國君香港：中手游 (00302) 國內外發(fā)展積極，未來收益穩(wěn)定

本文來自微信公眾號“國泰君安證券香港”。

中手游科技集團(00302)為國內領先的IP手游運營商及發(fā)行商。

短中期來看，公司未來發(fā)展和收入帶來確定性，主要來自：I) 2020年推出知名度為較高的IP游戲。II)計劃2020年底前推出29款游戲。III) 2020年公司開始將游戲拓展至國外市場。IV)在公共衛(wèi)生事件持續(xù)情況下，消費者待在家中的時候增長。V)未來可能分拆較成熟的子公司上市。

建議投資者對中手游以市場平均目標價4.0港元作參考。

2020年推出知名度為較高的IP游戲，為未來發(fā)展帶來確定性：中手游透過三方面開發(fā)游戲：I) 自主開發(fā)IP、II) 投資IP版權方及游戲開發(fā)商(公司已投資12家手游開發(fā)公司)、III) 獲IP版權方授權取得IP(包括東映動畫、日本聚逸株式會社、盛大集團、SNK Playmore、講談社及Skybound 等)，從而進行IP及游戲種類開發(fā)。

目前，中手游合共擁有99項IP，其中68項為自有IP及31項為授權IP。值得留意的是，I) 2020年推出知名度為高的IP游戲：集團計劃于2020 年推出包括「航海王」、「SNK」、「真 ? 三國無雙」、「斗羅大陸」等多個著名IP相關的游戲。II) 2020年公司開始將游戲拓展至國外市場為未來發(fā)展帶來確定性。

值得一提的是，根據(jù)Joynews的數(shù)據(jù)，在2019年上半年，具有IP的游戲收入占60%以上(而非IP游戲收入略低于40%)，以及在2018年游戲排名前50位中，具有IP的游戲占90%。中手游專注于具有IP的游戲，其增長速度則將高于非IP的游戲。

中手游的游戲組合為分散，對依賴度新游戲不高：中手游過往合計推出97 款手游，在營及在開發(fā)的游戲覆蓋CCG、RPG、MMORPG、SLG等不同的種類。中手游計劃2020年底前推出29款游戲，其中15 款已經(jīng)取監(jiān)管機構的預先批準，另外2款則僅于海外推出而毋須取得預先批準。值得留意的是：

相對同業(yè)，中手游的游戲組合收入較為分散：中手游首五大游戲的收入貢獻于2016年/2017年/2018年/2019年中期財年分別為76.0% /62.4% /60.2% /75.2%。

相對同業(yè)，中手游對新游戲貢獻收入增長依賴度不高：中手游首五款最大貢獻的游戲來自新發(fā)行游戲于2016年/2017年/2018年/2019年中期財年分別為4款/2款/3款/1款，對新游戲盈利貢獻依賴不高。

相對同業(yè)，中手游以轉化率較高的中重度游戲為主：中手游的游戲以MMORPG 及CCG 類型為主，屬中重度游戲類別(以付費虛擬貨幣兌換虛擬道具的形式進行變現(xiàn))，較受19 -38歲的玩家歡迎。因此集團的平均轉化率及ARPPU 較高。因此，中手游具有持續(xù)性較強的營運模式。

通過分拆成熟的子公司上市，釋放其投資價值：目前，中手游與105家第三方研發(fā)商合作(其中，67家合約期達三年以上)，并通過參股和可轉債的方式，投資了15家優(yōu)質游戲開發(fā)商，以進一步選擇/投資創(chuàng)新性較強的游戲研發(fā)商合作。

除第三方開發(fā)商外，公司還通過北京軟星和文脈互動作內部開發(fā)。我們預期中手游未來通過分拆較優(yōu)秀及成熟的子公司游戲開發(fā)商，而釋放其投資價值。值得一提的是，中手游是CPC基金的有限合伙人，該基金投資于IP所有者，IP孵化平臺和垂直平臺。

估值及建議： 目前，市場預計公司19年和20年的收入增長分別為42%和27%。公司股價3.32港元，對應19年和20年預測市盈率分別為9.9倍和8.5倍。短中期來看：I) 2020年推出知名度為較高的IP游戲，及計劃2020年底前推出29款游戲;同期公司開始將游戲拓展至國外市場。II)在公共衛(wèi)生事件持續(xù)情況下，消費者待在家中的時候增長。

長期來看：公司未來可能分拆較成熟的子公司上市。目前市場給予公司3.95港元平均目標價，潛在上升空間18.98%。建議投資者對中手游以市場平均目標價4.0港元作參考。（編輯：孟哲）