投資者是否低估了百度(BIDU.US)49%的價(jià)值?

本文來自微信公眾號(hào)“異觀財(cái)經(jīng)”。

異觀財(cái)經(jīng)消息，日前，國(guó)外一家投資機(jī)構(gòu)Simply Wall St針對(duì)百度公司(BIDU.US)做了一項(xiàng)研究報(bào)告，并提出疑問：投資者是否對(duì)百度公司估值低了49%?

Simply Wall St 是一家位于悉尼的技術(shù)金融技術(shù)公司。為了解釋這一疑問，該公司的研究報(bào)告采用 “兩階段DCF模型”( Discounted cash flow，現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型)，通過詳盡分析預(yù)測(cè)百度股票的未來現(xiàn)金流量，將其折現(xiàn)為當(dāng)前價(jià)值，進(jìn)而來估算股票的內(nèi)在價(jià)值。

根據(jù)上述模型分析，該研究報(bào)告認(rèn)為，百度公司當(dāng)前的股票價(jià)值應(yīng)該在5200億元人民幣(第一階段：10年現(xiàn)金流量(PVCF)的現(xiàn)值2470億元+第二階段：最終值現(xiàn)值的2730億元)。

(美東時(shí)間6月3日，百度股價(jià)圖)

按照美東時(shí)間6月3日百度107.23美元的盤前交易價(jià)格，低于Simply Wall St預(yù)期的212.4美元。如果按照百度107美元計(jì)算，百度總市值約為370億美元，約2630億元人民幣。這也就意味著百度公司當(dāng)前市值被低估了49%。分析認(rèn)為，百度具有很好的投資價(jià)值。

海外金融技術(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)百度估值的分析

Simply Wall St使用兩階段DCF模型，即具體將未來現(xiàn)金流增長(zhǎng)速度分為兩個(gè)不同階段。第一階段是高速增長(zhǎng)期，即快速增長(zhǎng)接近終值，隨后進(jìn)入第二階段——穩(wěn)定增長(zhǎng)期。在高速增長(zhǎng)階段(第一階段)，Simply Wall St需要預(yù)估未來10年業(yè)務(wù)可產(chǎn)生的現(xiàn)金流。在可能的情況下，將使用分析師的估計(jì)，但是在沒有可用估計(jì)的情況下，將從最近的估計(jì)或報(bào)告數(shù)據(jù)推斷先前的自由現(xiàn)金流量(FCF)。

假設(shè)自由現(xiàn)金流減少的公司將減慢其收縮率，而自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)的公司在此期間將減慢其增長(zhǎng)率。這樣做是為了反映出早期增長(zhǎng)趨勢(shì)的放緩程度遠(yuǎn)高于之后。

通常情況下，根據(jù)貨幣時(shí)間價(jià)值理論，假設(shè)今天的1美元比未來的1美元更值錢，所以需要將未來的現(xiàn)金流加總求和后以固定折現(xiàn)率折算到當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來評(píng)估公司當(dāng)前價(jià)值。

第一階段：高速增長(zhǎng)期——未來10年自由現(xiàn)金流(FCF)估算

(來源：Simply Wall St研報(bào))

10年現(xiàn)金流量(PVCF)的現(xiàn)值=2470億元人民幣

第二階段：穩(wěn)定增長(zhǎng)期——永續(xù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流

在計(jì)算首期10年的未來現(xiàn)金流現(xiàn)值后，我們需要計(jì)算所有現(xiàn)金流在未來時(shí)點(diǎn)的最終價(jià)值，即包含了第二增長(zhǎng)階段的終值?？紤]到多方因素，保守一點(diǎn)，某一公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率不應(yīng)高于該公司所在國(guó)的GDP的增長(zhǎng)率。因此，我們使用10年期國(guó)債利率——年利率2.2%來預(yù)估公司未來經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)率。同樣的方法，對(duì)于第一階段10年增長(zhǎng)率，我們給折現(xiàn)率(股本最低年度收益率或必要回報(bào)率)定為11%。

Terminal Value (TV)= FCF2029 × (1 + g) ÷ (r – g) = CN￥68b× (1 + 2.2%) ÷ 11%– 2.2%) = CN￥784b

最終值=2029年自由現(xiàn)金流*(1+增長(zhǎng)率)÷(折現(xiàn)率-增長(zhǎng)率)= 7840億元人民幣

Present Value of Terminal Value (PVTV)= TV / (1 + r)10= CN￥784b÷ ( 1 + 11%)10= CN￥273b

最終值現(xiàn)值=終止/(1+折現(xiàn)率)的10次方= 2730億元人民幣

最終的總價(jià)值，即公司股票價(jià)值，是兩階段現(xiàn)值之和5200億元人民幣。最后一步，是用最終總價(jià)值除以在外流動(dòng)股數(shù)，得到股票合理價(jià)格。相較于內(nèi)在價(jià)值，當(dāng)前股價(jià)107美元相當(dāng)于真實(shí)價(jià)值49%，具有很好的投資價(jià)值。當(dāng)然，這是根據(jù)適當(dāng)?shù)哪Ｐ屯扑悖磺薪Y(jié)果取決于輸入公式的數(shù)據(jù)。

投資者是否低估了百度價(jià)值?

百度的價(jià)值是否被低估了呢?異觀財(cái)經(jīng)將根據(jù)百度的財(cái)務(wù)健康狀況以及未來成長(zhǎng)空間進(jìn)行簡(jiǎn)要分析，以供讀者參考。

百度現(xiàn)金流情況分析

根據(jù)百度最新公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月31日，百度的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物，限制現(xiàn)金和短期投資總值為1467億元人民幣;現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物，限制現(xiàn)金和不包括愛奇藝的短期投資為1367億元人民幣;自由現(xiàn)金流為17億元人民幣。不包括愛奇藝的自有現(xiàn)金流為23億元人民幣。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月31日，百度的短期資約為1653億元人民幣，短期負(fù)債為560億元人民幣;長(zhǎng)期資產(chǎn)為1337億元人民幣;長(zhǎng)期負(fù)債為722億元人民幣。

(來源：Simply Wall St 研報(bào))

由此可以看出，百度短期資產(chǎn)超過短期負(fù)債，短期資產(chǎn)同樣也超出百度的長(zhǎng)期負(fù)債。

(數(shù)據(jù)來源：百度財(cái)報(bào))

異觀財(cái)經(jīng)通過對(duì)百度債轉(zhuǎn)股歷史和分析發(fā)現(xiàn)，百度的債務(wù)權(quán)益比列在過去五年中，從2016年四季度末的45.3%，下降到2020年一季度末39.8%，這樣的債務(wù)股本是令投資者滿意的。百度通過經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流可以良好覆蓋其債務(wù)。

百度未來的成長(zhǎng)空間到底是怎樣的?

根據(jù)Simply Wall St的研究報(bào)告，平均多達(dá)33位分析師預(yù)估，百度公司在未來1到3年預(yù)測(cè)年度收入增長(zhǎng)率在44.1%，高于預(yù)期2.2%的儲(chǔ)蓄率，而且這一增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)將高于美國(guó)市場(chǎng)22.1%的增長(zhǎng)。Simply Wall St預(yù)測(cè)，百度未來三年，收入將顯著增長(zhǎng)。

(來源：Simply Wall St研報(bào))

市凈率(PB,price to book value)指的是每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比率，或者以公司股票市值除以公司凈資產(chǎn)。一般來說市凈率較低的股票，投資價(jià)值較高。

(來源：Simply Wall St研報(bào))

當(dāng)前百度公司1.6倍的PB率，低于美國(guó)互動(dòng)媒體和服務(wù)行業(yè)2.6倍的平均值，因此投資價(jià)值較高。

當(dāng)然，在判斷投資價(jià)值時(shí)還要考慮當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境以及公司經(jīng)營(yíng)情況、盈利能力等因素。美東時(shí)間5月18日美股收盤后，百度公司了2020財(cái)年Q1財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)225億元人民幣，同比下降7%。然而，歸屬于百度的凈利潤(rùn)為4100萬元人民幣，相比之下，去年同期凈虧損3.27億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)為31億元人民幣，同比暴漲219%。

綜合看百度營(yíng)收情況，一直以來保持了相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)。在公共衛(wèi)生事件期間，百度的營(yíng)收同比僅下降7%，百度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)好于市場(chǎng)預(yù)期。

(數(shù)據(jù)來源：百度財(cái)報(bào))

百度董事長(zhǎng)兼CEO李彥宏表示，“第一季度，受公共衛(wèi)生事件影響人們均居家隔離，百度營(yíng)收在此期間僅同比下降7%。這主要得益于多元化的收入來源，包括面向各行各業(yè)的營(yíng)銷服務(wù)、AI新業(yè)務(wù)和愛奇藝。隨著國(guó)內(nèi)公共衛(wèi)生事件逐步得到控制，線下活動(dòng)正在逐步恢復(fù)，百度也將在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇中受益?！?/p>

百度常被詬病嚴(yán)重依賴在線廣告。綜合分析百度近幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，雖然在線廣告業(yè)務(wù)依舊是百度的重要收入來源，但其營(yíng)收占比卻在逐步減少，這也是從另外一個(gè)側(cè)面反映了百度的收入在多元化，AI等新業(yè)務(wù)對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)逐步增加。

財(cái)報(bào)顯示，百度廣告以外的其他收入，實(shí)現(xiàn)83億元人民幣的收入，營(yíng)收占比36.8%，這是其他業(yè)務(wù)收入營(yíng)收占比首超30%。其他收入主要包含愛奇藝會(huì)員和AI新業(yè)務(wù)兩部分。

(數(shù)據(jù)來源：百度財(cái)報(bào))

公共衛(wèi)生事件突發(fā)，促使AI的加速落地，讓AI的商業(yè)化之路又進(jìn)一步。

有信息顯示，衛(wèi)生事件期間，百度研究院開放的LinearFold算法為全球100多家衛(wèi)生事件相關(guān)研發(fā)機(jī)構(gòu)提供技術(shù)助力;超過4000家企事業(yè)單位使用百度大腦AI技術(shù)或衍生應(yīng)用，服務(wù)于近1000萬用戶;百度智能外呼平臺(tái)(每秒可撥打1500個(gè)電話)推出兩個(gè)月后在全國(guó)范圍內(nèi)的外呼總量便已超過300萬。

AI加速落地，離不開此前長(zhǎng)期穩(wěn)定的研發(fā)投入。異觀財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，即使百度對(duì)成本做出有效控制，其對(duì)研發(fā)的投入依舊保持穩(wěn)定增加。

(數(shù)據(jù)來源：百度財(cái)報(bào))

投入終于換來了回報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，百度AI新業(yè)務(wù)2019年全年?duì)I收為294億元，占總營(yíng)收的27.3%，較2018年同期的19.9%增長(zhǎng)7.4個(gè)百分點(diǎn)，AI新業(yè)務(wù)營(yíng)收正在逐年增加。

百度的AI新業(yè)務(wù)的核心主要包括智能云、小度、Apollo等。

財(cái)報(bào)顯示，百度智能云第一季度在金融、傳媒、能源等多個(gè)行業(yè)持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，與多個(gè)領(lǐng)域頭部伙伴達(dá)成重要合作，包括東北首家民營(yíng)銀行億聯(lián)銀行、央視網(wǎng)、國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、以及中環(huán)寰慧科技集團(tuán)等企業(yè)。

財(cái)報(bào)顯示，2020年3月小度助手在小度設(shè)備上的語音交互次數(shù)33億次，是去年同期的近5倍;小度助手語音交互總數(shù)達(dá)到65億次，是去年同期的近3倍。

Strategy Analytics公布的2019年第四季度全球智能音箱市場(chǎng)報(bào)告顯示，小度智能音箱2019年全球出貨量為1900萬臺(tái)，連續(xù)四個(gè)季度位列國(guó)內(nèi)品牌第一。而IDC中國(guó)智能家居設(shè)備市場(chǎng)季度跟蹤報(bào)告則顯示，小度2019年中國(guó)市場(chǎng)出貨量為1490萬臺(tái)，排名第二，同比增長(zhǎng)278.5%，增速最快。

Apollo智能交通，知名研究公司Navigant Research將Apollo列為全球四大自動(dòng)駕駛領(lǐng)域領(lǐng)導(dǎo)者之一，并認(rèn)為百度是國(guó)內(nèi)唯一的頂級(jí)自動(dòng)駕駛公司。

公共衛(wèi)生事件期間，100多輛Apollo無人車在武漢、北京、上海、深圳和廈門等17個(gè)城市快速部署，提供藥物、口罩和食品運(yùn)送及無人體溫檢測(cè)、消毒等服務(wù)。同時(shí)，2020年第一季度，Apollo先后拿下重慶、合肥、陽泉三座城市的車路協(xié)同新基建項(xiàng)目。

AI作為一項(xiàng)引領(lǐng)未來的戰(zhàn)略技術(shù)，誰能提早布局，誰才有可能在未來的競(jìng)爭(zhēng)中掌握主導(dǎo)權(quán)。當(dāng)前，AI早已融入人類的日常生活，正在成為一切的未來，AI商業(yè)化也將走向成熟，百度在AI上的布局和投入，成為百度未來營(yíng)收的關(guān)鍵催化劑。

但從財(cái)報(bào)看，百度并未披露AI新業(yè)務(wù)版塊的營(yíng)收架構(gòu)。百度智能云和Apollo，以及無人車業(yè)務(wù)給百度貢獻(xiàn)的營(yíng)收相對(duì)有限，基本對(duì)百度的市值貢獻(xiàn)不大，百度AI新業(yè)務(wù)的價(jià)值也被市場(chǎng)低估。

(編輯：楊杰)