中信證券：市場(chǎng)有望步入內(nèi)生修復(fù)通道

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，央企紅利低波和高股息板塊的行情預(yù)計(jì)將隨著政策預(yù)期強(qiáng)化擴(kuò)散到更多的央國(guó)企板塊。另一方面，成長(zhǎng)板塊建議淡化交易博弈，重視產(chǎn)業(yè)催化，重點(diǎn)關(guān)注AI相關(guān)主題，其中配置型機(jī)會(huì)包括AI海外供應(yīng)鏈(光模塊、服務(wù)器代工、PCB等)、國(guó)產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈以及人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈，交易型機(jī)會(huì)建議關(guān)注傳媒板塊。另外，港股中的消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)等白馬品種已極具長(zhǎng)期配置價(jià)值和新興市場(chǎng)組合中的相對(duì)性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，可積極布局參與。

中信證券主要觀點(diǎn)如下：

中長(zhǎng)期回報(bào)預(yù)期提升下，市場(chǎng)有望步入內(nèi)生動(dòng)力驅(qū)動(dòng)的修復(fù)通道

1)市值考核改革的預(yù)期有望不斷兌現(xiàn)，支撐優(yōu)質(zhì)央國(guó)企藍(lán)籌的持續(xù)性行情。首先，由于從資產(chǎn)負(fù)債匹配的角度有較強(qiáng)吸引力，央企紅利低波和高股息板塊仍是今年A股大體量長(zhǎng)線資金的首選底倉(cāng)配置方向。其次，今年1月24日，國(guó)資委相關(guān)負(fù)責(zé)人在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上首次提出將要把市值管理納入央企負(fù)責(zé)人考核，這或進(jìn)一步推動(dòng)央企及其上市子公司共同價(jià)值回歸。最后，節(jié)奏上，預(yù)計(jì)短期央企分紅回購(gòu)力度或?qū)⒓訌?qiáng)，現(xiàn)金市值比例相關(guān)指標(biāo)值得關(guān)注;中期央企或推動(dòng)A股并購(gòu)重組，并助力相關(guān)港股標(biāo)的估值提升;長(zhǎng)期央企效率提升才是市值管理根本目的，ROE或仍將是投資央企關(guān)注的重點(diǎn)指標(biāo)。以優(yōu)質(zhì)央國(guó)企為核心的優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌是今年上半年最重要的配置型主線之一。

2)300余家公司公布質(zhì)量與回報(bào)提升方案，投資者回報(bào)環(huán)境有望穩(wěn)步改善。2024年1月下旬國(guó)常會(huì)強(qiáng)調(diào)“要進(jìn)一步健全完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度，更加注重投融資動(dòng)態(tài)平衡，大力提升上市公司質(zhì)量和投資價(jià)值”，隨后上交所、深交所分別開展“提質(zhì)增效重回報(bào)”行動(dòng)和“質(zhì)量回報(bào)雙提升”專項(xiàng)行動(dòng)。截至2月24日，共308家滬市和35家深市上市公司披露相關(guān)公告，披露公告的公司中超過(guò)70%為民營(yíng)企業(yè)，其中深市公司平均市值較大。形式上，這些方案與日股市值管理計(jì)劃類似：為改變?nèi)毡旧鲜泄綬OE與市凈率過(guò)低的現(xiàn)象，2023年1月東證所要求“破凈”的上市公司提出市值管理計(jì)劃，通過(guò)改善資本使用效率提高企業(yè)價(jià)值，這成為本輪日股走強(qiáng)的重要驅(qū)動(dòng)力。結(jié)合證監(jiān)會(huì)春節(jié)前后的表態(tài)，在“做優(yōu)存量”的整體思路下，預(yù)計(jì)后續(xù)監(jiān)管將引導(dǎo)上市公司加大分紅、回購(gòu)力度，增強(qiáng)投資者回報(bào)，同時(shí)鼓勵(lì)上市公司并購(gòu)重組，A股的中長(zhǎng)期預(yù)期回報(bào)有望提升。

3)市場(chǎng)有望步入內(nèi)生動(dòng)力驅(qū)動(dòng)的修復(fù)通道。節(jié)前，A股市場(chǎng)的流動(dòng)性循環(huán)連鎖負(fù)反饋在強(qiáng)有力的外力干預(yù)下已經(jīng)結(jié)束;節(jié)后，重點(diǎn)ETF超額凈申購(gòu)額已從節(jié)前一周1500億元左右下降至本周不足200億元。資本市場(chǎng)監(jiān)管做優(yōu)存量，央國(guó)企預(yù)期回報(bào)提升，市場(chǎng)有望步入內(nèi)生動(dòng)力驅(qū)動(dòng)的修復(fù)通道。資金行為上，融資余額截至2月22日相對(duì)節(jié)前低點(diǎn)回升328億元;北向配置型資金已連續(xù)7個(gè)交易日凈流入，累計(jì)流入227億元;近三個(gè)交易周內(nèi)，對(duì)中信證券渠道樣本調(diào)研顯示的部分公募主動(dòng)權(quán)益基金凈申購(gòu)率分別為0.8%、0.3%、0.1%，并沒有因凈值反彈出現(xiàn)贖回。風(fēng)格上，與節(jié)前投資者普遍預(yù)期的寬基指數(shù)領(lǐng)漲不同，市場(chǎng)再次呈現(xiàn)兩端更強(qiáng)的“啞鈴”結(jié)構(gòu)，萬(wàn)得央企、中證紅利低波、萬(wàn)得微盤股指數(shù)本周分別上漲4.7%、5.4%、25.1%，相對(duì)滬深300均有超額收益。

小微盤受交易博弈的影響異常顯著 科技成長(zhǎng)有望成為今年另一條投資主線

1)量化產(chǎn)品持倉(cāng)市值再次下沉，是小微盤短期超額收益的直接驅(qū)動(dòng)。首先，最近兩周期指基差收斂顯著，IH、IC和IM期貨活躍合約的基差貼水幅度已回落至歷史中位水平，量化產(chǎn)品被動(dòng)平倉(cāng)壓力已明顯緩解。其次，本輪市場(chǎng)“V”型走勢(shì)之前，大多數(shù)量化中性和指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品的持倉(cāng)相對(duì)基準(zhǔn)更偏小微盤，節(jié)前流動(dòng)性負(fù)反饋階段，不少指數(shù)增強(qiáng)型產(chǎn)品為了控制回撤，從小微盤向基準(zhǔn)調(diào)整。即便如此，私募排排網(wǎng)的分策略指數(shù)顯示，中證500指增、中證1000指增的策略指數(shù)自節(jié)前三周開始出現(xiàn)負(fù)超額，最新可得的節(jié)前一周的負(fù)超額更是分別達(dá)到了-8.8%、-7.5%。由于過(guò)去幾周凈值回撤，特別是超額收益持續(xù)為負(fù)，壓力倒逼下量化產(chǎn)品持倉(cāng)市值再次下沉，希望以彈性較大的小微盤來(lái)彌補(bǔ)超額收益。小微盤受交易博弈的影響異常顯著。最后，量化產(chǎn)品后續(xù)的贖回壓力待觀察，該機(jī)構(gòu)認(rèn)為量化產(chǎn)品整體贖回的影響可能會(huì)持續(xù)更長(zhǎng)時(shí)間，不過(guò)這是個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，良好對(duì)沖且流動(dòng)性正常的情況下，量化中性策略平現(xiàn)貨的同時(shí)也會(huì)平對(duì)沖工具的空頭頭寸，對(duì)市場(chǎng)沖擊可控。

2)產(chǎn)業(yè)催化和并購(gòu)預(yù)期支撐下，科技成長(zhǎng)有望成為今年另一條投資主線。從產(chǎn)業(yè)催化的角度，一方面，2024年以AI為代表的新興產(chǎn)業(yè)仍然處于上行周期，而本輪下跌之后，部分基本面較優(yōu)的中小市值公司被錯(cuò)殺，當(dāng)下估值水平比較低;另一方面，美股中的科技巨頭基本面相對(duì)獨(dú)立于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和政策，本輪行情除了Sora模型在多模態(tài)視頻能力上的突破外，英偉達(dá)業(yè)績(jī)超預(yù)期進(jìn)一步提振了市場(chǎng)情緒，國(guó)內(nèi)相關(guān)的科創(chuàng)成長(zhǎng)主線值得持續(xù)關(guān)注。從市值管理的角度，一方面，本輪下跌之后，部分中小市值公司由于破發(fā)、破凈等因素受到了減持新規(guī)的限制，預(yù)計(jì)未來(lái)將更加重視市值管理;另一方面，在當(dāng)前不少行業(yè)一、二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛的情況下，產(chǎn)業(yè)資本并購(gòu)、國(guó)有資本為了布局戰(zhàn)略新興領(lǐng)域參股甚至控股一些優(yōu)質(zhì)的上市細(xì)分行業(yè)龍頭都是可能出現(xiàn)的趨勢(shì)。

超預(yù)期政策針對(duì)經(jīng)濟(jì)痛點(diǎn)，預(yù)計(jì)“兩會(huì)”落地的政策部署不會(huì)低于預(yù)期

1)“兩會(huì)”召開在即，預(yù)計(jì)宏觀政策部署不會(huì)低于市場(chǎng)預(yù)期。首先，預(yù)計(jì)2024年GDP增長(zhǎng)目標(biāo)將維持在5%左右，但將更多強(qiáng)調(diào)人民獲得感和社會(huì)預(yù)期改善。其次，貨幣政策方面，信貸投放仍將有力，2023年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告專欄一中，既提出了信貸“高質(zhì)量投放”的要求，也強(qiáng)調(diào)了“盤活低效存量金融資源”;且考慮美聯(lián)儲(chǔ)將在年中重啟降息的預(yù)期，國(guó)內(nèi)貨幣政策年內(nèi)亦還有寬松的空間。最后，財(cái)政政策方面，預(yù)計(jì)狹義赤字率可能為3%;但是，如果考慮到以下四個(gè)方面：①后續(xù)可能繼續(xù)發(fā)行1萬(wàn)億左右的新增國(guó)債或特別國(guó)債;②2023年10月發(fā)行的1萬(wàn)億國(guó)債可能有8000億挪至今年使用;③2024年預(yù)計(jì)有5000億左右的新增PSL;④專項(xiàng)債規(guī)模有望接近4萬(wàn)億，2024年實(shí)際廣義財(cái)政赤字或?yàn)?.7萬(wàn)億，對(duì)應(yīng)約7.3%的廣義赤字率，為2020年以外的最高水平。

2)5年期LPR現(xiàn)歷史最大降幅，政策針對(duì)痛點(diǎn)發(fā)力，有助于穩(wěn)定地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈。2月20日，5年期LPR報(bào)價(jià)下調(diào)25bps，為歷史單次最大降幅，同時(shí)1年期LPR報(bào)價(jià)不變。由于本次調(diào)整前MLF并未下調(diào)，只有存款利率降息和降準(zhǔn)，本次降息幅度明顯超出市場(chǎng)預(yù)期。本次LPR非對(duì)稱降息可能是希望在兼顧銀行息差的同時(shí)，重點(diǎn)支持房地產(chǎn)市場(chǎng)，不過(guò)最終效果還需要持續(xù)觀察，可能需要更多的配套政策出臺(tái)。2024年以來(lái)，新房、二手房網(wǎng)簽數(shù)據(jù)(截至2月23日)累計(jì)同比分別為-33%、-9%，中信證券研究部地產(chǎn)組預(yù)計(jì)，后續(xù)房地產(chǎn)需求側(cè)政策將繼續(xù)接力，可能致力于推動(dòng)居民置業(yè)門檻和置業(yè)成本進(jìn)一步下降，有望刺激居民潛在購(gòu)房需求釋放，托底同比下行的房地產(chǎn)市場(chǎng)，政策合力有望推動(dòng)房?jī)r(jià)在2024年二季度走穩(wěn)。

市場(chǎng)有望步入內(nèi)生修復(fù)通道，建議堅(jiān)持優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌和科創(chuàng)成長(zhǎng)兼顧的均衡配置

一方面，央企紅利低波和高股息板塊的行情預(yù)計(jì)將隨著政策預(yù)期強(qiáng)化擴(kuò)散到更多的央國(guó)企板塊。另一方面，成長(zhǎng)板塊建議淡化交易博弈，重視產(chǎn)業(yè)催化，重點(diǎn)關(guān)注AI相關(guān)主題，其中配置型機(jī)會(huì)包括AI海外供應(yīng)鏈(光模塊、服務(wù)器代工、PCB等)、國(guó)產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)鏈以及人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈，交易型機(jī)會(huì)建議關(guān)注傳媒板塊。另外，港股中的消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)等白馬品種已極具長(zhǎng)期配置價(jià)值和新興市場(chǎng)組合中的相對(duì)性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，可積極布局參與。

風(fēng)險(xiǎn)因素

科技、貿(mào)易、金融領(lǐng)域摩擦加劇;國(guó)內(nèi)政策及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期;海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊;外資流出幅度超預(yù)期;俄烏、巴以沖突進(jìn)一步升級(jí)。