奈飛(NFLX.US)陷“十面埋伏”，機(jī)構(gòu)和媒體怎么看？

本文來自美股研究社。

美東時(shí)間周三收盤，奈飛(NFLX.US)收跌0.41%，報(bào)386.190，成交額達(dá)19.01億美元。

第92屆奧斯卡各大獎(jiǎng)項(xiàng)揭曉。早前以24項(xiàng)提名領(lǐng)跑奧斯卡奈飛并未斬獲佳績，最終只獲得了最佳女配角(勞拉·鄧恩《婚姻故事》)和最佳紀(jì)錄長片(《美國工廠》)兩個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)，一度被視為奪獎(jiǎng)大熱門的《愛爾蘭人》在本屆奧斯卡上更是顆粒無收。長期以來，奈飛制作的電影和電視劇直接在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)提供點(diǎn)播，并不指望靠電影院獲得收入，奈飛對好萊塢和電影院線帶來一場革命，許多電影院宣布抵制奈飛的作品。

現(xiàn)在的奈飛還值不值得繼續(xù)持有，不妨來看看主流的機(jī)構(gòu)和媒體對奈飛當(dāng)前的看法。

一、機(jī)構(gòu)是怎么看的?

Needham：選擇SVOD最重要的因素是成本，比起奈飛更看好Roku(ROKU.US)

Needham的分析師給奈飛公司的評級為“表現(xiàn)不佳”，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為基于廣告的視頻點(diǎn)播(AVOD)服務(wù)的需求將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其基于訂閱的模式的需求。Needham的分析師勞拉·馬丁和丹·梅迪納研究了尼爾森控股公司本月早些時(shí)候發(fā)布的《總觀眾報(bào)告》，得出的結(jié)論是，Roku公司是美國訂閱視頻點(diǎn)播(SVOD)和AVOD服務(wù)的“贏家”。分析人士表示，AVOD正在從SVOD挖走觀眾。

在OTT能力強(qiáng)的家庭中，流媒體觀看占總觀看人數(shù)的20%。80%的時(shí)間是消費(fèi)者在看“線性電視”，尤其是體育節(jié)目。分析人士認(rèn)為，隨著合法體育博彩的增加，觀看體育賽事的比例也會(huì)增加。另一個(gè)不利于SVOD的因素是成本。對于84%的受訪者來說，選擇SVOD最重要的因素是成本。分析師們表示，花在觀看服務(wù)上的時(shí)間至關(guān)重要。42%的受訪者表示愿意取消SVOD服務(wù)，因?yàn)樗麄兪褂肧VOD的次數(shù)不夠。根據(jù)Needham的數(shù)據(jù)，62%的美國家庭訂閱了不止一個(gè)付費(fèi)視頻流媒體。然而，據(jù)分析人士說，只有10%的用戶訂閱了4個(gè)或更多的服務(wù)，這意味著用戶不愿為額外的服務(wù)付費(fèi)，而是選擇了其他服務(wù)。

Imperial Capital：未來12個(gè)月或大漲32%，重申“跑贏大盤”評級

Imperial Capital分析師大衛(wèi)-米勒預(yù)計(jì)，奈飛第四季度財(cái)報(bào)將會(huì)顯示該公司的全球凈增訂閱用戶人數(shù)為741萬，其中60萬來自美國市場。他尤其看好奈飛在國際市場上的潛力，以及該公司為差別國家的用戶締造內(nèi)容的能力。Imperial Capital)的分析師大衛(wèi)-米勒(David Miller)認(rèn)為，當(dāng)流媒體視頻服務(wù)巨頭在美國東部時(shí)間1月21日收盤后(北京時(shí)間1月22日破曉)公布2019財(cái)年第四季度財(cái)報(bào)時(shí)，將會(huì)證明這些懷疑論者是錯(cuò)誤的。他重申對奈飛股票的“跑贏大盤”評級，并將其12個(gè)月目的價(jià)維持在446美元穩(wěn)定。

“如果我們的評估是正確的，那么在(2019年第四季度)竣事時(shí)，在一個(gè)擁有29.6億高速互聯(lián)網(wǎng)家庭的可尋址市場中，奈飛應(yīng)該會(huì)總共可以擁有約莫1.72億全球流媒體訂戶，這再次意味著我們?nèi)耘f處于互聯(lián)網(wǎng)視頻革命的早期階段?！泵桌照f道。他說道，這就是奈飛估值能夠到達(dá)今日水平的原因，也是奈飛不會(huì)對迪士尼Disney+服務(wù)等新進(jìn)入市場的競爭對手感應(yīng)畏懼的原因。他指出，市場對內(nèi)容的需求正在不停攀升。

Stifel Nicolaus：與競爭對手相比，奈飛仍處有利位置

Stifel分析師Scott Devitt稱，康卡斯特的業(yè)績對奈飛來說是個(gè)好消息，即便面臨新的流媒體競爭對手。“比較奈飛和新競爭對手的入門價(jià)格和/或言過其實(shí)的低劣產(chǎn)品作為一個(gè)理由擔(dān)心競爭環(huán)境缺失的有線電視、電信、衛(wèi)星視頻行業(yè)(所有的錢在哪里)是看不到盡頭的,“Devitt在給客戶。這些有關(guān)定價(jià)的幾乎不加掩飾的攻擊，顯然是針對迪士尼+和蘋果電視+，它們提供了大幅折扣和促銷贈(zèng)品，以提振流媒體服務(wù)的早期需求。

這位分析師看好奈飛，他在去年末辯稱，盡管競爭對手流媒體服務(wù)即將推出，但奈飛仍是一個(gè)“全球增長故事”，仍在正軌上。他說：“雖然競爭對手推出的服務(wù)非常引人注目，可能會(huì)在短期內(nèi)制造一些噪音，但在我們看來，管理層已經(jīng)在一定程度的不確定性下，充分設(shè)定了預(yù)期?！边@將需要監(jiān)管，但我們相信，當(dāng)該公司明年1月發(fā)布下一份報(bào)告時(shí)，仍有上漲潛力。”Stifel重申對奈飛的買入評級，最新目標(biāo)價(jià)為390.00美元。

瑞銀：奈飛全球市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，長期贏家地位保持不變

瑞銀分析師埃里克-謝里丹將奈飛評級從中性上調(diào)至買入。他還將價(jià)格目標(biāo)從每股400美元上調(diào)至410美元。謝里丹在給客戶的一份報(bào)告中寫道：“采取盲目關(guān)注”，Sheridan引用了奈飛內(nèi)容的成功，穩(wěn)定的用戶動(dòng)力以及對該公司最近所面臨的競爭的更好理解。

謝里登寫道：“最近六個(gè)月的股票表現(xiàn)一直不佳以及關(guān)于競爭，利潤和FCF的關(guān)鍵辯論，我們認(rèn)為投資者可以更好地理解這些爭論并反映在當(dāng)前的股價(jià)中?！? “由于現(xiàn)在各大媒體公司的內(nèi)容消費(fèi)均獲得了巨大的市場成功，而且我們看到圍繞奈飛全球定位的市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，其長期的贏家地位將保持不變。”

摩根大通：提高用戶增長預(yù)期，2024年全球用戶數(shù)量將達(dá)3億

摩根大通公司在其強(qiáng)勁的國際增長的支持下，提高了對奈飛公司的用戶預(yù)期。這家投資銀行估計(jì)，到2024年，奈飛的全球用戶數(shù)量將達(dá)到3億。據(jù)《巴倫周刊》報(bào)道，分析師Doug Anmuth預(yù)測，該公司第四季度將新增770萬國際用戶，而此前的預(yù)測是760萬。截至9月當(dāng)季，這家流媒體巨頭擁有9000萬海外訂戶。該公司近57%的用戶來自美國和加拿大以外。摩根大通維持對NFLX的“增持”評級，目標(biāo)價(jià)為410美元。

美股研究社：內(nèi)容為王的流媒體時(shí)代，奈飛需要?jiǎng)?chuàng)造出新的增長爆發(fā)點(diǎn)

根據(jù)奈飛最新季度財(cái)報(bào)來看，奈飛在2019Q4實(shí)現(xiàn)了54.7億美元營收，略微市場預(yù)期的54.5億美元，較上年同期的41.8億美元同比增長逾三成。凈利潤5.87億美元，較上年同期的1.34億美元增長338%;每股收益1.3美元。國內(nèi)付費(fèi)訂戶增加55萬，不及FactSet預(yù)期的58.9萬;國際付費(fèi)訂戶增加833萬，高于FactSet預(yù)期的717萬。自由現(xiàn)金流為負(fù)17億美元，預(yù)計(jì)2020年自由現(xiàn)金流為約負(fù)25億美元。盡管如此，奈飛表示仍希望未來能“緩慢前進(jìn)”使得自由現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正。展望2020年第一季度，奈飛預(yù)計(jì)營收57.3億美元，每股收益1.66美元。相比之下，分析師預(yù)期營收57.6億美元，每股收益1.2美元。公司預(yù)計(jì)當(dāng)季將增加700萬付費(fèi)訂戶，不及分析師預(yù)期的786萬。

在公司致股東的信中，奈飛指出，最近的價(jià)格變化以及競爭對手流媒體平臺(tái)的推出是美國和加拿大訂戶增長緩慢的原因之一。公司表示，其在美國以外市場推出的具有競爭性的產(chǎn)品已經(jīng)產(chǎn)生了“較為溫和的影響”。言下之意，迪士尼+已經(jīng)在美國市場對奈飛產(chǎn)生一定威脅。雖說海外地區(qū)用戶增長還不錯(cuò)，但該地區(qū)用戶的ARPU值比不上美國地區(qū)。根據(jù)此前媒體深響的計(jì)算，奈飛美國國內(nèi)用戶的單月ARPU值大約在11美元左右，國際用戶的單月ARPU值卻只有8美元左右，如何提高海外用戶付費(fèi)觀看內(nèi)容產(chǎn)生更多商業(yè)價(jià)值并不容易。隨著美國地區(qū)的付費(fèi)用戶增長放緩，這也意味著奈飛商業(yè)價(jià)值也會(huì)受到牽連。

對于奈飛來說，它的內(nèi)容作品一方面是靠買其他版權(quán)，另一方面則是自制內(nèi)容。奈飛提前支付成本去購買或者制作，但后續(xù)帶來的回報(bào)卻存在很多不確定因素。盡管奈飛依然堅(jiān)持內(nèi)容為王、借債投資的策略，但也在積極尋求一些變化。比如嘗試廣告支持視頻服務(wù)、如深入內(nèi)容上游的生產(chǎn)鏈、拓展渠道分發(fā)業(yè)務(wù)等，只是在求變的道路上，奈飛能否創(chuàng)造出新的增長爆發(fā)點(diǎn)或許是再次給它的股價(jià)創(chuàng)造增長神話的關(guān)鍵所在。

古根海姆：國際會(huì)員用戶增長強(qiáng)勁，將目標(biāo)價(jià)上調(diào)至420美元

古根海姆分析師Michael Morris重申了買入評級，但他還將其12個(gè)月目標(biāo)股價(jià)從400美元提高至420美元。為了支持他的牛市論點(diǎn)，他指出奈飛在第四季度在國際上看到了創(chuàng)紀(jì)錄的付費(fèi)會(huì)員增加。他還說，在全球范圍內(nèi)和在國內(nèi)，每位會(huì)員的收視率都有所提高。Morris解釋說，這些因素共同為未來幾年全球強(qiáng)勁的增長潛力奠定了基礎(chǔ)。

MoffettNathanson：上調(diào)目標(biāo)價(jià)至290美元，國際市場需要消耗大量成本

MoffettNathanson對奈飛一直保持中立，但現(xiàn)在在國際市場的增長中看到了更多曙光。Michael Nathanson寫道，該公司正在“搶奪別人長期以來忽略的領(lǐng)土”，并得益于在日本，韓國和法國等地的先行者。不過，本地語言投資會(huì)將會(huì)增加自由現(xiàn)金流的消耗。他預(yù)計(jì)，下一波用戶增長將需要更多投資，每用戶帶來的收入也會(huì)更低，這意味著這些新用戶的價(jià)值會(huì)降低。Nathanson表示，市場仍然忽略了這些內(nèi)容成本和每位用戶較低收入的影響。因此，雖然奈飛的訂閱用戶增長勢頭依然強(qiáng)勁，但這些新用戶可能不會(huì)像目前的訂閱用戶那樣給奈飛的財(cái)務(wù)狀況帶來積極影響。

Nathanson表示，隨著奈飛投資于新內(nèi)容以推動(dòng)其國際業(yè)務(wù)增長，未來五年奈飛的成本增速將接近其收入增速。他認(rèn)為2019年是奈飛自由現(xiàn)金流消耗的頂峰，為負(fù)33億美元。盡管他將目標(biāo)價(jià)從210美元大幅上調(diào)至290美元，但仍意味著該股仍有25%的下跌空間。

花旗：成本方面面臨挑戰(zhàn)，斷網(wǎng)趨勢將使公司獲利

花旗集團(tuán)將奈飛的目標(biāo)股價(jià)從325美元上調(diào)至350美元，原因是該公司認(rèn)為，不斷加速的斷網(wǎng)趨勢將繼續(xù)讓公司受益。由于短期預(yù)期下降，花旗對保持奈飛中性評級?！拔覀冋J(rèn)為，奈飛在通過現(xiàn)金內(nèi)容支出產(chǎn)生重大經(jīng)營杠桿方面面臨挑戰(zhàn)。此外，相對于公司訂閱用戶增長前景的歷史模式，賣方估計(jì)似乎更高了?！?/p>

天風(fēng)證券：利潤彈性不足以支撐當(dāng)前估值，重申“賣出”評級

奈飛目前相對積極的一方面在于，公司預(yù)計(jì)現(xiàn)金流可能隨著減少向第三方內(nèi) 容支付版權(quán)費(fèi)而緩慢改善。Q4 自由現(xiàn)金流仍為-17 億美元，公司預(yù)計(jì) 20 全年為-25 億美元(19 全年為-33 億美元)，并希望繼續(xù)發(fā)債融資改善現(xiàn)金流。 但我們認(rèn)為發(fā)力國際市場加大營銷會(huì)令利潤率承壓，利潤彈性不足仍然難以支撐當(dāng)前近 PE 80x 估值。我們重申“賣出”評級和 260 美元目標(biāo)價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)提示：用戶增長和粘性不及預(yù)期，內(nèi)容投入成本費(fèi)用多于預(yù)期。

二、媒體是怎么看的?

江瀚：奇襲奧斯卡 制霸美股 如何成為拍電影最好的互聯(lián)網(wǎng)公司

根據(jù)騰訊新聞的報(bào)道，不久前，奈飛獲得了2020年奧斯卡獎(jiǎng)的24項(xiàng)大獎(jiǎng)提名，超過了今年業(yè)內(nèi)任何一家好萊塢影視媒體公司。奈飛的成就表明了奧斯卡獎(jiǎng)和美國電影藝術(shù)與科學(xué)學(xué)院對網(wǎng)絡(luò)視頻服務(wù)的新態(tài)度。作為一種競爭策略，奈飛表示，將會(huì)拿出更多經(jīng)費(fèi)，拍攝更多優(yōu)質(zhì)電影和電視劇，繼續(xù)增加會(huì)員人數(shù)。既然要給大家都去提供視頻服務(wù)了，那么奈飛就需要想方設(shè)法設(shè)法讓用戶體驗(yàn)的更好，就是這個(gè)用戶體驗(yàn)升級成就了奈飛。首先，用大數(shù)據(jù)人工智能搶專業(yè)人士的飯碗。其次，用大數(shù)據(jù)挑戰(zhàn)沒人敢碰的政務(wù)劇。第三，不惜一切代價(jià)的砸錢。

本來奈飛是一家盈利的公司，但是奈飛卻自2010年以來不但從來不分紅，反而是累計(jì)融資額高達(dá)91.7億美金(平均每年融資10.8億美金)，其中債務(wù)融資高達(dá)85.2億美金。但是，另一方面，奈飛的股價(jià)卻是一路突飛猛進(jìn)，從2009年到2019年，奈飛公司遙遙領(lǐng)先，股市回報(bào)率高達(dá)3767%，這意味著年復(fù)增長率(CAGR)為44.1%。更有甚者的是，2020年1月15日，世界第一大投資銀行高盛，在研報(bào)中將奈飛公司目標(biāo)價(jià)從此前的400美元上調(diào)至450美元，較當(dāng)前股價(jià)有約32%的上漲空間，代表著華爾街進(jìn)一步看好奈飛。所以，每當(dāng)我們吐槽中國的互聯(lián)網(wǎng)視頻企業(yè)網(wǎng)劇制作不行的時(shí)候，不禁一聲長嘆，奈飛誰能學(xué)得會(huì)?奈飛又誰敢去學(xué)呢?

36氪出海：別老盯著奧斯卡落榜，“環(huán)游世界”的奈飛更有看頭

今年 奈飛的奧斯卡小金人角逐之路或許只能用“費(fèi)力不討好”來形容了。在剛剛落下帷幕的第92屆奧斯卡頒獎(jiǎng)禮中，曾以24項(xiàng)奧斯卡提名一路領(lǐng)跑的 奈飛，卻僅僅獲得了最佳女配角和最佳紀(jì)錄長片兩個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)。

在持續(xù)火熱的流媒體賽道中，奈飛的競爭對手層出不窮，這些玩家也都拼盡全力地在全球范圍內(nèi)“跑馬圈地”。而奈飛也在市場覆蓋、海外市場競爭力、訂閱用戶數(shù)量增長、原創(chuàng)內(nèi)容、以及價(jià)格優(yōu)勢等方面受到?jīng)_擊。事實(shí)上，奈飛的覆蓋的海外市場的本地玩家們也在迅速崛起。如被迪士尼收購的印度流媒體玩家Hotstar。說到原創(chuàng)內(nèi)容，在各大玩家推出越來越多的自制劇集的情況下，奈飛原創(chuàng)劇的優(yōu)勢也越來越弱。從價(jià)格上，奈飛其實(shí)也并不占優(yōu)勢。單從美國本土市場來說，或許由于 奈飛在自制劇上燒了太多的錢，其訂閱費(fèi)一直居高不下。

有人認(rèn)為沒有“奧斯卡光環(huán)”的 奈飛仍能夠憑借其原創(chuàng)內(nèi)容、市場覆蓋率和用戶數(shù)量坐穩(wěn)“流媒體的鐵王座”。但也有觀點(diǎn)認(rèn)為“水能載舟、亦能覆舟”，靠著自制劇登頂?shù)哪物w，遲早會(huì)被“鈔票焚燒爐”似的自制劇拖垮。然而，盡管外界對奈飛的未來發(fā)展看法不一，但奈飛一步一個(gè)腳印的全球市場布局、本地化策略，甚至是踩過的坑，仍舊值得我們借鑒。

富途證券：奈飛走下神壇，從傳奇變成“差等生”?

盤點(diǎn)過去十年，我們發(fā)現(xiàn)奈飛是最強(qiáng)美股，十年回報(bào)率超3700%，打敗蘋果、亞馬遜、微軟等科技領(lǐng)域前輩們。然而，這兩年奈飛開始走下坡路，尤其在2019年在FAANGM中漲幅排名倒數(shù)第一、跑輸傳媒巨頭迪士尼、落后于標(biāo)普500指數(shù)......奈飛過去10年3700%這樣的戰(zhàn)績很難再現(xiàn)。因?yàn)?，奈飛的神話是因?yàn)樗嵏擦巳藗儌鹘y(tǒng)的觀看視頻的方式，迎合了互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代消費(fèi)習(xí)慣，引領(lǐng)整個(gè)行業(yè)的變革——有線轉(zhuǎn)向無線視頻服務(wù)，先發(fā)優(yōu)勢、前期高速增長、創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，是奈飛估值起飛的根基。如今，當(dāng)對手紛紛入局，用戶選擇變多，市場拓展難度加大的同時(shí)，奈飛的“神話”色彩褪去、難再享受高溢價(jià)估值。

簡單來說，我們可以預(yù)期未來1年奈飛依然會(huì)是行業(yè)巨頭;可以展望未來三年奈飛依然會(huì)堅(jiān)持內(nèi)容為王、借債投資的策略，但是我們不確定奈飛是否會(huì)對模式做出調(diào)整(如松口嘗試廣告支持視頻服務(wù)、如深入內(nèi)容上游的生產(chǎn)鏈、拓展渠道分發(fā)業(yè)務(wù)等)，如果是按照既有的路線，可以預(yù)期奈飛的用戶增速將會(huì)繼續(xù)面臨考驗(yàn);至于未來10年，對于這個(gè)燒錢的行業(yè)，我們無法確定奈飛能夠持續(xù)多久。今年是“流媒體大戰(zhàn)”元年，而明年才是真正“刀劍相對”的一年，對奈飛的考驗(yàn)明年會(huì)更加慘烈。

（編輯：張金亮）