中國(guó)交建(01800)19年報(bào)點(diǎn)評(píng)：營(yíng)收高增長(zhǎng)，毛利率下降拖累利潤(rùn)增速

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“華泰建筑建材研究”，作者：鮑榮富等。文中觀點(diǎn)不代表智通財(cái)經(jīng)觀點(diǎn)。

核心觀點(diǎn)

19FY公司營(yíng)收增速較高，毛利率下降拖累利潤(rùn)增速，維持“增持”評(píng)級(jí)

中國(guó)交建(01800)發(fā)布19FY年報(bào)，19年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5548億元，yoy+13%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)201億元，yoy+2.2%，低于市場(chǎng)和我們預(yù)期，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)增速-5.75%。19FY公司收入增速為15-19年最高，施工/設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)均較高，但毛利率的下降和少數(shù)股東權(quán)益大幅增加對(duì)歸母凈利增長(zhǎng)形成拖累。19FY公司CFO凈流入59億元，較18年進(jìn)一步減少，但通過(guò)債轉(zhuǎn)股等方式大幅降低了負(fù)債率。19年公司新簽訂單同比增長(zhǎng)8%，公司2020年目標(biāo)訂單/收入增速8%，目標(biāo)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率同比升0.1pct，展現(xiàn)了公司較好的信心，預(yù)計(jì)20-22年EPS1.25/1.37/1.47元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

19Q4利潤(rùn)受少數(shù)股東權(quán)益影響，毛利率和資產(chǎn)減值對(duì)工程盈利影響大

19Q1-4公司單季度營(yíng)收增速9.6%/19.9%/11.9%/11%，歸母凈利潤(rùn)增速14.5%/-2%/1.7%/-0.8%，Q4收入增速保持較高水平，歸母凈利下滑或主要受子公司債轉(zhuǎn)股及永續(xù)債計(jì)息大幅增加少數(shù)股東權(quán)益影響。19年公司工程/設(shè)計(jì)/疏浚/其他收入增速14%/20%/5%/-21%，凈利潤(rùn)增速0.9%/7%/7.6%/-31.6%，工程業(yè)務(wù)在毛利率明顯下降的情況下，信用減值損失同比增長(zhǎng)81%，對(duì)利潤(rùn)影響較為明顯。19年公司基建/設(shè)計(jì)/疏浚新簽訂單增速10.5%/-3.2%/-7.4%，存量在手訂單仍較為充足，我們預(yù)計(jì)2020年公司基建和設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)收入增速有望保持較高水平。

費(fèi)用率總體優(yōu)秀，毛利率未來(lái)有望回升

19FY公司綜合毛利率12.65%，同比降0.69pct，工程/設(shè)計(jì)/疏浚/其他同比下降0.56/1.9/1.38/2.87pct，其中工程業(yè)務(wù)毛利率下降或與高盈利海外業(yè)務(wù)占比下降和提前計(jì)提部分項(xiàng)目損失有關(guān)，我們認(rèn)為后者或?qū)儆谝淮涡砸蛩兀?020年工程業(yè)務(wù)毛利率有望回升。19FY公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比變動(dòng)-0.03/-0.4/+0.23/-0.26pct，繼續(xù)體現(xiàn)了行業(yè)領(lǐng)先的控費(fèi)能力。19年公司CFO凈流入較18年進(jìn)一步減少，收現(xiàn)比同比下降或是主要原因，隨著公司投資類項(xiàng)目進(jìn)入回款期，我們預(yù)計(jì)公司CFO有望明顯改善。19年公司BOT投資支出318億元，同比增加80億元。

關(guān)注2020年少數(shù)股權(quán)對(duì)利潤(rùn)增速的影響，維持“增持”評(píng)級(jí)

19FY末公司負(fù)債率73.55%，提前完成了降杠桿任務(wù)，我們預(yù)計(jì)2020年收入及投資類項(xiàng)目支出增長(zhǎng)約束或較小，當(dāng)前逆周期調(diào)節(jié)政策不斷加強(qiáng)也利好公司收入保持較高增長(zhǎng)。但19Q4公司陸續(xù)完成了約180億元的子公司債轉(zhuǎn)股，我們預(yù)計(jì)可能使得20年公司少數(shù)股東權(quán)益繼續(xù)明顯上升?；谏鲜雠袛?，在扣除其他權(quán)益工具股息影響下，預(yù)計(jì)公司20-22年EPS1.25/1.37/1.47元（20/21年前值1.33/1.46元），當(dāng)前可比公司20年Wind一致預(yù)期PE6.9倍，公司資產(chǎn)質(zhì)量及主業(yè)盈利能力好于同行，認(rèn)可給予20年7-8倍PE，目標(biāo)價(jià)8.75-10.00元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：少數(shù)股東權(quán)益對(duì)利潤(rùn)影響超預(yù)期；衛(wèi)生事件對(duì)公司業(yè)務(wù)影響超預(yù)期。

公司經(jīng)營(yíng)情況及可比公司估值表

PE/PB - Bands

盈利預(yù)測(cè)

(編輯：李國(guó)堅(jiān))