中金：物業(yè)管理行業(yè)空間廣闊，估值安全

本文來自中金點睛，作者：張宇，王翼羽。

我們持續(xù)看好物業(yè)管理板塊，認為其是經(jīng)濟環(huán)境和市場環(huán)境波動下極具投資價值的防御性板塊，同時龍頭公司正在經(jīng)歷一輪高速成長期。我們認為國內(nèi)龍頭有望進一步擴張管理半徑，同時以基礎(chǔ)物管服務(wù)作為切入口、拓展到更廣泛的綜合物業(yè)管理和生活服務(wù)領(lǐng)域，實現(xiàn)持續(xù)的內(nèi)生和外延增長。建議優(yōu)選增長質(zhì)量高、發(fā)展空間大、經(jīng)營風險小的行業(yè)龍頭積極布局。

空間廣闊

參考國際龍頭公司的發(fā)展歷程，我們認為國內(nèi)龍頭有望進一步擴張管理半徑，同時以基礎(chǔ)物管服務(wù)作為切入口、拓展到更廣泛的綜合物業(yè)管理和生活服務(wù)領(lǐng)域，實現(xiàn)持續(xù)的內(nèi)生和外延增長。行業(yè)中有望誕生管理十數(shù)億平方米面積、服務(wù)上萬社區(qū)、覆蓋數(shù)千萬人口的龍頭公司，其收入和利潤有望在未來30年間實現(xiàn)雙位數(shù)的復(fù)合年化增長、股價持續(xù)穩(wěn)健上漲。

具體來看，物管公司未來的發(fā)展可以直接對標以FirstService為代表的綜合物業(yè)服務(wù)商，即在住宅基本物業(yè)服務(wù)的基礎(chǔ)上發(fā)展更多補充物業(yè)服務(wù)及專業(yè)增值服務(wù)業(yè)務(wù)條線，不斷發(fā)掘業(yè)主價值、擴展服務(wù)邊界、切入更多細分市場、實現(xiàn)長期穩(wěn)定增長。另外，在此基礎(chǔ)上，物管公司也有望通過收并購或內(nèi)部衍生拓展的方式切入更廣泛的生活服務(wù)領(lǐng)域，為更多企業(yè)、公共機構(gòu)和專業(yè)機構(gòu)等提供一體化的生活服務(wù)，發(fā)展成為類似索迪斯（Sodexo）的綜合生活服務(wù)商。

估值安全

考慮到行業(yè)特性，我們以凈現(xiàn)金調(diào)整市盈率的相對估值方法和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)的絕對估值方法對P/E估值體系進行補充。行業(yè)交易在19倍2019年市盈率、16倍2019年凈現(xiàn)金調(diào)整市盈率、并對2019年股權(quán)價值平均折讓34%，考慮到行業(yè)的成長性和確定性，我們認為其目前相對估值具備吸引力、絕對估值安全邊際高。

甄選龍頭

物管公司的短期增長來自于儲備面積轉(zhuǎn)化和存量市場拓展帶動的在管面積增長、以及增值服務(wù)中新業(yè)務(wù)快速成熟和老業(yè)務(wù)加深滲透帶動的子板塊增長，我們因此優(yōu)選儲備面積豐厚、增值服務(wù)業(yè)務(wù)線成熟的龍頭公司；而其長期確定性來自于穩(wěn)定的新簽合同來源和持續(xù)可挖掘的業(yè)主價值，我們因此優(yōu)選關(guān)聯(lián)開發(fā)商實力強、地域布局完善、市場認可度高、業(yè)主價值高的龍頭公司。

（編輯：劉懷洋）