中信證券：美妝行業(yè)漸復(fù)蘇 本土龍頭各有抓手、競提份額

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，2023年及2024Q1中國美護行業(yè)逐步復(fù)蘇，優(yōu)質(zhì)美妝上市公司增速顯著高于行業(yè)。從渠道上看，抖音延續(xù)高增，淘系在承壓中漸復(fù)蘇。從產(chǎn)品上看，各品牌持續(xù)發(fā)力大單品夯實品牌心智，推新各有抓手，從成分&產(chǎn)品升級&季節(jié)性需求三大維度進行推新。

該行認為，當(dāng)前中國美護上市公司估值處于低位，2024年估值普遍位于30x以下（基于Wind一致預(yù)期），較國際美妝日化集團估值更低、業(yè)績增速更快，外資或?qū)⒓哟蟪止杀壤?。展?024全年，美妝行業(yè)有望延續(xù)平穩(wěn)增長、產(chǎn)業(yè)鏈上下游繼續(xù)相互促進、良性共振，共同推動國產(chǎn)品牌份額提升。

策略上，生物科技進步推動原料低成本高質(zhì)量供給，疊加本土品牌在消費者洞察、內(nèi)容營銷、流量運營上的優(yōu)勢，美妝“國產(chǎn)替代”趨勢明確，本土品牌份額有望持續(xù)提升。推薦：1）高性價比主線；2）生物科技&皮膚科學(xué)加持、護膚&醫(yī)美共進的企業(yè)；3）依托合成生物學(xué)、精細化工等技術(shù)和工藝驅(qū)動，與國內(nèi)外品牌商相互促進的上游原料企業(yè)。

中信證券主要觀點如下：

行業(yè)復(fù)蘇進行時，優(yōu)質(zhì)美妝上市公司增速顯著高于行業(yè)水平。

2023年/2024Q1中國重點美妝上市公司合計營業(yè)收入增速快于行業(yè)（限額以上化妝品）增速，且呈現(xiàn)提速態(tài)勢。2023年2024Q1中國重點美妝上市公司合計營業(yè)收入增速為22.4%/27.8%，合計歸母凈利潤增速為9.7%/20.9%，快于中國限額以上化妝品零售總額的同比增速5.1%/3.4%；銷售費用率普遍呈提升態(tài)勢（45%~55%），營銷推廣相關(guān)費用提升（35%~45%）；優(yōu)質(zhì)公司毛利率提升、營運提效，有效對沖了銷售費用率提升從而實現(xiàn)凈利潤率提升。

各公司線上分化，抖音延續(xù)高增，淘系承壓中漸復(fù)蘇。

1）從平臺上看，2023年/2024Q1抖音渠道是美妝增長的主要來源，銷售規(guī)模追趕淘系平臺。

2）從公司公告數(shù)據(jù)看，各公司線上線下增速分化，2023年珀萊雅、巨子生物、丸美股份、敷爾佳線上渠道實現(xiàn)超過20%的增長，貝泰妮和潤本股份線下渠道增速領(lǐng)先。

3）從第三方線上數(shù)據(jù)看，根據(jù)煉丹爐和蟬媽媽數(shù)據(jù)，2024Q1各品牌在淘系增長有所復(fù)蘇，各品牌在抖音維持高增。其中韓束在抖音渠道持續(xù)表現(xiàn)亮眼，2023年/2024Q1實現(xiàn)了同比364%/529%的增長。

各品牌大單品持續(xù)發(fā)力，夯實品牌心智。

2023年中國美妝上市公司旗下品牌大單品表現(xiàn)亮眼，例如珀萊雅紅寶石/雙抗/源力系列銷售同比增長200%+/120%+/50%，大單品銷售占比品牌銷售達55%+（同增10ppts）；可復(fù)美膠原棒在2023年持續(xù)取得亮眼表現(xiàn)，雙十一銷售增速超200%，全年收入占比可復(fù)美品牌超過30%（約8-9億元），新用戶占比約50%（為復(fù)購&連帶墊定基礎(chǔ)）；丸美持續(xù)發(fā)力眼霜品類，其中丸美小紅筆等眼霜2023年GMV銷售額超過2億元；以重組膠原蛋白為核心成分的雙膠原小金針次拋，2023年實現(xiàn)GMV超2億元。

品牌各有抓手，三大推新主線：成分&產(chǎn)品升級&季節(jié)性需求。

1）原料與品牌良性共振，新原料賦能新產(chǎn)品。重組膠原蛋白：巨子生物不斷完善產(chǎn)品矩陣，2024年初至今已推出了焦點面霜、膠卷面霜/眼霜等高勢能新品；珀萊雅推出添加了重組XVII型膠原蛋白的源力面霜2.0；而瑗爾博士和潤百顏在已有成分的基礎(chǔ)上添加了重組膠原蛋白強化產(chǎn)品功效，推出了閃充水乳和元氣彈次拋。

2）明星單品換代升級，深挖產(chǎn)品護城河。2024年以來，各品牌對明星單品持續(xù)進行功效升級，例如薇諾娜推出了第二代舒敏保濕特護霜，可復(fù)美推出了第三代煥能舒潤柔膚水，珀萊雅推出了源力面霜2.0和紅寶石精華3.0，丸美推出了小金針次拋2.0。

3）針對夏季防曬季節(jié)性需求，推出防曬新品搶占先機。2024年以來，薇諾娜推出了時光防曬乳，珀萊雅推出了輕享陽光盾護防曬液，米蓓爾推出了多譜輕盈隔離防曬液。

現(xiàn)金流良好，高分紅比例，分紅收益率在1%-2%。

2023年中國美妝上市公司的分紅比例均超過30%?，F(xiàn)價分紅收益率（對應(yīng)20240430收盤價）大多位于1%-2%。

估值縱向低于歷史、橫向低于國際同業(yè)，外資或加大配置比例。

當(dāng)前中國美妝上市公司估值普遍位于30x以下，PEG位于1.0x左右，普遍低于國際美妝日化集團（當(dāng)前2024年P(guān)E大多位于30x以上），而大部分公司業(yè)績增速僅有個位數(shù)水平（基于Bloomberg一致預(yù)期）?？紤]前期中國美妝上市公司市值經(jīng)歷了較大回調(diào)，疊加國內(nèi)外美妝日化龍頭估值和業(yè)績增速差別，外資或有望加大持股比例。

風(fēng)險因素：

可選消費受居民消費力影響較大；本土品牌產(chǎn)品力、品牌力提升不及預(yù)期；電商平臺銷售集中的風(fēng)險；營銷渠道發(fā)生重大變革；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險；參考的數(shù)據(jù)庫樣本局限或?qū)е陆Y(jié)論有偏。

投資策略：

生物科技進步推動原料低成本高質(zhì)量供給，疊加本土品牌在消費者洞察、內(nèi)容營銷、流量運營上的優(yōu)勢，美妝“國產(chǎn)替代”趨勢明確，本土品牌份額有望持續(xù)提升。推薦：1）高性價比主線；2）生物科技&皮膚科學(xué)加持、護膚&醫(yī)美共進的企業(yè)；3）依托合成生物學(xué)、精細化工等技術(shù)和工藝驅(qū)動，與國內(nèi)外品牌商相互促進的上游原料企業(yè)。