2019年造紙板塊回顧：低迷中筑底成功，新行情正在上演

又聽漲聲一片！自2017年末連續(xù)回調(diào)近兩年的造紙板塊，在2019年成功筑底后回升態(tài)勢(shì)已有數(shù)月，且有愈演愈烈之勢(shì)。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，港股包裝紙兩大龍頭玖龍紙業(yè)（02689）、理文造紙（02314），于2019年8月創(chuàng)出三年多的底點(diǎn)后出現(xiàn)同步回升態(tài)勢(shì)，截止目前的漲幅均超過了55%。與此同時(shí)，近日玖龍、理文、山鷹、聯(lián)盛等行業(yè)龍頭集體上調(diào)紙價(jià)，與漲價(jià)消息一并發(fā)出的還有各大紙廠停機(jī)函，在這個(gè)年關(guān)將至的需求旺季，大廠聯(lián)動(dòng)的控產(chǎn)能提紙價(jià)，為造紙板塊的市場(chǎng)熱度再助一把力。

而回望造紙板塊筑底的2019年可以看到，行業(yè)此次再上行的邏輯其實(shí)已經(jīng)較為通順，并正在得到一步步驗(yàn)證。

行情來源：智通財(cái)經(jīng)

低迷中筑底的2019上半年

需求下滑接連超預(yù)期，造紙行業(yè)景氣度一跌再跌。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，造紙行業(yè)上一輪景氣周期是于2016年下半年啟動(dòng)的，得益于供給側(cè)改革和行業(yè)經(jīng)濟(jì)化去產(chǎn)能，帶來全行業(yè)受益。2017年的環(huán)保政策趨嚴(yán)使得行業(yè)供需緊平衡延續(xù)，再加上廢紙進(jìn)口政策調(diào)整影響下原材料價(jià)格的上漲，進(jìn)一步助推紙價(jià)上漲。不過在2018年初行業(yè)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)放緩，預(yù)期過高的造紙板塊開始了回調(diào)之路。

尤其從2018年中開始，以家電、食品、汽車、快遞等社零和出口需求的明顯下滑，使得箱板瓦楞等包裝紙的下游需求大幅減弱，從而加劇木漿系、廢紙系產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)等整個(gè)造紙產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格出現(xiàn)回落。2019年初國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)的不確定性，更是進(jìn)一步打擊了行業(yè)景氣度。

然而低迷時(shí)期的造紙板塊，新行情啟動(dòng)的資本正在慢慢積累。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，2019年初以來由于下游市場(chǎng)的需求略微低于預(yù)期，這也使得以玖龍紙業(yè)為代表的箱板瓦楞龍頭帶頭去庫存，目前庫存已至低位。

而且由于2018年表觀生產(chǎn)量就出現(xiàn)實(shí)際下滑，原本持續(xù)有箱板企業(yè)公布較大的產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃，在中小企業(yè)盈利壓縮的大背景下，實(shí)際投產(chǎn)進(jìn)度大都少于計(jì)劃安排，因此整個(gè)產(chǎn)能投放大幅低于預(yù)期。而且隨著環(huán)保排污許可證制度、自備電廠趨嚴(yán)、落后產(chǎn)能淘汰、持續(xù)環(huán)保督察等一系列政策收緊，行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張的難度正在持續(xù)提升。數(shù)據(jù)顯示，2019年以來造紙及紙制品業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)增速為負(fù)值，行業(yè)新增產(chǎn)能總體仍處于逐漸出清的態(tài)勢(shì)。

迎來拐點(diǎn)的2019第三季度

2019年三季度開始，無論是木漿系產(chǎn)業(yè)鏈還是廢紙系產(chǎn)業(yè)鏈都呈現(xiàn)向好的形勢(shì)。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，木漿系產(chǎn)業(yè)鏈由于前期貿(mào)易商在紙價(jià)下跌過程中均采取去庫化策略，因此整體庫存保持低位，隨著8月下旬旺季的開啟，終端需求的反彈帶動(dòng)部分貿(mào)易商開啟補(bǔ)庫存，因此紙價(jià)得以走強(qiáng)。而廢紙系產(chǎn)業(yè)鏈中，更是自2018年9月以來，廠商就在持續(xù)去化廢紙及成品紙庫存，箱板瓦楞紙8月價(jià)格開始持續(xù)企穩(wěn)，其中瓦楞紙價(jià)格略有回升，并且隨著市場(chǎng)需求的回暖，行業(yè)庫存還在出現(xiàn)下降趨勢(shì)。

Q3季度行業(yè)業(yè)績(jī)出爐，景氣度回升邏輯得到進(jìn)一步驗(yàn)證。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，雖然2019年前三季度造紙板塊上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比下滑4.18%至988.16億元人民幣（單位下同），但是Q3單季度的352.16億元，同比、環(huán)比分別增長(zhǎng)0.47%、7.42%。其中Q3文化紙價(jià)格提漲順利落地，疊加晨鳴紙業(yè)（01812）文化紙產(chǎn)能釋放貢獻(xiàn)增量，是推動(dòng)造紙板塊收入端環(huán)比改善的主要?jiǎng)恿Α６谟?，Q3造紙板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.31億元，也呈現(xiàn)8.49%的環(huán)比增長(zhǎng)，期間費(fèi)用率環(huán)比下降0.63pct至14.32%，歸母凈利率環(huán)比提升0.06pct至6.33%，毛利率、凈利率環(huán)比基本維穩(wěn)。

就四季度而言，國(guó)慶節(jié)后木漿系紙品價(jià)格順利提漲，疊加成本端漿價(jià)下跌帶來的盈利彈性，雙膠紙、銅版紙盈利預(yù)計(jì)仍將穩(wěn)步提升，Q4造紙板塊盈利有望持續(xù)擴(kuò)張，年內(nèi)逐季改善邏輯有望如期兌現(xiàn)。

不過相比于文化紙確定性的利潤(rùn)，資金更偏愛隨著限制外廢進(jìn)口進(jìn)入關(guān)鍵2020年的包裝紙。

外廢大限將至下的行情推力

步入2020關(guān)鍵年的包裝紙，仍有漲價(jià)的強(qiáng)動(dòng)力。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，官方于2018 年 6 月明確提出到2020 年底實(shí)現(xiàn)外廢零進(jìn)口的目標(biāo)。根據(jù)業(yè)內(nèi)專業(yè)人士測(cè)算，2021年外廢全面禁止后，國(guó)內(nèi)廢紙缺口將擴(kuò)大至上千萬噸，但是國(guó)內(nèi)廢紙回收率短期內(nèi)大幅提升存在難度，因此國(guó)廢價(jià)格存在較大的上漲可能，原材料供給的收緊或?qū)⒂|發(fā)包裝紙價(jià)格走強(qiáng)。

而在廢紙供給持續(xù)收緊下，一眾龍頭企業(yè)已經(jīng)布局海外廢紙漿產(chǎn)能，終將持續(xù)擴(kuò)大其龍頭的成本優(yōu)勢(shì)。智通財(cái)經(jīng)APP了解到，隨著外廢進(jìn)口額度審批持續(xù)趨嚴(yán)，獲取優(yōu)質(zhì)低價(jià)的原材料成為廢紙系的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵，目前可以替代外廢的原材料除了國(guó)廢之外，還有廢紙漿和各類原生漿。不過各類原生漿由于產(chǎn)量限制、價(jià)格因素、原材料儲(chǔ)存及運(yùn)輸?shù)仍?，只能用做補(bǔ)充而不能大范圍替代，廢紙漿則是目前最為優(yōu)質(zhì)的替代方式。相比依賴于國(guó)廢生產(chǎn)的中小企業(yè)，擁有完成海外廢紙回收以及紙漿能力的龍頭紙企，將在原材料供給收緊之下更具成本優(yōu)勢(shì)。

其實(shí)自2018年廢紙進(jìn)口限制政策公布以來，行業(yè)內(nèi)龍頭玖龍紙業(yè)、理文造紙、山鷹紙業(yè)、太陽紙業(yè)、景興紙業(yè)就在紛紛加速海外產(chǎn)能布局。其中玖龍紙業(yè)于2019年9月在馬來西亞收購(gòu)的48萬噸再生漿產(chǎn)能已正常運(yùn)轉(zhuǎn)，再加北美地區(qū)布局已有69萬噸再生漿布局，預(yù)計(jì)2020年中Rumford、Biron、Fairmont50萬噸再生漿投產(chǎn)，2021年Fairmont將有6萬噸再生漿投產(chǎn)。理文造紙則與緬甸企業(yè)簽訂2019年7月1日-2021年12月31日，年均采購(gòu)68萬噸再生漿產(chǎn)品協(xié)議。

綜上所述，短期內(nèi)造紙板塊已開啟盈利修復(fù)，持續(xù)改善板塊的悲觀預(yù)期，疊加中長(zhǎng)期的外廢禁令大限將至推高國(guó)廢價(jià)格的可能，包裝紙龍頭玖龍紙業(yè)和理文造紙目前行情具備一定的延續(xù)性。