光大證券： 預(yù)計(jì)美聯(lián)儲3月暫停加息，關(guān)注縮表變化

正文

1月議息會議以來，美國經(jīng)濟(jì)有所放緩，但基本面仍舊是穩(wěn)固的。就業(yè)有所放緩，但失業(yè)率仍保持低位，且工資加速上行，勞動力市場依舊穩(wěn)固。消費(fèi)支出和投資放緩，但部分是受暫時(shí)性因素影響。通脹溫和，基于調(diào)研的通脹預(yù)期略有下降，但市場隱含的通脹預(yù)期穩(wěn)中有升（圖1）?？傮w來看短期內(nèi)通脹風(fēng)險(xiǎn)不大。

對聯(lián)儲而言，當(dāng)前美國面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要來自外圍經(jīng)濟(jì)下行的外溢效應(yīng)...一方面，中美尚未就貿(mào)易爭端達(dá)成協(xié)議，全球制造業(yè)和貿(mào)易景氣度未見改善；另一方面，英國退歐法案遭議會否決，退歐進(jìn)程被迫延期，不確定性增加。受之影響，歐、日央行下調(diào)了經(jīng)濟(jì)增長與通脹預(yù)期，歐央行還重啟TLTRO，并推遲預(yù)期加息的時(shí)間點(diǎn)。

...以及美債利率曲線部分倒掛帶來的負(fù)面情緒。1月以來，美國10年-2年期國債利差收窄至17 bps，而5年-2年期利差處于倒掛狀態(tài)（圖2）。我們雖不認(rèn)為利差倒掛表明經(jīng)濟(jì)即將陷入衰退，但這確實(shí)增加了資本市場的負(fù)面情緒。我們在之前的報(bào)告中也提及，本屆美聯(lián)儲對收益率曲線的信號尤為重視，如果利差持續(xù)倒掛，將阻礙聯(lián)儲加息的步伐。

在此背景下，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲在本周的議息會議上將保持耐心，具體來看：

決定暫不加息，重申加息將保持耐心。點(diǎn)陣圖暗示的今年預(yù)期加息次數(shù)或降至1次（前值2次），明年預(yù)期加息次數(shù)維持1次不變。過去數(shù)月工資增速上行并未推升通脹，降低了美聯(lián)儲加息的迫切性，另外調(diào)低預(yù)期加息次數(shù)也能緩解市場對收益率曲線倒掛的擔(dān)憂。

公布提前結(jié)束縮表的計(jì)劃。考慮到金融機(jī)構(gòu)對儲備金的需求比預(yù)期更多，且收益率曲線處于倒掛邊緣，預(yù)計(jì)聯(lián)儲將盡快開啟結(jié)束縮表的進(jìn)程。提前結(jié)束縮表可能有助于抬高長端利率。這是因?yàn)榱鲃有缘氖湛s會增加市場對經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，提升風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，反而壓低長端利率；相反，為市場提供充足的流動性有助于降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，抬升長端利率，擴(kuò)大期限利差。

小幅下調(diào)全年GDP增長預(yù)期，維持通脹預(yù)期不變。考慮到政府關(guān)門及全球經(jīng)濟(jì)不確定性的影響，預(yù)計(jì)將下調(diào)全年GDP增速預(yù)期至2.2%（前值2.3%），但考慮到工資增速上行及通脹預(yù)期穩(wěn)定，維持PCE、核心PCE通脹預(yù)期在1.9%、1.9%不變。

對市場而言，暫不加息和下調(diào)增長預(yù)期的影響或有限，投資者更關(guān)注結(jié)束縮表的路徑。全球經(jīng)濟(jì)放緩、歐洲政治風(fēng)險(xiǎn)上升已是不爭的事實(shí)，且兩周內(nèi)歐、日央行已下調(diào)了各自經(jīng)濟(jì)體的GDP增速預(yù)期，美聯(lián)儲適度下調(diào)增速也在情理之中。另外近期美聯(lián)儲官員們也暗示短期內(nèi)加息的門檻較高，因此預(yù)期加息次數(shù)下降也不算意外。相比之下，縮表的進(jìn)程更加令人關(guān)注。如何結(jié)束縮表、何時(shí)結(jié)束縮表都關(guān)乎流動性，也必將是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。