面積3442萬平米，同比增長25%;在管面積2121萬平米，同比增長14%。公司公告表示合同管理面積每年可保持20%以上增速增長。

2019年，公司物業(yè)服務收入7.79億元，同比增長32%;凈利潤0.66億元，同比增長50%;物業(yè)服務利潤率持續(xù)上行，2019年凈利率8.5%，同比提升1個百分點。

建發(fā)服務備受市場認可，位列2019年中國物業(yè)服務百強企業(yè)第41位;公司物業(yè)客戶滿意度逐年提升，2019年達93分，2019年物業(yè)服務滿意度位列賽惟榜單地產行業(yè)第3，高美譽度服務備受業(yè)主認可。

4、 背靠集團，融資優(yōu)勢明顯

2016年至今公司處于快速擴張階段，有息負債也有所提升，但短期償債壓力較小。截至2019年底，公司有息負債為460.3億元，同比增長52.3%;從結構看，公司金融機構借款中短期債務占比僅28%。公司資產負債率83%，凈負債率176%，同比下降66個百分點;加權融資成本5.4%，同比下降0.3個百分點。

建發(fā)國際集團作為建發(fā)房產的控股子公司和建發(fā)集團的成員企業(yè)，在股東借款和融資上也享受很大優(yōu)勢，近年來公司獲取了大量來自控股股東建發(fā)房產的股東貸款。2019年公司接受控股股東貸款合計230.8億元，同比增長43.5%，而其股東建發(fā)房產本身融資利率非常低，2018年至今所發(fā)債券評級均為AAA級，2019年和2020年上半年平均發(fā)債利率僅為4.06%和3.95% 。

5、盈利預測與投資建議

建發(fā)國際集團目前營收仍然主要依賴于房地產開發(fā)結算業(yè)務，2019年公司房地產開發(fā)結算業(yè)務占比95%，考慮到公司2017-2019年公司銷售規(guī)模增速較快，完成從101億元至508億元跨越，有效鎖定未來2-3年業(yè)績增速。

我們使用T期結算收入/(T-1/T-2期銷售金額均值)來測算公司2020-2022年公司營收水平，預計未來三年T期結算收入/(T-1/T-2期銷售金額均值)分別為55%、43%、42%，則可測算出2020-2022年房地產結算收入增速分別為21%、25%、25%。

建發(fā)國際集團背靠控股股東建發(fā)房產，在資源、融資、人員上將享受母公司的充分支持，致力于成為“房地產開發(fā)及房地產產業(yè)鏈綜合投資服務商”。公司在布局上深耕大福建，同時戰(zhàn)略進入華東、華南、華中核心一二線城市。近年來公司銷售規(guī)模擴張迅速，拿地積極，兼具規(guī)模與品質。預計2020-2022年公司營業(yè)收入221、276、346億元，同比增長22.6%、25.3%、25.1%;歸母凈利潤21、26、33億元，同比增長22.4%、24.7%、25.2%，EPS分別為1.79、2.23、2.79元，當前股價對應PE分別為6.3、5.0、4.0倍。而2020-2022年行業(yè)可比主流公司估值均值在5.9、5.0、4.3倍，建發(fā)國際略高于行業(yè)平均水平，主要源于公司成長性更佳，業(yè)績確定性更強。首次覆蓋給予“買入”評級。

6、 風險提示

1)行業(yè)銷售規(guī)模大幅下滑：行業(yè)銷售規(guī)模整體下滑，房企銷售回款將產生困難。

2)按揭貸款利率大幅上行：按揭貸款利率大幅上行則購房者購房按揭還款金額將明顯上升，對購買力有損傷。

3)房地產政策大幅收緊：政策大幅收緊，則房地產銷售將承壓，帶來銷售規(guī)模下滑。

4)房企資金成本大幅上行：房地產企業(yè)資產負債率較高，資金成本上行將導致財務費用大幅增加，侵蝕利潤。

5)港股波動性較大。

(編輯：張金亮)