天風(fēng)證券：海纜出海是本輪海上風(fēng)電供需缺口的強(qiáng)邏輯

智通財經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券發(fā)布研報稱，參考海外4Coffshore對海纜的供需測算，僅靠海外海纜產(chǎn)能，24年開始已經(jīng)出現(xiàn)供需缺口，且往后供需缺口明顯加大。以26年為例，海外海纜需求8000km+，以NKT320kV直流海纜870萬元/公里的價格計算，對應(yīng)海纜市場規(guī)模達(dá)696億元。綜上，本輪海上風(fēng)電，尤其是海纜出海，可以類比變壓器，是供需缺口的強(qiáng)邏輯，并非簡單的市占率提升。

天風(fēng)證券主要觀點如下：

復(fù)盤：為什么外股三個海纜企業(yè)股價創(chuàng)新高？

天風(fēng)證券指出，近期通過復(fù)盤歐洲海纜三巨頭的股價，發(fā)現(xiàn)從23年11月開始股價持續(xù)向上創(chuàng)新高，截至目前漲幅高達(dá)70%+，均體現(xiàn)出歐洲電網(wǎng)建設(shè)帶來的電力互聯(lián)+能源轉(zhuǎn)型帶來的海風(fēng)需求高增。以NKT的在手訂單為例，高壓電纜訂單(包含陸纜及海纜)主要分為電力互聯(lián)、海風(fēng)及油氣田三大領(lǐng)域，24Q1分別占比55%、40%、<5%。由此，可解釋股價靠的是電力互聯(lián)海纜、海風(fēng)海纜創(chuàng)新高。

其中，1)海上風(fēng)電領(lǐng)域：參考GWEC預(yù)測，預(yù)計24-25年歐洲海風(fēng)裝機(jī)基本維持在3.6-5.5GW左右，預(yù)計26年新增裝機(jī)有望實現(xiàn)8.6GW，同比實現(xiàn)56%的高增。預(yù)計2024-2028年歐洲海風(fēng)新增裝機(jī)CAGR高達(dá)41%。

2)電力互聯(lián)領(lǐng)域：歐洲地區(qū)國家眾多，資源的分布很不均衡。電源結(jié)構(gòu)的差異造成了各國電力成本的不同，碳價則推高了煤炭和天然氣發(fā)電的成本，使得清潔能源更有優(yōu)勢。通過高度集成化的互聯(lián)電網(wǎng)可以優(yōu)化跨區(qū)資源配置，加快風(fēng)能、光伏等新能源的國際間開發(fā)利用。

基于后續(xù)海上風(fēng)電的大規(guī)模建設(shè)對電網(wǎng)的影響，歐洲電網(wǎng)運營商聯(lián)盟ENTSO-E于24年1月發(fā)布了第一個海上網(wǎng)絡(luò)開發(fā)計劃，旨在評估所需的海上輸電基礎(chǔ)設(shè)施，為將計劃增長的海上可再生能源發(fā)電能力整合到歐洲提供可見性和指導(dǎo)。

根據(jù)該計劃海上輸電基礎(chǔ)設(shè)施需要約4000億歐元的資本支出，其中最大比例用于海上直流變流器、海上和陸上直流電纜，分別約為1500億歐元左右、1300億歐元。

這輪海風(fēng)出海是類比變壓器的強(qiáng)邏輯——供需缺口，而非弱邏輯——市占率提升;同時海纜壁壘高、格局優(yōu)應(yīng)該給予估值溢價。

國內(nèi)海纜企業(yè)-短期交流供需缺口明顯，中長期有望獲取直流訂單

天風(fēng)證券參考海外4Coffshore對海纜的供需測算，僅靠海外海纜產(chǎn)能，24年開始已經(jīng)出現(xiàn)供需缺口，且往后供需缺口明顯加大。以26年為例，海外海纜需求8000km+，以NKT320kV直流海纜870萬元/公里的價格計算，對應(yīng)海纜市場規(guī)模達(dá)696億元。

短期-供需缺口：總量層面26-27年歐洲海纜供需缺口明顯，技術(shù)層面看英國第六次CfD已經(jīng)投標(biāo)的項目多數(shù)為交流方案(HVAC)，預(yù)計短期國內(nèi)企業(yè)可以憑借海纜產(chǎn)能供給緊缺進(jìn)入歐洲市場。

中長期-市占率提升：隨著國內(nèi)直流海纜交付相關(guān)經(jīng)驗提升，預(yù)計國內(nèi)海纜企業(yè)出口有望拿到規(guī)?；闹绷骱＠|訂單，在歐洲獲取一定的市占率。

單樁：25年之后歐美供需缺口放大，28年供需比僅56%。

針對塔筒/單樁的出口壁壘：1)需要業(yè)績背書，大金重工α明顯-已有在手訂單&交付業(yè)績;2)反傾銷稅：當(dāng)前歐盟對塔筒產(chǎn)品有反傾銷稅(大金重工國內(nèi)企業(yè)最低)，而非歐盟如歐洲暫無，且歐洲對單樁均沒有反傾銷稅。

綜上，天風(fēng)證券認(rèn)為本輪海上風(fēng)電，尤其是海纜出海，可以類比變壓器，是供需缺口的強(qiáng)邏輯，并非簡單的市占率提升。

供需缺口在量端無須擔(dān)心貿(mào)易壁壘等問題。參考變壓器，美國能源部對中國69KV及以上變壓器曾設(shè)置進(jìn)口禁令，隨后禁令撤銷，但仍保留謹(jǐn)慎性說法“需確保美國的大容量電力系統(tǒng)安全”。通過天風(fēng)證券測算，得出海纜及單樁環(huán)節(jié)在25年之后均存在明顯的供需缺口，由此預(yù)計海風(fēng)出?？赡軣o須擔(dān)心貿(mào)易壁壘等問題。

供需缺口在盈利端彈性更大。以出口單樁為例，SIF加工費同比提升趨勢明顯(24Q1提升7%)。對比出口的海纜及塔筒兩個環(huán)節(jié)，由于海纜壁壘更高→格局更優(yōu)：

1)技術(shù)要求-歐洲高壓直流海纜占比高，頭部企業(yè)出海優(yōu)勢明顯。

2)安裝屬性-海纜安裝屬性強(qiáng)，需要與當(dāng)?shù)睾９S商合作+綁定大客戶。頭部企業(yè)當(dāng)前已經(jīng)通過與當(dāng)?shù)睾９て髽I(yè)合作降低出海難度。

定轉(zhuǎn)子：除海纜及塔筒以外，零部件-定轉(zhuǎn)子也是重要出口環(huán)節(jié)：

建議關(guān)注-振江股份(603507.SH)：結(jié)構(gòu)件龍頭，風(fēng)電產(chǎn)品以出口為主

公司風(fēng)電領(lǐng)域產(chǎn)品包括定轉(zhuǎn)子等結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品，核心客戶包括海外風(fēng)機(jī)廠西門子集團(tuán)(Siemens)、通用電氣(GE)、Vestas、Enercon等。公司產(chǎn)品出口占比較高(22年以來60%以上)，是海外海上風(fēng)電進(jìn)入快速增長期后的重要受益環(huán)節(jié)。

風(fēng)險提示：歐洲海上風(fēng)電項目需求不及預(yù)期；大宗價格波動風(fēng)險；貿(mào)易壁壘影響；測算具有主觀性，僅供參考。