為何鮑威爾未明確表態(tài)9月降息？

本文源自“每日經(jīng)濟新聞”。

由于美國對外貿(mào)易矛盾的再次升溫，周五美股出現(xiàn)了大跌，道指一度下跌了750點。本周美股三大股指跌幅在1%~1.8%之間。華爾街的機構(gòu)投資者對美聯(lián)儲主席鮑威爾的講話沒有確認降息的路徑和有更多的區(qū)域聯(lián)儲分行長對降息提出異議感到憂心忡忡。雖然目前對美國經(jīng)濟疲軟時間順序上說法不一，但本周出現(xiàn)了最新的數(shù)據(jù)卻包含了最令人擔(dān)憂的方面：美國8月份采購經(jīng)理指數(shù)Markit制造業(yè)PMI初值報49.9，這是自2009年9月以來首次跌至50下方；新業(yè)務(wù)增長放緩至10年來的最低水平，主要受服務(wù)業(yè)整體動能急劇喪失的驅(qū)動。8月的調(diào)查數(shù)據(jù)提供了一個明確的信號，表明第三季度經(jīng)濟增長繼續(xù)放緩，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)的PMI仍遠遜色于2019年初表現(xiàn)。

由于特朗普總統(tǒng)的對外貿(mào)易摩擦的加劇，最新數(shù)據(jù)顯示已經(jīng)開始傳導(dǎo)到美國國內(nèi)。今年上半年美國制造業(yè)產(chǎn)出連續(xù)兩個季度下滑，已陷入技術(shù)性衰退。隨著新出口銷售下滑速度創(chuàng)2009年8月以來最快，顯示出制造業(yè)企業(yè)持續(xù)受到貿(mào)易摩擦導(dǎo)致全球經(jīng)濟放緩的影響明顯。今年8月份企業(yè)對未來一年的預(yù)期變得悲觀，企業(yè)增長預(yù)測的持續(xù)下滑表明，未來幾個月，企業(yè)在支出、投資和員工招聘方面可能會更加謹慎。

美國最重量級的紐約聯(lián)儲最近發(fā)布報告指出，美國貿(mào)易政策推高了美國制造業(yè)和服務(wù)業(yè)企業(yè)產(chǎn)品價格，導(dǎo)致這些企業(yè)的利潤在縮水。79%的美國制造業(yè)企業(yè)和60%的服務(wù)業(yè)企業(yè)都表示，貿(mào)易政策直接或間接地導(dǎo)致它們的成本上升。其中，大約14%的制造業(yè)企業(yè)和12%的服務(wù)業(yè)企業(yè)表示“成本上升非常顯著”。調(diào)查中，45%的制造業(yè)企業(yè)都表示，受投入成本上升的影響，將在今年、明年生產(chǎn)的商品定價上調(diào)。51%的制造業(yè)企業(yè)表示，貿(mào)易政策會導(dǎo)致他們2019年的利潤降低；47%的制造業(yè)企業(yè)預(yù)計明年的利潤也會縮水。

在本周公布的7月31日結(jié)束的美聯(lián)儲FOMC會議紀要顯示，多位與會者認為對經(jīng)濟造成壓力的許多風(fēng)險性質(zhì)，以及這些風(fēng)險可能在何時化解并不明朗，都彰顯出利率政策的制定者必須保持靈活性，并關(guān)注后續(xù)數(shù)據(jù)對經(jīng)濟前景影響的必要性。此次會議降息25個基點的提議是調(diào)整政策立場的一部分，或是周期中調(diào)整的一部分，以應(yīng)對近幾個月來經(jīng)濟前景呈現(xiàn)的最新發(fā)展。從風(fēng)險管理角度來看，在此次會議上放松政策是謹慎的步驟。

但此次會議的美聯(lián)儲政策決策者對降息的分歧極大也是事實。兩位會議參與者希望在此次會議上激進地降息50個基點，而不是25個基點，主要依據(jù)是疲弱的通脹數(shù)據(jù)。另有相當(dāng)重量級元老資深聯(lián)儲分行長希望此次會議上維持利率不變，因認為受益于消費者充滿信心、就業(yè)市場強勁和失業(yè)率偏低，實體經(jīng)濟繼續(xù)保持良好狀態(tài)，數(shù)據(jù)沒有顯示有激進降息甚至降息的必要。與會者普遍認為，不確定性相關(guān)的風(fēng)險將對經(jīng)濟前景構(gòu)成持續(xù)阻力。一些與會者表示擔(dān)心國債收益率曲線倒掛持續(xù)了大約兩個月，可能表明市場參與者預(yù)計經(jīng)濟狀況將變得疲弱，美聯(lián)儲將很快需要大幅降息。與會者繼續(xù)認為最可能的情況是經(jīng)濟活動持續(xù)擴張，勞動力市場狀況良好。FOMC在使用前瞻性指引和資產(chǎn)購買方面獲取的經(jīng)驗，加深了人們對這些工具運作方式的理解；因此，如果經(jīng)濟情況需要，F(xiàn)OMC將來可以更自信，更加先發(fā)制人地使用這些工具。

我認為9月份降息25個基點基本合適，50個基點降息沒有可能，年底前如果通脹沒有問題，還會有一次25個基點降息。我不認為去年美聯(lián)儲對降息的反應(yīng)遲鈍，更不認為去年年底加息屬于太過激進，將利率上調(diào)至2.5%有什么不對。如果經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示良好，那么資金成本就必須要有代價，而不是稀釋居民的微薄利息財富。為了確保經(jīng)濟前景免受下行風(fēng)險的影響，在確定聯(lián)邦基金利率未來目標(biāo)范圍時保持靈活性非常重要，近期對貨幣政策立場的調(diào)整將適當(dāng)依賴于后續(xù)數(shù)據(jù)對經(jīng)濟前景的影響。

我特別關(guān)注本周前兩天，德國政府嘗試招標(biāo)發(fā)售20億歐元零息債券的事，雖然絕對值很少，但我認為這很可能是德國政府或歐洲央行的投石問路之舉。這次發(fā)行最終未能獲得預(yù)期需求，因為只賣出了8.24億歐元，而平均收益率最終為-0.11%，這也創(chuàng)出了歷史新低。此次發(fā)行代表著德國政府融資成本更低廉的刺激隨時可能推出，但更重要的是證明了歐洲經(jīng)濟的疲弱程度，相對美國而言，差距不是一個數(shù)量級。顯然投資者對歐元區(qū)經(jīng)濟最強，經(jīng)濟安全性最高的徳國經(jīng)濟增長前景持非常懷疑的態(tài)度，因此，美債的安全性和穩(wěn)定的回報率，必然是市場上大家瘋搶的品種。

從本周五開始的2019年度全球央行行長在杰克遜霍爾會議上，也更多釋放出美聯(lián)儲各大分行長對貨幣政策的真實態(tài)度。特別是幾位重量級分行長則根本不想在九月份采取任何降息行動，這種做法并非沒有道理，因為頻繁使用降息，子彈在真正需要增加的衰退時就會不足。這一點上，美聯(lián)儲的官員們都是積累過豐富的經(jīng)驗，特別是經(jīng)歷了2000年網(wǎng)絡(luò)股泡沫和2008年的次貸危機。我們看到波士頓聯(lián)儲分行長Eric Rosengren和堪薩斯城聯(lián)儲分行長Esther George是直接在7月份會議上對降息投了反對票。周五，費城聯(lián)儲行長Patrick Harker也表示他當(dāng)時是不情愿地同意了7月的降息，并希望當(dāng)前應(yīng)該維持利率不變一段時間。達拉斯聯(lián)儲分行長Robert Kaplan表示，并不是全力支持繼續(xù)降息。重申對調(diào)整利率持開放態(tài)度，但更希望維持利率不變。不認為現(xiàn)在處于降息周期。他表示收益率曲線的大幅波動并不是對貨幣政策的回應(yīng)，貨幣政策并沒有導(dǎo)致經(jīng)濟放緩。所以，可以明確看到，美國央行的重量級官員對本國經(jīng)濟狀況的自信依舊，防微杜漸的分行長也不在少數(shù)，這是幾十年來分歧比例最高的年份。

而美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾的全球央行年度研討會上發(fā)表演講時重申將采取適當(dāng)行動，以維持美國經(jīng)濟擴張。我認為他是負責(zé)任的美聯(lián)儲主席，如果大家仔細解讀他在會議上的全文內(nèi)容，對美國過去70年的經(jīng)濟解讀就可以明白。之所以當(dāng)日他并不解讀九月份是否降息就是希望再看一下今后三周的經(jīng)濟數(shù)據(jù)和全球金融市場的動態(tài)再做決定，畢竟如果有高比例的理事會成員反對降息，他就必須要發(fā)揚少數(shù)服從多數(shù)，多數(shù)考慮少數(shù)的通則。美國經(jīng)濟是處于有利狀況，因為如此低的失業(yè)率說明了消費的穩(wěn)定性保證了經(jīng)濟的正循環(huán)。面臨顯著風(fēng)險主要是11年的股市牛市還能用什么方法進一步推動和保持。

很明顯，在當(dāng)前這個時代，全球的低通脹才是每一次經(jīng)濟疲軟的主要問題，而非高通脹。因為高通脹由利率控制，而低通脹利率能不能控制，那可不一定。至于低通脹是怎么造成的，眾說紛紜，美聯(lián)儲很顯然對這個狀態(tài)了如指掌。毫無疑問美聯(lián)儲將采取政策維持經(jīng)濟擴張，以達到充分就業(yè)和通脹率2%左右的目標(biāo)。貿(mào)易摩擦對全球經(jīng)濟增長預(yù)期和美國制造業(yè)及企業(yè)投資正造成負面沖擊，這能否維持當(dāng)前平衡或上升才是美聯(lián)儲決策者們的貨幣政策標(biāo)準。市場密切關(guān)注鮑威爾在演講中是否會給出9月再次降息的信號，但鮑威爾并未明確表態(tài)，而是重復(fù)了此前使用過多次的措辭。