新股解讀︱開(kāi)拓藥業(yè)：無(wú)收入未盈利，一款I(lǐng)II期藥物能否俘獲投資者的心?

去年，未盈利生物藥企在港股上市后成為“香餑餑”，近期，在公共衛(wèi)生事件影響之下，港股未盈利生物藥企再次上演亮眼表現(xiàn)，生物醫(yī)藥B類(lèi)股板塊近一個(gè)月來(lái)累計(jì)漲幅達(dá)到了45%。

與此同時(shí)，智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，去年踩著2019年尾巴申請(qǐng)上市的未盈利生物藥企開(kāi)拓藥業(yè)，在4月26日終于通過(guò)港交所主板聆訊，其獨(dú)家保薦人為華泰國(guó)際。這家于2016年12月12日，在新三板掛牌(股份代號(hào)：839419)的企業(yè)，后于2018年6月自愿終止掛牌后，終于正式踏入了資本市場(chǎng)。

在B類(lèi)生物藥企炒的此起彼伏的時(shí)刻，即將上市的開(kāi)拓藥業(yè)的表現(xiàn)會(huì)如何呢?

產(chǎn)品管線風(fēng)險(xiǎn)較大，市場(chǎng)“紅利”難吃

開(kāi)拓藥業(yè)成立于2009年，在成立后的10年間，公司一直專(zhuān)注于開(kāi)發(fā)“best-in-class”和“first-in-class”的癌癥和AR治療創(chuàng)新藥物。目前開(kāi)拓藥業(yè)的研發(fā)管線中共有5款產(chǎn)品，覆蓋前列腺癌、乳腺癌、肝癌和脫發(fā)等疾病治療領(lǐng)域，其中普克魯胺、福瑞他恩、ALK-1和迪拓賽普等4款核心在研產(chǎn)品正處在臨床階段。

普克魯胺是開(kāi)拓藥業(yè)的主要在研藥物，計(jì)劃于2020年提交NDA，普克魯胺是用于治療轉(zhuǎn)移性去勢(shì)抵抗性前列腺癌(mCRPC)的潛在同類(lèi)最佳小分子AR拮抗劑，該藥在更有效地抑制AR的基礎(chǔ)上，還具有向下調(diào)節(jié)AR表達(dá)的創(chuàng)新化學(xué)結(jié)構(gòu)，是一個(gè)“雙重作用機(jī)制”的AR拮抗劑，尤其是在CRPC的進(jìn)展中能起到關(guān)鍵作用。

據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，就2014至2018年的新病例增長(zhǎng)率而言，前列腺癌是中國(guó)主要癌癥類(lèi)型中增長(zhǎng)第二快的癌癥。從2014年至2018年，前列腺癌藥物市場(chǎng)規(guī)模從18億元增至40億元，年復(fù)合增長(zhǎng)21.6%，并且預(yù)計(jì)還會(huì)以更高的速度增長(zhǎng)，到2028年可能增至326億元。雖然增速很快，但是也可以看到，與其他類(lèi)型生物藥比，目前其市場(chǎng)規(guī)模實(shí)際上較為有限。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，目前CRPC患者的治療方案有限，常見(jiàn)療法為化療和內(nèi)分泌療法，不過(guò)很難根治。AR拮抗劑可通過(guò)阻斷雄性激素受體在治療中起效，目前有兩代AR拮抗劑，由美國(guó)FDA批準(zhǔn)的六種藥物組成，普克魯胺有望成為下一代藥物。當(dāng)然，這并不意味著開(kāi)拓藥業(yè)能夠吃到這波“紅利”。

首先，普克魯胺只是潛在的治療藥物，未來(lái)還有很大的不確定性，目前市場(chǎng)上恩雜魯胺、醋酸阿比特龍和Leuprorelin是全球前列腺癌市場(chǎng)前三大藥物，全球市場(chǎng)占有率達(dá)到69.8%，是普克魯胺在全球范圍內(nèi)最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，同時(shí)，部分藥物也是普克魯胺在中國(guó)范圍內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，當(dāng)前國(guó)內(nèi)的前列腺癌藥物市場(chǎng)同樣較為集中。2018年，排名前6位的藥物已占中國(guó)前列腺癌藥物市場(chǎng)規(guī)模的95%。其中，阿比特龍?jiān)?018年收入達(dá)到8.37億元，占國(guó)內(nèi)前列腺癌藥物市場(chǎng)總額的20.9%，并且該藥在2017年被列入中國(guó)國(guó)家醫(yī)保藥品目錄。當(dāng)前市場(chǎng)主流藥物的安全性、穩(wěn)定性注定了其短期內(nèi)不會(huì)退出市場(chǎng)，樂(lè)觀地說(shuō)，普克魯胺上市后也不會(huì)很快獲得市場(chǎng)份額方面的優(yōu)勢(shì)。

其次，從研發(fā)進(jìn)展看，開(kāi)拓藥業(yè)并無(wú)商業(yè)化產(chǎn)品，只有普克魯胺進(jìn)入了mCRPC III期臨床試驗(yàn)，其他幾款藥物尚處在較早階段，無(wú)收入未盈利的現(xiàn)狀，能否支撐開(kāi)拓藥業(yè)的研發(fā)管線需要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。

凈虧損翻倍，現(xiàn)金流吃緊

于往績(jī)記錄期，開(kāi)拓藥業(yè)于2018年11月收購(gòu)蘇州開(kāi)禧之前主要通過(guò)向蘇州開(kāi)禧提供有關(guān)KX-826臨床前開(kāi)發(fā)的技術(shù)服務(wù)產(chǎn)生有限的收益，當(dāng)然這并不具有持續(xù)性，2019年收入再度歸零。

由于沒(méi)有收入，開(kāi)拓藥業(yè)每年都錄的巨額虧損。2018年和2019年，開(kāi)拓藥業(yè)凈虧損分別為1.08億和 2.33億人民幣(單位下同)，同比增加115.7%。同時(shí)因?yàn)闆](méi)有商業(yè)化產(chǎn)品上市基本沒(méi)有營(yíng)銷(xiāo)支出，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)主要受研發(fā)成本及行政開(kāi)支影響，2018年至2019年，研發(fā)成本由9319.8萬(wàn)元增加129.6%至2.14億元，行政開(kāi)支由2410萬(wàn)元增長(zhǎng)36%至3276萬(wàn)元。

而在沒(méi)有收入和盈利之前，支撐開(kāi)拓藥業(yè)日常運(yùn)營(yíng)的主要方式還是融資和舉債。智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，2018年和2019年，開(kāi)拓藥業(yè)融資活動(dòng)所得現(xiàn)金凈額分別為3.04億元和2.96億元，即便如此，目前其現(xiàn)金流也只能勉強(qiáng)支撐當(dāng)年的支出，2019年末其在手現(xiàn)金余額為1.96億元，甚至無(wú)法覆蓋2019年的研發(fā)支出規(guī)模，而未來(lái)的研發(fā)支出是呈現(xiàn)擴(kuò)張趨勢(shì)，若出現(xiàn)斷融則會(huì)令研發(fā)管線“宕機(jī)”，整個(gè)公司陷入流動(dòng)性危機(jī)。因此，上市融資成為其“續(xù)命”的關(guān)鍵。

回到文首，上市之后開(kāi)拓藥業(yè)會(huì)同樣被熱炒嗎?智通財(cái)經(jīng)APP認(rèn)為，其可能性較小。此次藥企被熱炒，主要是公共衛(wèi)生事件之下，其行業(yè)防御性帶來(lái)資金追捧，而短線情緒實(shí)際上又很大程度受到事件驅(qū)動(dòng)，細(xì)心一點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，漲幅較好的標(biāo)的，或是增加了新的產(chǎn)品管線，或者藥品上市獲得批準(zhǔn)，而開(kāi)拓藥業(yè)目前并不具備這樣的預(yù)期。

同時(shí)，現(xiàn)在該板塊已經(jīng)被熱炒一波，待開(kāi)拓藥業(yè)上市之后，其溢價(jià)空間極其有限，甚至還有較大的回調(diào)壓力。因此，謹(jǐn)慎觀察或是良策。