天風證券：中糧肉食(01610)生豬投產(chǎn)進度加速，一體化經(jīng)營持續(xù)提升長期盈利能力

本文來自微信公眾號“天風研究”，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

養(yǎng)殖業(yè)務：生物安全體系升級，生豬投產(chǎn)進度加速

目前，中糧肉食(01610)在吉林、內(nèi)蒙、天津、河北、河南、江蘇、湖北等省市建有養(yǎng)殖基地及飼料配套廠。隨著公司養(yǎng)殖產(chǎn)能的投放，上市以來，公司產(chǎn)能一直維持穩(wěn)步增長的態(tài)勢，帶動公司生豬出欄規(guī)模的持續(xù)穩(wěn)步增長。2019年受非瘟影響，公司出欄量下滑，全年出欄198.5萬頭，同比下降22.2%。但由于供給量下滑，公司商品大豬銷售均價達到16.2元/公斤，同比上漲39.8%，公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務收入35.1億元，同比增長15%。在非瘟下，公司一方面不斷完善硬件措施，持續(xù)提升抗非能力，另一方面加快新廠投產(chǎn)進度和舊廠復養(yǎng)進度，截至2019年年底公司能繁及后備母豬數(shù)量回升到16.7萬頭，建成產(chǎn)能502.4萬頭，較年初增加93.6萬頭?；诠镜漠a(chǎn)能、資金儲備以及擴張計劃，我們預計公司2020-2022年出欄量分別為200/350/500萬頭。

生鮮豬肉：品牌生鮮不斷拓展，長期提升盈利能力

公司的生鮮豬肉業(yè)務，主要包括生豬屠宰分割、生鮮豬肉經(jīng)銷及銷售，產(chǎn)品主要為冷鮮豬肉。2019年公司適當增加豬肉庫存，生鮮豬肉銷量14.6萬噸，同比下降23.3%，銷售收入32.3億元，同比增長13.1%。公司持續(xù)加強品牌建設，品牌生鮮收入10.3億元，同比增長17.1%，品牌生鮮收入占比同比提高1.2個百分點至32.0%。盒裝豬肉全年銷量約2640萬盒，同比增長45.2%。產(chǎn)品已進入某中高端生鮮電商全國134家門店，電商零售渠道也實現(xiàn)生鮮銷量、營收翻番。我們認為，隨著公司屠宰產(chǎn)能的持續(xù)釋放以及品牌生鮮的持續(xù)拓展，公司生鮮豬肉業(yè)務有望持續(xù)增長，同時進一步延伸產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)提升公司的盈利能力。

肉類進口：國內(nèi)肉類供應偏緊，業(yè)務規(guī)模有望進一步擴大

肉類進口業(yè)務包括進口肉類產(chǎn)品及副產(chǎn)品，并于國內(nèi)分銷。公司將進口原料與國內(nèi)加工產(chǎn)能、大客戶服務相結合，向國內(nèi)知名食品加工商、大型連鎖餐飲企業(yè)等提供高附加值產(chǎn)品。在國內(nèi)肉類供應偏緊的情況下，公司抓住行情機遇，加大采購量。2019年公司進口肉類銷量17.9萬噸，同比增長93.3%，其中牛肉銷量7.2萬噸，同比增長86.3%，豬肉銷量6.6萬噸，同比增長105.8%。進口肉類業(yè)務實現(xiàn)收入51.8億元，同比增長123.4%。渠道結構持續(xù)優(yōu)化，客戶粘性增強。公司持續(xù)進行區(qū)域和渠道深耕，終端型業(yè)務（餐飲+零售+企業(yè)客戶）收入大幅增長，同比增長131.6%。進口冰鮮豬肉、牛肉、及高端谷飼產(chǎn)品銷量增長，中高端零售及餐飲客戶黏性進一步增強。我們認為，國內(nèi)肉類供應偏緊的局面仍將維持，預計公司肉類進口業(yè)務規(guī)模有望進一步擴大。

盈利預測與投資建議

暫不考慮生物資產(chǎn)公允價值變動對利潤的影響，我們預計2020-2022年公司凈利潤34.6/43.6/31.0億人民幣，對應EPS分別為0.97/1.23/0.88港元（取人民幣兌港元匯率為0.91），對應PE分別為2.1/1.6/2.3倍。公司作為生豬養(yǎng)殖行業(yè)“國家隊”，出欄規(guī)模持續(xù)擴大，業(yè)績迎來釋放期，同時一體化經(jīng)營持續(xù)提升長期盈利能力，基于此我們給予公司2020年4倍PE，則對應目標價為3.9港元，維持“買入”評級。

風險提示：豬價不達預期風險；出欄量不達預期風險

(編輯：李國堅)