私人信貸基金大舉“便宜”融資，華爾街“最熱門交易之一”繼續(xù)繁榮？

智通財(cái)經(jīng)獲悉，由黑石(BX.US)和Ares Management Corp.(ARES.US)等公司支持的私募信貸基金盯上了低成本的融資渠道——投資級(jí)公司債券市場，目前它們獲得通過該渠道現(xiàn)金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄水平。德意志銀行匯編的數(shù)據(jù)顯示，今年迄今為止，被稱為商業(yè)發(fā)展公司(BDC)的私募信貸基金已在美國投資級(jí)債券市場籌集了134億美元;這幾乎是2023年全年80億美元融資額的兩倍，也是自2021年(214億美元)以來的最高水平。

債券拋售狂潮將資金推入了本已擁有大量流動(dòng)性的投資級(jí)債券市場。進(jìn)而私募信貸基金可投資的資金達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的5000億美元左右——但將這些資金投入使用的機(jī)會(huì)越來越有限，部分原因是通常由私募信貸提供資金的杠桿收購正在枯竭。

但在投資級(jí)公司債市場，投資者基本上不理會(huì)這些風(fēng)險(xiǎn)，這突顯出對信用評(píng)級(jí)相對較高的票據(jù)的需求有多么強(qiáng)烈。在某些情況下，BDC現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)，在無擔(dān)保公司債券市場融資比在有擔(dān)保市場融資更便宜。上個(gè)月，黑石的擔(dān)保貸款基金以比基準(zhǔn)利率高出145個(gè)基點(diǎn)的價(jià)格借入了4億美元的無擔(dān)保高等級(jí)票據(jù)。相比之下，監(jiān)管文件顯示，該公司大多數(shù)未償還高級(jí)擔(dān)保融資工具的利率都高于這一水平。

Blue Owl Capital的董事總經(jīng)理Logan Nicholson說："當(dāng)你能獲得更便宜的融資時(shí)，你也可以以更低的利率進(jìn)行投資，在基本利率處于當(dāng)前水平的情況下，回報(bào)率仍然具有吸引力。隨著價(jià)差的出現(xiàn)，這有助于我們在現(xiàn)有交易中保持競爭力?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，最近私募貸款與美國基準(zhǔn)貸款的息差在475個(gè)基點(diǎn)至550個(gè)基點(diǎn)之間，處于或接近歷史低點(diǎn)。為自己的資金以更低的成本借款是私募信貸公司可以利用的一種杠桿，以部分減輕對回報(bào)的負(fù)面影響。

今年5月，剛成立一個(gè)月左右的基金Ares Strategic Income Fund發(fā)行了7億美元的5年期債券，摩根士丹利(MS.US)的一只基金發(fā)行了3.5億美元的五年期債券，Blue Owl Credit Income發(fā)行了5億美元的5年期債券。本周早些時(shí)候，HPS公司貸款基金(HLEND)發(fā)行了4億美元的5年期債券，成為最新一家利用低廉借貸成本的BDC。

彭博分析師David Havens和Nick Beckwith表示，有利的資本市場、經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂的減少以及創(chuàng)紀(jì)錄的資金存量，都有助于推動(dòng)私募信貸市場實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的增長。他們指出，特別是銀行已經(jīng)通過發(fā)行債券、建立信貸曲線和提高流動(dòng)性來做好準(zhǔn)備。

SMBC日興證券美國公司投資級(jí)策略師Doug Conn指出，幾年前首次進(jìn)入市場的BDC的再融資需求也在增長。盡管由于美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息，借款成本已經(jīng)上升，但他預(yù)計(jì)BDC將繼續(xù)發(fā)行債券。

德意志銀行北美FIG債務(wù)資本市場聯(lián)席主管Josh Warren估計(jì)，目前BDC債券的發(fā)行速度比2021年快68%。他表示:“該行業(yè)有能力創(chuàng)造新的成交量紀(jì)錄?！?/p>

私募信貸基金籌資靈活性上升

BDC最開始于1980年由美國國會(huì)所創(chuàng)造，目的是促進(jìn)就業(yè)增長，增加對美國中小企業(yè)的貸款。它們通常從投資者那里籌集股權(quán)，以便向銀行認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)太大而不愿貸款的中間市場公司發(fā)放貸款。過去幾年，他們也開始出售公司債券。

這些投資工具的一個(gè)關(guān)鍵特點(diǎn)是，它們將大部分收益作為股息發(fā)放給投資者，這樣投資者就不必繳納企業(yè)所得稅。根據(jù)Warren的說法，為了產(chǎn)生預(yù)期的投資者回報(bào)并保持適當(dāng)?shù)母軛U，這些基金需要用債務(wù)來滿足股權(quán)資本的流入。

德意志銀行美國投資級(jí)辛迪加主管Brendan Murphy表示，隨著私募信貸市場的發(fā)展，發(fā)行人對投資者越來越熟悉，對二級(jí)市場流動(dòng)性的信心正在上升，在該行業(yè)內(nèi)部進(jìn)行相對價(jià)值比較也變得越來越容易。來自富裕投資者、退休計(jì)劃、主權(quán)財(cái)富基金甚至銀行的更多資金涌入私募信貸基金。

總部位于瑞士的Partners Group的私募債務(wù)主管Andrew Bellis表示:“銀行正竭力向私募信貸基金提供杠桿。這是獲得更大靈活性和更低價(jià)格的好時(shí)機(jī)，這也有助于我們保持更強(qiáng)的競爭力。”盡管私募信貸融資在第一季度放緩，但有限合伙人仍致力于投資這一資產(chǎn)類別，并計(jì)劃繼續(xù)進(jìn)行配置。

不過，景順北美投資級(jí)信貸主管Matt Brill在談到BDC時(shí)說，這當(dāng)然需要一種更細(xì)致的信貸方式。Brill稱：“在2020年和2021年，隨著新冠疫情的爆發(fā)，以及去年硅谷銀行和瑞士信貸破產(chǎn)后，許多投資者對它們感到非常緊張?！?/p>

Brill補(bǔ)充說，這些債務(wù)通常像BB級(jí)債券一樣交易。Brandywine全球投資管理公司投資組合經(jīng)理Bill Zox表示，盡管它們?nèi)ツ甑谋憩F(xiàn)不錯(cuò)，但它們的交易評(píng)級(jí)范圍仍然很廣。他表示:“在硬著陸的情況下，它們的交易將更像CCC級(jí)債券，而不是BBB級(jí)，這種可能性并非為零?！?/p>

市場規(guī)模激增至2萬億美元，私人信貸繁榮成華爾街熱門話題

私人信貸市場規(guī)模已由2010年的約2500億美元快速增長至目前的約2萬億美元，且將在未來幾年以兩位數(shù)的百分比增長。私人信貸是由養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、捐贈(zèng)基金和基金會(huì)等資金來源向私營企業(yè)發(fā)放的私人貸款。私人信貸十分依賴直接貸款和一對一的關(guān)系，而傳統(tǒng)貸款是通過銀行或由一群投資者組成的銀團(tuán)提供資金。

為什么私人信貸變得這么受歡迎?在2008年全球金融危機(jī)之后，美聯(lián)儲(chǔ)將利率降至零，迫使市場上的所有參與者都在爭奪少量有收益的資產(chǎn)。這創(chuàng)造了一個(gè)另類投資可以獲得優(yōu)勢的環(huán)境。與此同時(shí)，由于監(jiān)管加強(qiáng)，以及資本和流動(dòng)性規(guī)定更嚴(yán)格，大型銀行撤出了風(fēng)險(xiǎn)較高的貸款領(lǐng)域。因此，私人信貸最終變成了華爾街最熱門的投資之一。

值得一提的是，私人信貸的利率是浮動(dòng)的。有人擔(dān)心，隨著利率為對抗通脹而上升，這最終可能會(huì)傷害到因更高的還款而不堪重負(fù)的借款人，尤其是在出現(xiàn)嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)衰退的情況下，或者在流動(dòng)性較低或透明度較低的環(huán)境中。對此，私人信貸業(yè)內(nèi)人士則表示，與傳統(tǒng)銀行相比，他們的匹配融資模式更安全——傳統(tǒng)銀行面臨短期存款和長期貸款的期限錯(cuò)配，在危機(jī)時(shí)刻可能面臨擠兌，且私人信貸也是支持美國經(jīng)濟(jì)的信貸創(chuàng)造來源。

私募信貸面臨壓力

不過，對私人信貸市場的警告正變得越來越響亮。去年11月，瑞銀董事長Colm Kelleher就表示：“私人信貸領(lǐng)域顯然存在資產(chǎn)泡沫，它只需要一件事就能引發(fā)一場信貸危機(jī)?！眹H貨幣基金組織(IMF)也警告稱，由于流動(dòng)性需求和借款人的質(zhì)量，私人信貸市場需要更多的審查。摩根大通首席執(zhí)行官杰米·戴蒙近日則表示，私人信貸沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，“但我確實(shí)預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)問題”。

一年前，黑石(BX.US)裁Jon Gray曾稱贊私人信貸迎來了“黃金時(shí)刻”，如今，華爾街這只新?lián)u錢樹的光彩已褪去。收購步伐正在放緩，一些私人信貸基金正努力向投資者返還現(xiàn)金。銀行又回來了，爭奪交易，并以低于直接放貸者的利潤率進(jìn)行競爭。

泛大西洋資本集團(tuán)信貸部門董事總經(jīng)理 Matthew Bonanno 表示：“私人信貸流動(dòng)性溢價(jià)已經(jīng)下降?！蔽艺J(rèn)為有限合伙人(LP)對此感到有些沮喪，”他表示，他指的是養(yǎng)老金計(jì)劃和保險(xiǎn)公司等向私人信貸基金分配資本的有限合伙人。

有些基金根本無法向其LP返還足夠的資本。加拿大投資管理公司 Ninepoint Partners LP上個(gè)月暫停了旗下三只私募信貸基金的現(xiàn)金分配，以應(yīng)對流動(dòng)性緊縮。其他公司則完全退出。上個(gè)月，富達(dá)國際停止了其在歐洲的直接貸款活動(dòng)，而距離其首只基金首次募集還不到一年。管理人員自己也承認(rèn)，要達(dá)到2023 年 12% 的回報(bào)率將會(huì)很困難。

然而，可以肯定的是，目前利差的縮窄并不會(huì)對私人信貸構(gòu)成生存威脅。過去兩年，回報(bào)一直很強(qiáng)勁，在某些方面超過了私募股權(quán)，這一趨勢可能會(huì)持續(xù)下去。在柏林舉行的同一場會(huì)議上，阿波羅全球管理聯(lián)席總裁 Scott Kleinman 警告稱，私募股權(quán)行業(yè)的大部分企業(yè)將面臨“變現(xiàn)減少和回報(bào)下降”的局面。