招商證券：平安(02318)領(lǐng)銜保險(xiǎn)行業(yè)，負(fù)債端有望進(jìn)入改善通道

壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)新單短期承壓期已過

（1）壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)原保費(fèi)方面，1-7月平安(02318)、新華(01336)、太保(02601)累計(jì)原保費(fèi)依次為3484億、825億、1498億，累計(jì)同比增速依次為9.5%（前值為9.2%）、8.6%（前值為9%）、6.3%（前值為6.5%）；7月單月來看平安、新華、太保當(dāng)月原保費(fèi)依次為327億、85億、114億，單月同比增速依次為12.6%（前值為10.9%）、5.2%（前值為7.1%）、4.4%（前值為12.5%）。（2）新單方面，平安壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)1-7月個(gè)人新單保費(fèi)為944億，同比增速-7%（前值為-9%），降幅持續(xù)收窄，7月單月新單保費(fèi)為98億，同比增長4%（前值為-4%），隨著時(shí)間的進(jìn)展累計(jì)新單的缺口將不斷收窄。在續(xù)期拉動(dòng)模式下，上市險(xiǎn)企整體原保費(fèi)收入將保持穩(wěn)健增長態(tài)勢(shì)。各公司代理人數(shù)量的穩(wěn)定、新產(chǎn)品的不斷推出、修改基本法等措施多管齊下， 7月份單月新單增速預(yù)計(jì)好于二季度，后續(xù)負(fù)債端有望逐步修復(fù)缺口。

財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)保費(fèi)增速企穩(wěn)但后續(xù)承壓

1-7月平安、太保財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)累計(jì)保費(fèi)收入依次為1510億、784億，累計(jì)同比增速依次為9%（前值為10%）、12%（前值為12%），相較年初高點(diǎn)回落明顯且增速平穩(wěn)維持在10%左右；7月單月來看，平安、太保財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)當(dāng)月原保費(fèi)依次為205億、98億，單月同比增速依次為4%（前值為13%）、11%（前值為17%）。從中國平安披露的財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)分險(xiǎn)種保費(fèi)收入來看，主要是非機(jī)動(dòng)車輛保險(xiǎn)（車險(xiǎn)和意健險(xiǎn)之外）的增速從1月份的高點(diǎn)回落明顯所致，車險(xiǎn)保費(fèi)增速持續(xù)低于10%，公司保證保險(xiǎn)保費(fèi)預(yù)計(jì)由于普惠業(yè)務(wù)和陸金所P2P業(yè)務(wù)的回落亦有所拉低。后續(xù)若隨著三次商車費(fèi)改在更多地區(qū)的進(jìn)一步推進(jìn)，車均保費(fèi)有進(jìn)一步下降壓力，上市險(xiǎn)企預(yù)計(jì)均將加大對(duì)非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)的拓展以推動(dòng)整體財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)保費(fèi)的穩(wěn)定增長。

所得稅政策預(yù)期兌現(xiàn)，后續(xù)費(fèi)用投入和政策逐步落地，有望逐步改善負(fù)債端悲觀預(yù)期

財(cái)政部積極相應(yīng)國家減減稅降費(fèi)號(hào)召，稅率的降低和一次性影響均為保險(xiǎn)公司帶來超預(yù)期利潤。據(jù)各家公司的2019年中期業(yè)績快報(bào)得知，國壽(02628)、太保、新華、人保2019年中報(bào)歸母凈利潤增速分別為115%~135%、96%、80%、40%~60%，扣非后歸母凈利潤增速別分別為85%~105%、38%、45%、10%~30%，非經(jīng)常性損益均為2018年按新稅收政策計(jì)算多繳納的稅額一次性的返還。往后看，在當(dāng)前產(chǎn)品銷售承壓的背景下，減稅增厚的利潤有利于增強(qiáng)保險(xiǎn)公司“彈藥庫”實(shí)力，有望投入更多的資源完成全年銷售目標(biāo)，如費(fèi)用、方案、新產(chǎn)品等。目前銀保監(jiān)會(huì)正在著手修訂重疾險(xiǎn)的定義，預(yù)計(jì)未來長期保障類產(chǎn)品在價(jià)值率保持穩(wěn)定的背景下可適當(dāng)下調(diào)保費(fèi)（責(zé)任減少），對(duì)于保障類產(chǎn)品的銷售和大型保險(xiǎn)公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的提升均有較大的利好。

投資建議

保險(xiǎn)行業(yè)減稅政策顯著拔高上市險(xiǎn)企半年報(bào)利潤增速，權(quán)益市場(chǎng)同比改善推動(dòng)扣非業(yè)績保持較高增速。在高業(yè)績的背景下，我們預(yù)計(jì)半年報(bào)NBV及EV增長也將好于去年。由于負(fù)債端二季度新單保費(fèi)表現(xiàn)相對(duì)疲軟（其實(shí)也有基數(shù)原因），市場(chǎng)目前對(duì)負(fù)債端新單后續(xù)表現(xiàn)預(yù)期較為悲觀，三季度往后各公司的戰(zhàn)略將有所分化，其中中國平安由于積極采取了新產(chǎn)品投放、業(yè)務(wù)推動(dòng)方案等有效措施，預(yù)計(jì)后續(xù)新單環(huán)比改善可期，中國人壽三季度將聚焦于內(nèi)部管理但全年視角看新單增速預(yù)計(jì)仍將為同業(yè)最佳，中國太保亦推出了新產(chǎn)品預(yù)計(jì)下半年隨著公司中高層領(lǐng)導(dǎo)確定后在業(yè)務(wù)推動(dòng)方面將會(huì)發(fā)力，負(fù)債端有望柳暗花明。資產(chǎn)端長短利率已處于較低位置，同時(shí)考慮權(quán)益市場(chǎng)的潛在改善情況和利率的長周期波動(dòng)，利率最多對(duì)保險(xiǎn)股價(jià)產(chǎn)品擾動(dòng)，不改變估值中樞穩(wěn)定和估值切換，考慮到保險(xiǎn)EV每年15%-20%的穩(wěn)定以及確定增長，我們建議投資者繼續(xù)堅(jiān)定配置保險(xiǎn)板塊，個(gè)股推薦：中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險(xiǎn)。