中信證券：壽險(xiǎn)頭部上市公司有望隨著地產(chǎn)政策調(diào)整演繹貝塔行情

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，壽險(xiǎn)面臨經(jīng)濟(jì)下行和低利率的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，市場已經(jīng)充分反映了主要負(fù)面因素。剩者為王的上市頭部公司有望享受供給側(cè)改革利好，有望隨著包括地產(chǎn)等各方面的宏觀政策調(diào)整演繹貝塔行情，建議均衡配置主要上市壽險(xiǎn)公司，維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”評(píng)級(jí)。長期看，建議關(guān)注經(jīng)營相對(duì)穩(wěn)健的公司。財(cái)險(xiǎn)行業(yè)需求穩(wěn)定，市場格局穩(wěn)固，監(jiān)管和公司繼續(xù)推動(dòng)行業(yè)降低成本，優(yōu)化新能源車定價(jià)機(jī)制，有望繼續(xù)改善承保效益，長期具有可持續(xù)的盈利和增長底線。

事項(xiàng)：

2024年5月17日，中國人民銀行發(fā)布公告，對(duì)于貸款購買商品住房的居民家庭，首套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款最低首付款比例調(diào)整為不低于15%，二套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款最低首付款比例調(diào)整為不低于25%。在此基礎(chǔ)上，中國人民銀行各省級(jí)分行、國家金融監(jiān)督管理總局各派出機(jī)構(gòu)根據(jù)城市政府調(diào)控要求，按照因城施策原則，自主確定轄區(qū)各城市首套和二套住房商業(yè)性個(gè)人住房貸款最低首付款比例下限。自2024年5月18日起，下調(diào)個(gè)人住房公積金貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，5年以下(含5年)和5年以上首套個(gè)人住房公積金貸款利率分別調(diào)整為2.35%和2.85%，5年以下(含5年)和5年以上第二套個(gè)人住房公積金貸款利率分別調(diào)整為不低于2.775%和3.325%。

壽險(xiǎn)板塊和地產(chǎn)周期具有直接或間接關(guān)聯(lián)，將受益地產(chǎn)政策加速轉(zhuǎn)向。

地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向有利于改善保險(xiǎn)股悲觀預(yù)期，并一定程度上改善公司基本面。壽險(xiǎn)牌照具有多功能屬性，包括保障、儲(chǔ)蓄、資產(chǎn)配置以及財(cái)富傳承等方面；同時(shí)壽險(xiǎn)久期長，能夠形成龐大的長期資金池，進(jìn)行多元化、跨周期投資金融資產(chǎn)和對(duì)接實(shí)體經(jīng)濟(jì)。因此，從直接影響上看，作為可選消費(fèi)，房產(chǎn)產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)影響保單的銷售，以地產(chǎn)為底層的資產(chǎn)供給影響保險(xiǎn)資產(chǎn)配置；地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速、通脹水平、信用風(fēng)險(xiǎn)等方面的影響也間接對(duì)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債表各方面產(chǎn)生影響。

因此，地產(chǎn)企穩(wěn)對(duì)保險(xiǎn)公司基本面具有重大影響。目前保險(xiǎn)股整體處于低估值水平，一定程度上反映了地產(chǎn)及其他宏觀經(jīng)濟(jì)因素的悲觀預(yù)期。地產(chǎn)政策的及時(shí)調(diào)整轉(zhuǎn)向，對(duì)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)信心，改善對(duì)保險(xiǎn)公司利差損、信用風(fēng)險(xiǎn)、保單銷售壓力等方面的悲觀預(yù)期具有提振作用。雖然地產(chǎn)供給過剩問題仍然嚴(yán)重，但只要一二線城市地產(chǎn)實(shí)質(zhì)企穩(wěn)，就足以帶來顯著的經(jīng)濟(jì)邊際改善，也將對(duì)保險(xiǎn)公司基本面產(chǎn)生實(shí)質(zhì)利好影響。

壽險(xiǎn)板塊整體高貝塔，邊際上也正在受益各方面監(jiān)管政策調(diào)整。

從絕對(duì)壓力上看，壽險(xiǎn)公司面臨資產(chǎn)端下行和負(fù)債端成本剛性的挑戰(zhàn)，目前的一系列政策正在構(gòu)成邊際利好。具體看：

1)資本市場方面，新國九條強(qiáng)調(diào)重視分紅和嚴(yán)格退市標(biāo)準(zhǔn)，有利于提升保險(xiǎn)公司持有權(quán)益資產(chǎn)的股息收入，也有利于保險(xiǎn)公司重點(diǎn)持有的藍(lán)籌股股價(jià)表現(xiàn)。

2)從債市角度看，央行MLF的操作，彰顯了保持利率相對(duì)穩(wěn)定的態(tài)度，同時(shí)政府加大超長期國債的發(fā)行，也有利于長端利率的企穩(wěn)。

3)從地產(chǎn)政策看，打好商品住房爛尾風(fēng)險(xiǎn)處置攻堅(jiān)戰(zhàn)也有利于化解部分保險(xiǎn)公司持有的地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。此外，金融監(jiān)管總局也在積極推動(dòng)保險(xiǎn)行業(yè)降低負(fù)債成本和渠道成本，微調(diào)參數(shù)緩解各家公司核心資本壓力。我們期待下一步監(jiān)管繼續(xù)推動(dòng)預(yù)定利率下調(diào)，推動(dòng)行業(yè)從傳統(tǒng)險(xiǎn)向分紅險(xiǎn)、萬能險(xiǎn)轉(zhuǎn)型。因此，作為高貝塔的壽險(xiǎn)板塊，邊際改善和利好因素正在增多，我們繼續(xù)看好下半年板塊的貝塔行情演繹。

壽險(xiǎn)股貝塔行情需要考慮估值區(qū)間，目前PB水平整體在安全范圍內(nèi)。

貝塔行情往往只能階段性持股，需要結(jié)合估值尋找合理持股區(qū)間范圍。從經(jīng)驗(yàn)上看，經(jīng)濟(jì)預(yù)期相對(duì)悲觀時(shí)候市場看PB和ROE，因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司公司的資產(chǎn)端以金融資產(chǎn)為主，總體上是以公允價(jià)值計(jì)價(jià)，凈資產(chǎn)和ROE中樞具有相對(duì)可靠性；經(jīng)濟(jì)預(yù)期樂觀時(shí)看PEV和ROEV，因?yàn)檫@時(shí)保險(xiǎn)公司的中長期精算假設(shè)才有實(shí)現(xiàn)線性外推的基礎(chǔ)。目前正處于經(jīng)濟(jì)悲觀階段，主要參考PB和ROE來決定配置與否，目前保險(xiǎn)公司PB水平處于最近三年合理區(qū)間范圍內(nèi)，有望隨著更多邊際利好的累積繼續(xù)演繹貝塔行情。

從保險(xiǎn)公司盈利角度看，2023年主要受股市下跌和地產(chǎn)減值等因素影響，凈利潤處于低位，預(yù)計(jì)2Q24盈利開始改善，同比增幅或?qū)⑻嵘谋武N售角度，1Q24新業(yè)務(wù)價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值率表現(xiàn)良好，預(yù)計(jì)2Q24受去年高基數(shù)影響同比有所回落，但下半年增速將回歸正常，同時(shí)在監(jiān)管助力降成本和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的共同作用下，保單價(jià)值率逐步改善的趨勢正在延續(xù)。