再融資新規(guī)正式稿點評：再融資松綁，打開券商業(yè)務(wù)空間

本文來自微信公眾號“國信金融研究”。

事件

2020年2月14日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改<上市公司證券發(fā)行管理辦法>的決定》《關(guān)于修改<創(chuàng)業(yè)板上市公司證券發(fā)行管理暫行辦法>的決定》《關(guān)于修改<上市公司非公開發(fā)行股票實施細則>的決定》(以下簡稱《再融資規(guī)則》)，自發(fā)布之日起施行。

主要內(nèi)容

為深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，完善再融資市場化約束機制，增強資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟的能力，助力上市公司抗擊疫情、恢復(fù)生產(chǎn)，此次《再融資規(guī)則》的條款調(diào)整較之前的征求意見稿進一步放松。主要內(nèi)容包括以下三方面：

要點一：精簡發(fā)行條件，拓寬創(chuàng)業(yè)板再融資服務(wù)覆蓋面

針對創(chuàng)業(yè)板規(guī)則的修改拓寬了再融資的覆蓋面，同時有利于企業(yè)降低杠桿?！对偃谫Y規(guī)則》取消了創(chuàng)業(yè)板公開發(fā)行證券最近一期末資產(chǎn)負債率高于45%的條件;取消創(chuàng)業(yè)板非公開發(fā)行股票連續(xù)2年盈利的條件;將創(chuàng)業(yè)板前次募集資金基本使用完畢，且使用進度和效果與披露情況基本一致由發(fā)行條件調(diào)整為信息披露要求。

要點二：優(yōu)化非公開制度安排，支持上市公司引入戰(zhàn)略投資者

對創(chuàng)業(yè)板再融資條件的放寬體現(xiàn)了對中小企業(yè)的扶持。上市公司董事會決議提前確定全部發(fā)行對象且為戰(zhàn)略投資者等的，定價基準日可以為關(guān)于本次非公開發(fā)行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發(fā)行期首日;調(diào)整非公開發(fā)行股票定價和鎖定機制，將發(fā)行價格由不得低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折;將鎖定期由36個月和12個月分別縮短至18個月和6個月，且不適用減持規(guī)則的相關(guān)限制;將主板(中小板)、創(chuàng)業(yè)板非公開發(fā)行股票發(fā)行對象數(shù)量由分別不超過10名和5名，統(tǒng)一調(diào)整為不超過35名;發(fā)行股份數(shù)量上限從此前總股本的20%提升至30%。

要點三：適當延長批文有效期，方便上市公司選擇發(fā)行窗口，新老劃斷時間放寬

有效期和新老劃斷時間的延長體現(xiàn)了監(jiān)管彈性。《再融資規(guī)則》將再融資批文有效期從6個月延長至12個月?！对偃谫Y規(guī)則》施行后，再融資申請已經(jīng)發(fā)行完畢的，適用修改之前的相關(guān)規(guī)則;在審或者已取得批文、尚未完成發(fā)行且批文仍在有效期內(nèi)的，適用修改之后的新規(guī)則，上市公司履行相應(yīng)的決策程序并更新申請文件或辦理會后事項后繼續(xù)推進，其中已通過發(fā)審會審核的，不需重新提交發(fā)審會審議，已經(jīng)取得核準批文預(yù)計無法在原批文有效期內(nèi)完成發(fā)行的，可以向我會申請換發(fā)核準批文。

此外，核準制和注冊制并行與新《證券法》的相關(guān)規(guī)定并不矛盾。需要說明的是，新《證券法》規(guī)定證券發(fā)行實施注冊制，并授權(quán)國務(wù)院對注冊制的具體范圍、實施步驟進行規(guī)定。預(yù)計創(chuàng)業(yè)板尤其是主板(中小板)實施注冊制尚需一定的時間，新《證券法》施行后，這些板塊仍將在一段時間內(nèi)繼續(xù)實施核準制。

行業(yè)影響

(1)對券商業(yè)務(wù)的影響：我們對再融資新規(guī)對投行業(yè)務(wù)收入的增量規(guī)模進行測算。從2017年再融資規(guī)則收緊以后，全市場定增募集資金規(guī)模開始下降，2017-2019年定增募集資金規(guī)模分別為10197億元、7855億元、6584億元。

《再融資規(guī)則》松綁以后，假設(shè)2020年募集資金規(guī)模增加50%，近五年來手續(xù)費率有下降趨勢，假定手續(xù)費率為0.2%-0.4%，則預(yù)計證券行業(yè)投行業(yè)務(wù)增量收入為20億元-40億元，預(yù)估占行業(yè)整體收入的0.5%-1%左右。從行業(yè)集中度來看，2014-2019年證券行業(yè)增發(fā)收入CR10均在50%以上，2018年、2019年分別達到70.41%、64.58%。對資本實力雄厚、機構(gòu)業(yè)務(wù)較強的頭部券商來說，再融資松綁對其利潤的增厚效應(yīng)將更加顯著。

(2)對市場整體的影響：一方面，一系列資本市場改革舉措將提振市場交易的活躍度，2019年市場日均成交額為5203億元，中性假設(shè)下，預(yù)計2020年日均成交額增長15%-20%，放大至5983億元-6243億元，從而帶動證券公司經(jīng)紀業(yè)務(wù)的增長;另一方面，《再融資規(guī)則》的放松體現(xiàn)了政策對中小企業(yè)的扶持力度。從此前情況來看，中小企業(yè)通常在再融資領(lǐng)域較為活躍。此次再融資的松綁，將影響市場風格的轉(zhuǎn)換，中小盤股票將會占優(yōu)，代表新舊動能轉(zhuǎn)換的中小企業(yè)、高科技企業(yè)有望在這一改革背景下受益。

投資建議

我們維持前期觀點不變。長期來看，資本市場改革不斷釋放行業(yè)紅利，證券公司將迎來高質(zhì)量發(fā)展的新機遇。隨著資本市場改革的全面推進，大型龍頭券商資本實力雄厚、風險定價能力較強等優(yōu)勢將進一步顯現(xiàn)。建議關(guān)注中信證券、中信建投、海通證券、華泰證券、招商證券。

風險提示

疫情擴散程度或持續(xù)時間嚴重超出預(yù)期;市場下跌對券商業(yè)績與估值修復(fù)帶來不確定性;市場競爭加劇等。

（編輯：肖順蘭）