天風(fēng)證券：歐洲碳排新政實(shí)施在即，全球電動車放量有望加速，產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的將充分受益

為了控制汽車尾氣對于生態(tài)環(huán)境的影響，早在1992年，歐洲經(jīng)濟(jì)委員會（ECE）就開始實(shí)施歐洲汽車排放標(biāo)準(zhǔn)，自1992年至今，歷經(jīng)歐Ⅰ、歐Ⅱ、歐Ⅲ、歐Ⅳ、歐Ⅴ、歐Ⅵ，歐洲一直保持著世界上最嚴(yán)格的交通碳排放政策，極大地改善了歐洲的環(huán)境。

2014年2月，歐洲議會首次制定對汽車碳排放的強(qiáng)制要求，計(jì)劃到2015年歐盟范圍內(nèi)新登記乘用車平均二氧化碳排放不超過130g/km，到2021年新登記乘用車平均二氧化碳排放不超過95g/km，并設(shè)置2020年為緩沖期，當(dāng)年新增車輛須有95%二氧化碳排放達(dá)標(biāo)。

1.1.歐洲史上最嚴(yán)格的汽車碳排政策即將于2020年實(shí)施

歐洲汽車碳排放政策加速趨嚴(yán)。2018年12月，交通碳排放政策本已非常嚴(yán)格的歐洲再度宣布，計(jì)劃到2030年使汽車和貨車的二氧化碳排放量在2021年的基礎(chǔ)上分別降低37.5%和31%，并為此設(shè)立了到2025年降低15%的中期目標(biāo)。對比來看，1）2021年目標(biāo)相比2015年目標(biāo)緩沖期更短。2015年目標(biāo)最早于2009年提出，并采用漸進(jìn)導(dǎo)入機(jī)制，規(guī)定2012年、2013年、2014年新車導(dǎo)入比例分別為65%，75%，80%；而對于2021年目標(biāo)僅設(shè)置2020年一年緩沖期，新車導(dǎo)入比例95%；2）2030年排放目標(biāo)下降更快。2021年目標(biāo)較2012年實(shí)際排放值十年降低28.14%；而2030年目標(biāo)較2021年目標(biāo)值十年降低37.5%，下降速度更快。

懲罰力度加大使得車企違約成本大大上升。如果車企所有車型的平均CO2排放超出該車企的排放目標(biāo)，車企需要為超出部分繳納額外費(fèi)用。2018年懲罰政策為：每公里平均CO2排放超出目標(biāo)部分，第一個1g繳納5€，第二個1g繳納15€，第三個1g繳納25€，之后超出部分每1g/km繳納95€。而2019年起，排放量每超出目標(biāo)值1g，需繳納95€。假如大眾2019年的每公里平均二氧化碳排放保持不變?yōu)?20.39g，則在2019年需繳納95 €X（120.39-95）X3733427輛=90億歐元。因此，懲罰力度的加大給車企帶來極大的壓力。

NEDC切換到WLTP，2021年后測試條件更加嚴(yán)苛。歐盟2017年9月將汽車排放測試標(biāo)準(zhǔn)由NEDC（新歐洲循環(huán)工況）更換至WLTP（全球統(tǒng)一輕型車輛測試規(guī)程）。由于NEDC測試時汽車始終保持穩(wěn)態(tài)運(yùn)行，因此NEDC測試循環(huán)下所得到的油耗、排放等數(shù)據(jù)均低于用戶的實(shí)際使用情況；而WLTP在測試過程中，包含了五個工況和四個階段， 4個市區(qū)循環(huán)和1個郊區(qū)循環(huán)（模擬），低速、中速、高速和特高速四個階段，更接近實(shí)際使用中的工況。此外，新的測試還加入RDE測試（Real Driving Emissions），即將車開到公共道路上進(jìn)行測試，使得測試結(jié)果更加符合真實(shí)環(huán)境下的排放情況。

（1）經(jīng)過歐盟測試，同一輛車WLTP工況下的CO2平均排放量較NEDC平均高10%-40%，因此WLTP測試加大了乘用車二氧化碳排放達(dá)標(biāo)的難度；

（2）雖然2017年開始測試標(biāo)準(zhǔn)就已經(jīng)更改為WLTP，但是歐盟2015-2020年的碳排放目標(biāo)仍是基于NEDC標(biāo)準(zhǔn)制定，且測試車輛時是在WLTP測試后再通過CO2MPAS模型轉(zhuǎn)換為NEDC標(biāo)準(zhǔn)下的值，對NEDC標(biāo)準(zhǔn)下的值評判其是否達(dá)標(biāo)，所以實(shí)際上歐盟在2021年以前使用的仍是NEDC標(biāo)準(zhǔn)。2021年以后，隨著年度排放目標(biāo)和測試結(jié)果都轉(zhuǎn)換為WLTP標(biāo)準(zhǔn)，WLTP帶來的壓力才真正開始體現(xiàn)。

1.2.對比中美歐，歐洲碳排政策最為嚴(yán)格

橫向?qū)Ρ葋砜矗瑲W洲始終有著最為嚴(yán)格的交通碳排放政策。2025年歐盟碳排放目標(biāo)值較美國低27%，較中國低24%。目前美國汽車碳排放政策趨于寬松。美國環(huán)保局與2014年3月3日確定Tier 3輕型汽車排放法規(guī)，將在2017年-2025年分階段實(shí)施，然而特朗普的上臺給碳排放帶來極大的不確定性，美國國家高速公路交通安全管理局（NHTSA）表示將以2020年的聯(lián)邦燃效標(biāo)準(zhǔn)（即每加侖燃油平均至少行駛35英里）封頂，不再繼續(xù)追求2025年每加侖燃油行駛50英里的目標(biāo)。目前中國汽車碳排放政策趨嚴(yán)，但同一時間點(diǎn)來看仍低于歐盟水平。中國排放政策趨嚴(yán)，制定史上最嚴(yán)格的國六標(biāo)準(zhǔn)，相比國五標(biāo)準(zhǔn)的二氧化碳排放限值加嚴(yán)50%，國六（A）和國六（B）分別在2020年7月1日和2023年7月1日實(shí)行。

2. 歐洲電動化勢在必行，PHEV、EV引領(lǐng)電動化進(jìn)程

2.1.歐洲排放現(xiàn)狀嚴(yán)峻，電動化勢在必行

從歐洲汽車碳排放現(xiàn)狀來看，2018年碳排放不降反升、新能源車仍有較大空間。設(shè)立碳排放目標(biāo)以來，歐洲的碳排放水平不斷下降，然而2018年歐洲汽車的平均二氧化碳排放水平首次上升，同比增長1.6%達(dá)到120.4g/km，這主要是因?yàn)镾UV車銷量占比的提升。SUV車大排放但是高利潤，因此車企一直無法放棄其銷售。2018年汽車碳排放水平的提升使得現(xiàn)排放量與2020-2021年的95g/km目標(biāo)值的差距進(jìn)一步拉大到25.4g/km。

從歐洲汽車市場現(xiàn)狀來看，電動車發(fā)展空間大。全球來看，歐洲的新能源汽車滲透率雖然不斷提高，2018年達(dá)到2.32%，但是相比于中國、荷蘭、瑞典等國家仍有很大提升空間。另外，2018年歐洲新車注冊量約為1562.45萬輛，而電動車注冊量僅為110.99萬輛，其中，BEV/PHEV/HEV分別為15/15.18/57.86萬輛，BEV增速最高達(dá)53.19%，HEV占比超過一半。

2.2.電動化為車企最優(yōu)選擇，BEV、PHEV引領(lǐng)歐洲電動化進(jìn)程

從歐洲新車注冊份額變化來看，電動車份額逐年增加，2018年合計(jì)占市場的7.3%，ECV（BEV+PHEV）達(dá)到2%，HEV達(dá)到3.8%。出于環(huán)?？紤]，歐洲對柴油車已采取禁售、限行等措施，致使柴油車市場份額逐年加速下降，2018年減少8.1%，也因此市場紛紛向汽油車和電動車轉(zhuǎn)化，汽油車份額逐年上升，2018年增加6.4%，但我們認(rèn)為未來電動車或?qū)⒊蔀閷?shí)現(xiàn)環(huán)保的最優(yōu)選擇。2018年歐洲新能源汽車銷量為40.8萬輛，同增33%。

從車企角度來看，現(xiàn)有排放水平與目標(biāo)值差距較大，電動化成為車企的最佳選擇。與2018年的實(shí)際排放數(shù)據(jù)相比，為滿足2020年的目標(biāo)，Mazda、Mitsubishi、Honda、Subaru、Daimler、PSA等車企二氧化碳排放下降需超過30g/km，車企正面臨承擔(dān)巨額罰款的風(fēng)險。此外，2017年以前采用NEDC測試碳排放過程中處于穩(wěn)態(tài)行駛，給了車企通過采用小排量渦輪增壓的方法實(shí)現(xiàn)減少二氧化碳排放的可能，而WLTP測試下小排量渦輪增壓的優(yōu)勢不再，電動化重新成為車企的最優(yōu)選擇。

從車型角度來看，發(fā)展ZLEV（PHEV、EV、FCV）是歐盟的最終目的

1）二氧化碳排放水平排名為汽油車>柴油車> HEV>PHEV>BEV=HCV=0。對于2021年排放目標(biāo)來說，HEV、PHEV、BEV和HCV均可以滿足小于其95g/km的排放要求；而對于2025年及2030年的排放目標(biāo)來說，HEV不再達(dá)標(biāo)，僅有PHEV、BEV和HCV滿足排放要求。

2）為了鼓勵車企發(fā)展ZLEV（二氧化碳排放小于50g/km），歐盟也推出了超級積分政策——在考核車企排放標(biāo)準(zhǔn)時，每一輛零排放或低排放的汽車（<50g/km）的比重可乘以相應(yīng)倍數(shù)進(jìn)行計(jì)算，如2021年每1輛ZLEV可算作2輛，從而降低車企的平均二氧化碳排放水平。超級積分政策使得車企相比于HEV，更傾向于發(fā)展屬于ZLEV的PHEV和BEV。

3）燃油車、PHEV和HEV在WLTP工況測試下的二氧化碳排放值分別為NEDC工況下的1.21倍、1.33倍和1 倍。對于BEV和FCV，WLTP測試下電力消耗為NEDC測試下的1.28倍。由此可以看出，工況測試方法的變更對于PHEV的影響最小，也推動技術(shù)偏好向PHEV傾斜。

HEV市場發(fā)展將落后于全球電動化浪潮，BEV、PHEV為主流車企的選擇。HEV市場由日系車企占主導(dǎo)地位，豐田是HEV市場的領(lǐng)導(dǎo)者，本田、福特、起亞等也有部分車型。豐田全球有超過39款HEV，至2018年全球累計(jì)銷售超過1000萬輛；在歐洲推出了17款，2018年在歐洲市場銷售的46%的豐田車為HEV，歐洲銷量前五中豐田占四款，分別為Corolla/Rav4/C-HR/Yaris。雖然當(dāng)前HEV仍有較高的市場份額，但由于豐田對HEV專利技術(shù)封鎖長達(dá)20余年以及更嚴(yán)格的碳排放規(guī)定，HEV市場發(fā)展將落后于全球電動化浪潮，多數(shù)主流車企將BEV、PHEV作為未來主要的發(fā)展方向。

雷諾Zoe、三菱Outlander PHEV、日產(chǎn) Leaf、寶馬i3始終躋身于歐洲電動車銷量前五的行列，而特斯拉Model 3自今年2月開始在歐洲交付，截至5月，銷量居第一。從歷年銷量前20名來看，車型：2016/2017/2018/2019年（2019截至5月數(shù)據(jù)）銷量前20中BEV有9/9/9/11款，SUV有7~9款；產(chǎn)地：歐系占比47.88%，日韓系占比42.47%，美系占比9.65%；價格：在銷量排名前20中，除Tesla Model S/X、Range Rover Sport 價格超過10萬歐元外，平均價格為4萬歐元左右。

從車企戰(zhàn)略來看，歐美系車企目前推出的PHEV系列多于BEV系列，未來依然將偏向開發(fā)BEV、PHEV，計(jì)劃在未來幾年內(nèi)新能源車銷量占比達(dá)到總銷量的15%~25%，日系車企豐田、本田雖短期內(nèi)仍然以HEV為主，但也積極追趕全面電動化趨勢?？梢钥匆姡趪?yán)峻碳排放政策壓力下，大眾、寶馬、戴姆勒等車企提速布局，搶占市場份額。

參考傳統(tǒng)汽車市場，新能源汽車價格偏高，須持續(xù)改進(jìn)技術(shù)以降低成本，并推出更多小型SUV系列。歐洲傳統(tǒng)汽車市場小型車/中型車/小型SUV平均市場份額為26.5%/23.33%/18.96%，合計(jì)占比近70%，各車型銷量比較穩(wěn)定，但小型SUV受青睞程度逐年上升，主因小型SUV經(jīng)濟(jì)實(shí)惠、性能高且適合歐洲的窄車道及停車位設(shè)計(jì)，也因此帶動歐洲市場汽車銷量。小型車/中型車/小型SUV均價為1.51/2.22/2.69萬歐元，價格較高的型為運(yùn)動型車/大型SUV/奢侈車，均價分別為6.85/7.31/9.2萬歐元。

3.2. 預(yù)計(jì)2021年歐洲電動車銷量達(dá)140萬輛，4年CAGR高達(dá)57%

在歐洲碳排放要求愈加苛刻、考核時間不斷迫近的背景下，我們認(rèn)為歐洲汽車市場電動化勢在必行，新能源車滲透率快速提升，其中PHEV和HEV將引領(lǐng)歐洲電動化進(jìn)程。同時由于歐洲碳排放政策過于嚴(yán)苛，主流車企無法完成目標(biāo)可能性較大。故假設(shè)乘用車排放每年下降2%， 2021年、2025年、2030年電動車占比分別為6%、16%和26%，對不同車企在無罰款、罰款/EBIT=5%、罰款/EBIT=10%三種情況下進(jìn)行敏感性測算。

三種情況下2030年的電動化率分別為34.1%，32.3%和30.5%，可知如果車企沒有完成當(dāng)年的碳排放目標(biāo)，會一定程度上拖累當(dāng)年的電動化率，但總體而言并不改變電動化進(jìn)程的速度。以車企罰款/EBIT=5%來看，歐洲乘用車整體二氧化碳平均排放量與目標(biāo)值差距在3g/km以內(nèi)，車企總罰款在44億元以內(nèi)，對應(yīng)2021年、2025年、2030年歐洲新能源乘用車銷量分別達(dá)到140萬輛、320萬輛和539萬輛，拉動電池需求49GWh、56GWh、141GWh和237GWh。

根據(jù)歐洲電動車銷量測算，結(jié)合中國2020年電動車銷量目標(biāo)規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)2019-2021年全球電動車銷量有望達(dá)273萬輛、390萬輛、570萬輛，同比增速分別為31%、43%、46%，2019年全球銷量增速同比下滑25Pct，主要是由于2019年中國市場補(bǔ)貼大幅退坡，銷量增速放緩從而拖累全球增速，預(yù)計(jì)隨著2020年歐洲電動車市場開始放量，全球電動車銷量增速有望回升。