新股解讀|邁科管業(yè)（01553）基本面漸變，基石投資者能否對沖風(fēng)險(xiǎn)？

2018年以來，國內(nèi)外經(jīng)營環(huán)境的變化確實(shí)對國內(nèi)制造業(yè)產(chǎn)生了一定程度的影響，邁科管業(yè)(01553)便身受其害。

在2019年前5個月時(shí)，邁科管業(yè)來自美國的收入銳減23.1%至7120萬元(人民幣，下同)，公司基本面發(fā)生明顯變化。而此時(shí)邁科管業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比率(有息負(fù)債除以凈資產(chǎn))高達(dá)109.7%。在經(jīng)營環(huán)境惡化以及高負(fù)債的雙重挑戰(zhàn)下，上市已成為最優(yōu)解。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，邁科管業(yè)目前已通過港交所的上市聆訊，其已于2019年11月29日開始招股，至12月9日時(shí)招股結(jié)束。公司擬發(fā)行9840萬股普通股，每股發(fā)行價(jià)1.86-2.4港元，預(yù)期12月18日正式在港掛牌。

通過計(jì)算能發(fā)現(xiàn)，邁科管業(yè)此次上市的市值為8.07-10.4億港元。若以2018年的股東應(yīng)占利潤5803萬港元計(jì)算，該公司的靜態(tài)估值為13.9-17.9倍PE。但至2019年前5個月時(shí)，邁科管業(yè)的收入已同比下滑7.5%。在基本面受到?jīng)_擊的情況下，該公司是否值得關(guān)注?

海外市場收入占比接近一半

邁科管業(yè)主要從事標(biāo)準(zhǔn)預(yù)制管道接頭產(chǎn)品及鋼管產(chǎn)品的制造及銷售。目前公司經(jīng)營三間生產(chǎn)廠房，兩間位于中國山東濟(jì)南，總面積分別為23.27萬平方米、8萬平方米。另一間3842平方米的廠房則位于越南同奈省。

據(jù)招股書顯示，邁科管業(yè)的產(chǎn)品主要包括四大種類，分別是標(biāo)準(zhǔn)預(yù)制管道接頭、鋼管產(chǎn)品、組裝管道系統(tǒng)設(shè)計(jì)及供應(yīng)，以及其他。其中，鋼管產(chǎn)品又分為電阻焊鋼管、螺旋型埋弧焊鋼管、訂制鋼管三個種類。

2018年時(shí)，預(yù)制管道接頭產(chǎn)品占邁科管業(yè)總收入的比例為31.2%，鋼管產(chǎn)品收入占比63.7%，組裝管道系統(tǒng)設(shè)計(jì)及供應(yīng)收入占比0.9%，其他收入占比4.2%。預(yù)制管道接頭、鋼管產(chǎn)品是公司的拳頭產(chǎn)品。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，若以2018年的收入計(jì)算，該公司在中國的標(biāo)準(zhǔn)預(yù)制管道接頭行業(yè)中排名第一位，市占率為7.1%，而同期在鋼管制造行業(yè)中的市占率為0.2%。可見，邁科管業(yè)兩大產(chǎn)品所處的行業(yè)較為分散，這也意味著競爭劇烈。

為尋找新的增量市場，邁科管業(yè)已將銷售渠道已擴(kuò)張至海外。公司在海外通過直銷和批發(fā)進(jìn)行產(chǎn)品的銷售，而在國內(nèi)采用直銷、分銷、批發(fā)三種銷售方式。2018年時(shí)，該公司在海外的收入占比為46%，在國內(nèi)收入占比54%。

海外已成為邁科管業(yè)的重要市場。細(xì)分來看，2018年時(shí)的美國收入占比20.4%，其他亞洲國家占比14%，不包括美國的其他美洲國際占比8.3%。

純利增長靠運(yùn)營成本控制

2016-2018年，邁科管業(yè)實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展，公司總收入從4.52億增至12.15億元。但細(xì)看能發(fā)現(xiàn)，2018年的收入增速為30%，較2017年107.52%的收入增速明顯下滑，這主要是因?yàn)殇摴墚a(chǎn)品中的螺旋型埋弧焊鋼管、訂制鋼管的收入增速放緩。

從市場角度看，主要是因?yàn)閲鴥?nèi)市場的萎靡。智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，2018年時(shí)，國內(nèi)市場的分銷及批發(fā)渠道收入同比均出現(xiàn)了明顯下滑。其中，分銷收入同比下滑9%，批發(fā)渠道則同比下滑65%。

批發(fā)渠道對市場需求較直銷、分銷模式更為敏感，批發(fā)收入的大幅下滑，說明市場需求疲軟。結(jié)合國內(nèi)當(dāng)前房地產(chǎn)市場的基本情況來看，這并不難理解。

而至2019年前五個月時(shí)，由于市場需求的疲軟，中國市場的收入增速已降至7.23%，且受貿(mào)易摩擦以及動蕩行業(yè)環(huán)境的影響，美國市場及其他海外市場收入均有明顯下滑，導(dǎo)致公司總收入同比下降7.5%。

智通財(cái)經(jīng)APP發(fā)現(xiàn)，在總收入同比下滑的情況下，邁科管業(yè)在2019年前5個月的經(jīng)調(diào)整股東應(yīng)占利潤(剔除上市開支影響)卻同比上升65%至2653.9萬。這是因?yàn)樵谑袌鲂枨蠼档秃?，公司的分銷及渠道銷售開支同比減少了近400萬，以及其他收益及虧損類錄得607.4萬元收益，而2018年同期則是虧損144.5萬。這說明純利的增長主要得益于內(nèi)部運(yùn)營成本的控制，但若需求未能有所改善，業(yè)績也將逐漸惡化。

基石投資者能否拯救股價(jià)?

不過令人意外的是，邁科管業(yè)找到了基石投資者。據(jù)招股書顯示，從事企業(yè)投資及管理咨詢的上海恒源國際投資有限公司同意認(rèn)購邁科管業(yè)2200萬股股份，約占發(fā)售股份的22.4%，并設(shè)有6個月的禁售期。

基石投資者的引入，對于IPO后價(jià)格的穩(wěn)定有積極作用。但從邁科管業(yè)目前的基本面來看，基石投資者或許難以拯救邁科管業(yè)股價(jià)，因?yàn)樵摴久媾R以下幾大問題：

其一，國內(nèi)市場需求的疲軟。2018年國內(nèi)分銷、批發(fā)收入的下滑已表明市場需求的不足，而至2019年前5個月時(shí)，國內(nèi)市場的收入增速已下滑至7.23%。

其二，貿(mào)易摩擦的反復(fù)讓邁科管業(yè)海外市場的需求充滿不確定性，且在2019年前5個月時(shí)，海外市場的收入已全面下滑，短期內(nèi)難有起色。對于企業(yè)經(jīng)營的不確定，市場往往只會給出折價(jià)。

其三，公司的資產(chǎn)負(fù)債比率處于相對較高水平。2019年前五個月時(shí)，該公司有息負(fù)債與凈資產(chǎn)的比率高達(dá)107%，高額的財(cái)務(wù)成本會使公司股價(jià)承壓。

其四，邁科管業(yè)的估值并不吸引。該公司擬發(fā)行9840萬股普通股，每股發(fā)行價(jià)1.86-2.4港元，則此次上市的市值為8.07-10.4億港元。若以2018年的股東應(yīng)占利潤5803萬港元計(jì)算，該公司的靜態(tài)估值為13.9-17.9倍PE。雖然2019年前五個月的純利大增，但在收入趨勢走壞的情況下，內(nèi)部運(yùn)營成本的控制難以起到長期效果，純利將逐漸走下坡路，這對未來的預(yù)期是一種損害，必然使估值打折。

綜合來看，在國內(nèi)市場需求下滑以及國外市場需求不確定的情況下，邁科管業(yè)估值并不吸引。在風(fēng)險(xiǎn)較為明顯的情況下，即使引入基石投資者，或許也難以拯救股價(jià)。