國(guó)泰君安：建議投資者分段逢低吸納同程藝龍(00780) 目標(biāo)價(jià)20.2港元

本文來(lái)自微信公眾號(hào)“國(guó)泰君安證券香港”。

月活躍/付費(fèi)用戶(hù)持續(xù)提升，未來(lái)重點(diǎn)提升單價(jià)收入。

同程藝龍(00780)為中國(guó)領(lǐng)先的在線(xiàn)旅游(OTA)企業(yè)。19年首季公司收入17.83億元，同比增長(zhǎng)17.5%。經(jīng)調(diào)整溢利4.48億元，同比增長(zhǎng)8.7%。短中期增長(zhǎng)來(lái)自： I) 月活躍/付費(fèi)用戶(hù)保持增長(zhǎng)。II) 用戶(hù)在下單次數(shù)以及每單單價(jià)的提升。III) 合并後受益于協(xié)同效應(yīng)整體成本持續(xù)降低。 IV)在公司AI技術(shù)帶動(dòng)下，提升精準(zhǔn)推薦服務(wù)及變現(xiàn)率，實(shí)現(xiàn)由OTA升級(jí)至ITA。建議投資者分段逢低吸納，以市場(chǎng)20.2港元平均目標(biāo)價(jià)作參考。

19年首季業(yè)績(jī)： 19年首季同程藝龍收入17.83億元(人民幣?下同)，同比增長(zhǎng)17.5%。毛利為1.29億元，同比增長(zhǎng)163%，毛利率同比提升0.5個(gè)百分點(diǎn)至72.1%。經(jīng)調(diào)整EBITDA為6.16億元，同比增長(zhǎng)34%，經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤(rùn)率同比上升4.2個(gè)百份點(diǎn)至34.5%。經(jīng)調(diào)整溢利4.48億元，同比增長(zhǎng)52.1%。

受惠交通票務(wù)增長(zhǎng)，19年首季收入增長(zhǎng)17.5%： 19年首季同程藝龍收入17.83億元，同比增長(zhǎng)17.5%。其中，住宿預(yù)訂服務(wù)、交通票務(wù)服務(wù)、和其他，分別占19年首季總收入的27%、71%、和2%。

按業(yè)務(wù)劃分，住宿預(yù)訂服務(wù)業(yè)務(wù)收入4.89億元，同比增長(zhǎng)5-6% (若除去分銷(xiāo)渠道因素影響，同比增長(zhǎng)約45%，較18年住宿業(yè)務(wù)下跌情況已改善)。買(mǎi)斷間夜銷(xiāo)售量占比從0.5%下降至0.3%。交通票務(wù)預(yù)訂服務(wù)業(yè)務(wù)收入1.26億元，同比61.5%，顯示交通業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。

期內(nèi)，主要開(kāi)支占比明顯改善，服務(wù)開(kāi)發(fā)開(kāi)支/銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支/行政開(kāi)支占19年Q1總收入分別為24.1%/26.3%/12.8%，較去年同期下降3.62/9.13/43.2個(gè)百分點(diǎn)，顯示公司受益于合并後的協(xié)同效應(yīng)，盈利能力進(jìn)一步提升。下半年公司將重點(diǎn)發(fā)展會(huì)員忠誠(chéng)度計(jì)劃和通過(guò)新增的增值服務(wù)/產(chǎn)品提升每單單價(jià)收入。

MAU為1.99億人，同比增長(zhǎng)22%，付費(fèi)比率進(jìn)一步提升1.3個(gè)百分點(diǎn)至11.6%： 營(yíng)運(yùn)數(shù)據(jù)方面， 19年首季同程藝龍錄得交易額(GMV)359億元，同比增長(zhǎng)23.8%。平均月活躍用戶(hù)(MAU)為1.99億人，同比增長(zhǎng)22%。月付費(fèi)用戶(hù)數(shù)量為2,310萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)36.7%。付費(fèi)比率為11.6% (18年同期：10.3%)。

按用戶(hù)來(lái)自平臺(tái)劃分：I) 來(lái)自騰訊旗下平臺(tái)，占公司總MAU的86.9%，同比提升6.5百份點(diǎn)(其中可再細(xì)分為，微信支付+小程序下拉框占60.8%、騰訊的互動(dòng)廣告占20.3%、和微信內(nèi)的分享及搜索功能占18.9%)。II) 來(lái)自手機(jī)app及網(wǎng)站的MAU占公司總MAU的13.1%。

19年首季，來(lái)自于低線(xiàn)城市的用戶(hù)比例為61.5%，同比提升5.8 個(gè)百分點(diǎn)。在線(xiàn)平臺(tái)服務(wù)范圍方面，截至19年3月底，同程藝龍?jiān)诰€(xiàn)平臺(tái)提供789家國(guó)內(nèi)及國(guó)際航空公司運(yùn)營(yíng)的超過(guò)6,923條國(guó)內(nèi)航線(xiàn)及超過(guò)120萬(wàn)條國(guó)際航線(xiàn)、超過(guò)150 萬(wàn)家酒店及非標(biāo)住宿選擇、約31.4萬(wàn)條汽車(chē)線(xiàn)路及超過(guò)447條渡輪線(xiàn)路。反映公司在線(xiàn)平臺(tái)服務(wù)日趨完善。

估值及建議：目前，市場(chǎng)預(yù)計(jì)公司19年至20年的收入增長(zhǎng)分別為29%和26%，以及每股盈利增長(zhǎng)分別為6%和32%。目前公司股價(jià)14.76港元，對(duì)應(yīng)19年至20年預(yù)測(cè)市盈率分別為17倍和13倍。

短中期來(lái)看：I) 受益于來(lái)自騰訊低成本和穩(wěn)定的流量入口，月活躍/付費(fèi)用戶(hù)保持增長(zhǎng)。II) 提升個(gè)別用戶(hù)收入貢獻(xiàn)，包括，用戶(hù)使用頻次、下單次數(shù)以及每單單價(jià)的各項(xiàng)提升。 III)公司在AI技術(shù)帶動(dòng)下，提供更多創(chuàng)新產(chǎn)品/服務(wù)，提升精準(zhǔn)推薦服務(wù)及變現(xiàn)率，實(shí)現(xiàn)由OTA升級(jí)至ITA。

目前市場(chǎng)給予公司20.2港元平均目標(biāo)價(jià)，潛在上升空間37%。建議投資者分段逢低吸納，以市場(chǎng)20.2港元平均目標(biāo)價(jià)作參考。