新股速遞 | 小牛電動（NIU.US），在虧損中前行的“兩輪特斯拉”

本文由“華盛證券”供稿，作者華盛學院達里奧，文中觀點不代表智通財經(jīng)觀點。

編者注：小牛電動車的生產(chǎn)企業(yè)牛電科技于上周五在納斯達克上市，本文為您介紹這家立志生產(chǎn)“兩輪特斯拉”的電動車生產(chǎn)商。

一、公司概況：中國最大鋰電池電動車生產(chǎn)商

牛電科技成立于2014年，是中國最大的鋰電池電動車生產(chǎn)商，主要產(chǎn)品為小牛電動車。截至2018年6月30日，公司電動車銷量超過43.15萬輛。在中國鋰電池兩輪車市場，公司銷量和銷售額分別占市場總額的26.0％和39.5％，排名第一。在歐洲中端電子摩托車市場，公司處于領先位置，銷售量占市場份額的11.1％，排名第三。

產(chǎn)品組合：N、M、U三個系列電動車

公司電動車分為N、M、U三系列：N系主打高性能，能效比和安全性功能更強；M系主打設計感，目標客戶為城市的年輕用戶；U系定位為輕量型，更易上手。三系列產(chǎn)品外觀圖如下：

資料來源：招股書，華盛證券

公司在電動車領域有的技術創(chuàng)新實力較強，在產(chǎn)品中采用的技術包括云電子控制單元等智能技術、動力總成和電池技術、汽車技術在電動車領域的再創(chuàng)新以及集成功能。其中，在2017年M系列獲得7個國際獎項，U系列獲得三個國際獎項。

電動車銷售是公司主要營收來源，17年至18上半年占公司營收的92%左右。其中N系銷量最高，約占50%，U系和M系則各占25%左右。

衍生業(yè)務：配件、服務、大數(shù)據(jù)

公司在電動車產(chǎn)品外，還提供品牌配件，包括雨衣等電動車配件、服裝等生活配件和減震器等性能升級配件，具體見下圖：

資料來源：招股書，華盛證券

17年至18上半年，配件銷售占公司營收的6.5%左右。

除配件外，公司推出NIU APP，提供電動車狀態(tài)查看、騎行數(shù)據(jù)和關鍵部位診斷等功能，同時提供維修、定位、保險等服務。17年至18上半年，公司的服務收入占總營收的1.3%。

數(shù)據(jù)方面，公司每個電動車安裝32個傳感器，收集包括72個維度的462種數(shù)據(jù)。公司主要將這些數(shù)據(jù)用于加深對用戶行為和產(chǎn)品性能的理解，有助于公司提升產(chǎn)品設計和市場開發(fā)能力。

社區(qū)運營：小米式的粉絲組織

公司另一大特色是用戶社區(qū)運營，在招股書中稱自己為“生活方式”品牌，對標哈雷等形成個性文化的品牌。

目前公司的NIU APP用戶超過45.7萬，并培養(yǎng)一批高質(zhì)量的年輕粉絲群，其中56%居住在一二線城市。公司在50多個城市設立粉絲俱樂部，并組織試騎等活動，通過線上線下社區(qū)運營的方式，加強公司品牌的網(wǎng)絡效應。

二、行業(yè)概覽：歐盟是最大市場，東南亞印度電動車滲透率低

目前，由于低碳政策執(zhí)行力度高，歐盟已經(jīng)成為全球最大的電動兩輪車市場，2013-2017年銷量從90萬輛增加到210萬輛，復合年增長率為23.2％，銷售額從15億增長至37億歐元，復合年增長率為25.5％。據(jù)CIC估計，2022年歐盟市場銷量將增長至370萬輛，銷售額增至75億歐元。

資料來源：招股書，華盛證券

歐盟電動兩輪車細分為低、中、高端三個市場，其中中端市場最大，銷量約占總市場的75%。而公司在歐盟中端市場中獲得11.1%的市場份額。在全球最大市場的存在是公司產(chǎn)品實力的體現(xiàn)，同時也有助于繼續(xù)從市場潛力中獲益。

中國市場方面，2017年中國電動兩輪車市場規(guī)模為1.34億美元，預計18-22年將以19.2%的復合年增長率增長，2022年市場規(guī)模將達到3.23億美元。

其他市場方面，東南亞2017年兩輪車總銷量2360萬，擁有很大的用戶基礎，但其中只有9.1%為電動兩輪車；同年印度兩輪車市場達到116億美元，但電動車占比僅0.2%。所以東南亞和印度市場用戶基數(shù)大，但電動車滲透率低，加上兩地均有針對電動兩輪車的鼓勵政策，所以增長空間非常大。而這兩個市場也是公司未來國際化的主攻方向。

三、財務簡析：營收增長，虧損擴大

資料來源：招股書，華盛證券

公司從16年至2018年上半年一直處于運營虧損和凈虧損狀態(tài)，2016、2017和2018年凈虧損分別達到2.33億、1.85億和3.15億人民幣，同期營收分別為3.55億、1.69億和5.57億人民幣，對比之下公司的虧損相當嚴重。

虧損的主要原因是各項成本均處于超高水平，并且還在一直增長。

其中，17年銷售成本同比增長94.4%，2018年上半年同比增長69.7%，與營收的增長幅度相近，主要原因是產(chǎn)品成本較高。所以2017年毛利率僅為7.1%，雖然2018上半年因產(chǎn)品平均成本降低，毛利率提升至14.3%，但綜合來看公司產(chǎn)品的利潤空間有限。

2017年營銷費用比16年有所下降，但2018年上半年營銷費用達到7023萬元，同比增長近一倍，與營收增長幅度一致。結合銷售成本來看，公司的營收增長還是靠營銷推動，燒錢模式繼續(xù)。

同時，由于公司的產(chǎn)品屬于技術驅(qū)動型，研發(fā)費用保持高速增長，2018年上半年同比增長164.8%。

而公司的行政支出也在繼續(xù)增長，2018上半年由于火災損失2230萬人民幣，同時由于2位持股雇員離職支付股權補償1.69億人民幣，導致同期行政支出暴增至2.33億人民幣。除去兩項支出后，一般性的行政支出仍然有13%的增長。

綜合來看，由于研發(fā)和人工成本一直增加，同時公司產(chǎn)品成本高讓毛利潤處于較低水平，導致公司近年處于嚴重的虧損狀態(tài)。公司必須繼續(xù)擴大銷量，通過規(guī)模效應降低生產(chǎn)成本才能實現(xiàn)盈利。

四、主要競爭力和風險點：產(chǎn)品獲業(yè)界認可，需關注未來市場表現(xiàn)

公司的主要競爭力在于產(chǎn)品設計和技術方面實力較強，其電動車產(chǎn)品外形和性能均獲得業(yè)界好評。而公司在全球最大的歐洲市場表現(xiàn)優(yōu)秀，在國內(nèi)的鋰電池電動車市場也處于領先地位，有助于公司繼續(xù)擴大市場和加深國際化的目標。

公司的風險在于產(chǎn)品價格定位太高，可能對向印度拉美等低端市場的開發(fā)造成一定阻礙，同時在國內(nèi)也面臨艾瑪、雅迪等低價鉛酸電動車廠商的競爭。此外公司的營銷費用負擔重，產(chǎn)品利潤空間也有待提升，所以需要繼續(xù)觀察公司未來的市場表現(xiàn)。

(編輯：文文)