百年老店Thomas Cook宣布破產，戰(zhàn)略股東復星旅文（01992）是否安好？

英國老牌旅游集團Thomas Cook宣告破產，引發(fā)市場熱議。

智通財經APP了解到，9月23日，Thomas Cook宣布，由于債務談判失敗，該公司已向英國高等法院提出了強制清盤的申請。次日，復星旅文（01992）發(fā)布有關市場傳聞的聲明，證實了Thomas Cook已向高等法院申請強制清算的信息，稱亦無根據該等洽談進行任何出資。

Thomas Cook陷債務困境

Thomas Cook是一家178年歷史的老牌旅游公司，擁有186家自有品牌酒店及度假村（近4萬間客房），分布于47個旅游目的地，覆蓋8個酒店品牌，94架飛機以及業(yè)務覆蓋16個國家及地區(qū)，資源及口碑方面在行業(yè)上可以說獨一無二了，但高負債運轉導致其發(fā)生了債務危機。

2018財年，該公司資產負債率達95.6%（2017財年為96.1%），凈營運資本-21.09億英鎊（2017財年為-21.08億英鎊），2019上半財年總有息負債19.33億英鎊，凈負債-12.47億英鎊，該公司連續(xù)幾年處于“高負荷”的債務壓力。

而在去年，歐洲目的地市場夏季炎熱天氣過長、空中交通管制員工罷工、油價上漲等都是外部不利因素，Thomas Cook無疑受到的影響最大，該公司于2018財年經營出現虧損，2019上半財年虧損擴大，導致現金流出現了一些問題，經營困境重重。

然而，該公司接下來的日子也不樂觀，主要是因為，一方面由于外部環(huán)境影響，自身的經營現金流出現了問題，而債務急需解決，導致經營方面沒有更多的資金資源投入，另一方面競爭對手的壓力，并不斷獲得所處行業(yè)的市場份額。

但托馬斯庫克管理層的一些決策卻令人難解，在經營虧損及高負荷負債的情況下，仍大量通過杠桿收購大量線下實體店，當時其初衷是減少線下競爭對手，并獲取這些實體店的流量。但在線預訂態(tài)勢越加明顯，效果并不明顯，反而給托馬斯庫克的資金帶來更大壓力，在接下來資金流動、騰挪等帶來掣肘等。

其根源主要還是股東較為分散，控制力過弱。智通財經APP了解到，目前Thomas Cook最大股東持股14.17%的份額，前六大股東持股份額合計為49.56%，股權較為分散，且單一股東控制力弱，這樣治理架構容易使董事會完全為管理層掌控，監(jiān)督機制缺位。

不斷加碼的重組成本

Thomas Cook長短期債務壓力過大，加上面臨經營困境，沒有經營現金流的補給，只好尋求外部幫助。剛好復星旅文的業(yè)務和該公司吻合度非常很高，不管是獲取資源還是業(yè)務協同上，對復星旅文都有很大好處，且2015年就有接觸投資，于是談判就開始了。

我們看到的結果，談判最終失敗，Thomas Cook宣告破產，而談判失敗的背后有是重組成本不斷增加。

以時間維度來看，從7月12日，Thomas Cook的資本重組的價碼（引入復星旅文及核心貸款銀行資金）7.5億英鎊，到8月12日，提出和債券方在商談額外增加1.5億英鎊的資本投入，最后到9月20日，以核心借款銀行為代表的主要債權人加價2億英鎊。不斷增加的重組成本，導致談判最終不歡而散。

實際上，在8月份，談判進展還是非常順利的，本來預計10月份落地，但最后關頭，Thomas Cook大債主蘇格蘭皇家銀行及多家銀行曾提出要求，讓Thomas Cook從市場上再找2億英鎊資金，用以支付夏季服務的相關費用。——成為了壓死駱駝的最后一根稻草。

其實，最好的結局是重組可以順利進行，如此Thomas Cook可以緩解當前的債務問題，同時復星旅文也獲得歐洲老牌旅游集團的資源，這是互利雙贏的結果，但重組成本的不斷加碼，導致談判無法繼續(xù)。復星旅文方面表示，對于Thomas Cook未能就擬議的資本重組找到可行解決方案，感到失望。

財務影響已大部分反映

9月22日，Thomas Cook公告進入強制破產程序，同時確定Alix Partner和KPMG作為資產管理人（分不同公司）。

實際上，Thomas Cook進入破產程序后，資產變賣價格更低，復星旅文想要獲取該公司的資源，通過拍賣市場成本方面更有利，在業(yè)內看來，在歐美市場上，破產保護往往能讓收購方更“有效率”地拿下被收購企業(yè)。

不過投資者可能想要知道Thomas Cook的破產對復星旅文有多大影響。就業(yè)務而言，復星旅文的主要業(yè)務是Club Med 和國內的旅游目的地，因為目標用戶是中高端的個體旅游消費者，業(yè)務交集很少，和Thomas Cook有一家合資的公司，但業(yè)務量小，基本不夠成影響，因此對可持續(xù)經營利潤也基本沒有影響。

值得注意的是，上半年，復星旅文持有Thomas Cook的11.4%的股權，會計處理上，在資產負債表列入指定以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的權益投資科目，其價值變動通過股東所有者權益變動表反映出來。

2018年，在權益變動表中，權益投資的公允價值凈值為-7.3億元，從附注推算其中歸屬于Thomas Cook變動的金額約為為-6億元，2019年權益投資的公允價值凈值為-3億元，合計變動約-9億元。2019年中報顯示以公允價值計量計入其他綜合收益的權益投資約2億元左右。

由此可見，復星旅文投資的Thomas Cook合計已經減值了約八成左右，未來的報表影響有限，并且不會影響歸屬于母公司的凈利潤和每股盈利。因此Thomas Cook此次的破產信息，并未對復星旅文的股價產生顯著性波動影響。

綜上看來，Thomas Cook宣告破產，是市場可以預知到的事件，所謂塞翁失馬焉知非福，對復星旅文而言，或可以通過更低的成本獲得Thomas Cook旗下的資產，從而更有“效率”的收購，而且破產對復星旅文的業(yè)務經營基本沒有影響。