中信證券：美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期“成色不足”？

本文來自微信公眾號(hào)“中信證券研究”，作者諸建芳、崔嶸。

美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)按兵不動(dòng)，會(huì)議聲明相比前次會(huì)議更加“鴿派”。

美聯(lián)儲(chǔ)6月18-19日貨幣會(huì)議繼續(xù)按兵不動(dòng)，維持基準(zhǔn)利率在2.25%-2.5%區(qū)間，符合預(yù)期；其會(huì)議聲明相比前次會(huì)議更加“鴿派”，而相比市場(chǎng)預(yù)期則為“中性”或者“不夠鴿派”。

總體來看，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來啟動(dòng)寬松敞開大門，其貨幣政策相機(jī)而動(dòng)的靈活性將繼續(xù)利多資產(chǎn)價(jià)格，但降息預(yù)期的過度提前恐將有損美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的透明性和公信力，增加未來市場(chǎng)對(duì)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行中刺激政策的不信任。

相對(duì)前次會(huì)議的“鴿派”變化主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：

1）會(huì)后聲明中措辭謹(jǐn)慎，刪除了“耐心”一詞，表示基于未來經(jīng)濟(jì)前景不確定性上升和溫和的通脹水平，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)密切關(guān)注經(jīng)濟(jì)變化，并采取適當(dāng)行動(dòng)以實(shí)現(xiàn)聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)；

2）經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中下調(diào)2019年和2020年通脹預(yù)期（PCE分別下調(diào)0.3和0.1個(gè)點(diǎn)至1.5%和1.9%；核心PCE分別下調(diào)0.2和0.1個(gè)點(diǎn)至2.0%）；

3）鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)基本與其6月初的講話基調(diào)一致，表示當(dāng)前放松貨幣政策的理由在加強(qiáng)，但仍視經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)而定。

相對(duì)市場(chǎng)預(yù)期則為“中性”或“不夠鴿派”。

當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)7月份降息的預(yù)期高達(dá)80%，會(huì)前期貨市場(chǎng)隱含年內(nèi)降息2-3次的預(yù)期。而本次會(huì)議相對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的“中性”或“不夠鴿派”表述體現(xiàn)在：

1）利率預(yù)測(cè)顯示美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)年內(nèi)仍不會(huì)降息，2020年貨幣政策由加息1次變?yōu)榻迪?-2次，降息次數(shù)低于市場(chǎng)預(yù)期；

2）點(diǎn)陣圖顯示委員分歧加大，17名成員中1人支持年內(nèi)加息，8人支持年內(nèi)降息一次，而另外8人支持維持利率不變，這降低了點(diǎn)陣圖對(duì)未來聯(lián)儲(chǔ)政策的預(yù)測(cè)性；

3）經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中分別下調(diào)未來各年的失業(yè)率水平0.1個(gè)點(diǎn)（2019-2021年失業(yè)率下調(diào)至3.6%、3.7%和3.8%），維持2019年的GDP增速在2.1%，并調(diào)高2020年GDP增速0.1個(gè)點(diǎn)至2.0%。

我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息1次，建議增持黃金。

綜合評(píng)估經(jīng)濟(jì)基本面和聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議變化，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息1次（大概率出現(xiàn)在12月份）。與2014-2015年全球經(jīng)濟(jì)放緩（制造業(yè)衰退）相比，當(dāng)前美國(guó)制造業(yè)PMI和核心通脹水平并未相對(duì)2015年顯著惡化，甚至通脹整體水平仍高于彼時(shí)。

今年以來圍繞美聯(lián)儲(chǔ)降息以及貨幣政策目標(biāo)框架（放棄通脹目標(biāo)）的爭(zhēng)辯焦點(diǎn)更多是政治與經(jīng)濟(jì)利益、短期利益與長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡。應(yīng)對(duì)當(dāng)前的制造業(yè)放緩，降息并不能解決根本問題。

當(dāng)前的制造業(yè)衰退、經(jīng)濟(jì)疲弱、通脹預(yù)期走低，追本溯源是由于貧富差距加大導(dǎo)致的各國(guó)民粹主義橫行，而貧富分化也是過去幾年持續(xù)的量化寬松負(fù)面作用的體現(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)因素的陰影不消除，更多的寬松也很難令錢流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本開支和消費(fèi)，而只會(huì)再次流入金融資產(chǎn)，為長(zhǎng)期的金融穩(wěn)定埋下隱患，并且增加市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)未來應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行中刺激政策的不信任。這是我們當(dāng)前推薦黃金的主要理由。