招商證券：2024年美國總統(tǒng)選舉已開啟 什么是決定支持率的關(guān)鍵？

2024年美國總統(tǒng)選舉已開啟，共有5個(gè)主要步驟：1）初選/預(yù)選：1月中旬至6月上旬共和黨和民主黨在各州舉辦初選/預(yù)選，關(guān)注2024年3月5日“超級(jí)星期二”，當(dāng)天有16個(gè)州同時(shí)舉辦初選；2）全國代表大會(huì)：7月15日-18日共和黨全國代表大會(huì)、8月19日-22日民主黨全國代表大會(huì)，確定兩黨的總統(tǒng)候選人；3）11月5日舉辦全國普選，在普選中贏得多數(shù)普選票的總統(tǒng)候選人獲得該州全部的選舉人票；4）選舉人投票：2024年12 月至2025年1月初，選舉人投票并交由國會(huì)計(jì)票、宣布結(jié)果；5）2025 年 1 月 20 日，新任總統(tǒng)和副總統(tǒng)宣誓就職。

2024年美國大選大概率將重現(xiàn)“拜登vs 特朗普”的局面，當(dāng)前民意調(diào)查顯示，特朗普優(yōu)勢(shì)高于拜登。根據(jù)民意調(diào)查，拜登在民主黨黨內(nèi)支持率74.0%，特朗普在共和黨黨內(nèi)支持率76.6%，均具有壓倒性優(yōu)勢(shì)，大概率將在黨內(nèi)勝出。根據(jù)美國RealClearPolitics網(wǎng)站，截至1月30日，特朗普民意調(diào)查平均支持率為47.8%，拜登的平均支持率為43.9%，從2023年10月20日起至今特朗普的支持率保持領(lǐng)先。大選的關(guān)鍵在于誰能在“搖擺州”取得勝利，當(dāng)前民調(diào)顯示，特朗普在幾個(gè)關(guān)鍵搖擺州的民意調(diào)查中表現(xiàn)更好。

關(guān)注2個(gè)小概率事件：1）小羅伯特·肯尼迪作為獨(dú)立人士參選總統(tǒng)，在選民中好感度較高；如果小羅伯特·肯尼迪分走了足夠多的選舉人票，令拜登和特朗普最終都沒有達(dá)到絕對(duì)多數(shù)的選舉人票（538 張選舉人票中的至少270張），按照憲法，最終將由眾議院投票選出總統(tǒng)。2）特朗普今年面臨4項(xiàng)刑事審判，或影響后續(xù)選情轉(zhuǎn)變。

什么是決定支持率的關(guān)鍵？物價(jià)和經(jīng)濟(jì)。統(tǒng)計(jì)歷史數(shù)據(jù)，大選年份中，美國個(gè)人實(shí)際收入增速越高、執(zhí)政黨在11月的普選中的得票率傾向于越高。個(gè)人實(shí)際收入增長取決于名義工資增長、財(cái)產(chǎn)性收入增長、通貨膨脹等因素。多項(xiàng)民意調(diào)查顯示，生活成本/經(jīng)濟(jì)/個(gè)人經(jīng)濟(jì)狀況是選民投票時(shí)考慮的首要因素；而在處理經(jīng)濟(jì)和通脹問題上，多數(shù)選民認(rèn)為共和黨更勝一籌。特朗普?qǐng)?zhí)政時(shí)期失業(yè)率下降、通脹在2%附近良好運(yùn)行，令選民在經(jīng)濟(jì)增長方面更信任共和黨，這也是特朗普支持率上升的主因。

對(duì)于拜登來說，支持率的關(guān)鍵在于通脹。拜登上任以來，其總統(tǒng)支持率走勢(shì)和美國消費(fèi)者信心指數(shù)的走勢(shì)基本一致，消費(fèi)者信心指數(shù)和CPI增速的走勢(shì)反向。通脹飆升的時(shí)期拜登支持率持續(xù)下降、CPI增速掉頭對(duì)應(yīng)著拜登支持率反彈。與消費(fèi)強(qiáng)勁形成反差，疫后美國密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)一直偏低?？梢?，美國老百姓對(duì)目前的通脹形勢(shì)仍不滿，在對(duì)通脹達(dá)到2%長期目標(biāo)尚無信心之前，寬貨幣反而可能會(huì)增加選民的反感、降低拜登的勝率，除非就業(yè)惡化。因此，美聯(lián)儲(chǔ)2024年降息節(jié)奏或不會(huì)很快。由于短期內(nèi)就業(yè)數(shù)據(jù)或者資產(chǎn)價(jià)格顯著惡化的風(fēng)險(xiǎn)不大，確保通脹不反彈才是首要任務(wù)。目前市場(chǎng)預(yù)期從2024年5月議息會(huì)議開始連續(xù)降息，每次25個(gè)基點(diǎn)。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)于上半年降息的可能性都不算大，市場(chǎng)降息預(yù)期或許一降再降。

正文

一、2024美國大選的流程、當(dāng)前進(jìn)展

美國總統(tǒng)選舉（又稱“美國大選”）每4年舉辦一次。具體來看，美國總統(tǒng)選舉有5大步驟（如圖1）。

1）初選（Primaries）/預(yù)選（Caucuses）：2024年1月中旬至6月，共和黨和民主黨在各州采用初選或預(yù)選（又叫黨團(tuán)會(huì)議）的方式，選出該州支持的黨內(nèi)候選人。各州自行選擇初選或預(yù)選會(huì)議的舉辦方式。

2）全國代表大會(huì)（National conventions）：2024年7月15-18日召開共和黨全國代表大會(huì)，8月19-22日召開民主黨全國代表大會(huì)，分別選出該黨的總統(tǒng)候選人，并正式宣布一起搭檔競選的副總統(tǒng)候選人。

3）總統(tǒng)大選（Presidential general election）：所有符合條件的公民都可以參加的普選，將于2024年11月5日舉行。公民可以投票給任何總統(tǒng)候選人（無論公民本人是何政黨、是否參加了初選、之前投票給誰）。

4）選舉人投票：美國總統(tǒng)選舉是委任直選，采用選舉人團(tuán)制度（Electoral College）。各州根據(jù)人口數(shù)量分配選舉人票，全國共有538張選舉人票。在普選中贏得多數(shù)普選票的總統(tǒng)候選人獲得該州全部的選舉人票（贏者通吃），獲得一半以上（270張以上）選舉人票即可當(dāng)選。選舉人團(tuán)投票在 12 月17日在各自州舉行。2025年1月3日之前，選舉人票完成歸檔并且移交國會(huì)。

總統(tǒng)不是由全國普選選出的，而是選舉人團(tuán)票數(shù)決定的；11月5日的普選決定了該州的選舉人團(tuán)將投票給誰。雖然憲法沒有要求該州選舉人投票給本州普選選出的總統(tǒng)候選人，但如果選舉人投票給別人，可能會(huì)被取消資格，甚至可能被他們所在的州起訴。

5）國會(huì)計(jì)票并宣布結(jié)果、新任總統(tǒng)宣誓就職：2025 年 1 月 6 日國會(huì)舉行聯(lián)席會(huì)議，計(jì)算選舉人票，參議院議長宣布最終結(jié)果。如果沒有候選人贏得至少270張選舉人票，根據(jù)憲法第12修正案，眾議院將直接決定總統(tǒng)選舉。2025 年 1 月 20 日，新任總統(tǒng)和副總統(tǒng)宣誓就職。

本屆美國大選進(jìn)展：兩黨正推進(jìn)初選和預(yù)選，關(guān)注3月5日“超級(jí)星期二”。

共和黨黨內(nèi)候選人為特朗普vs黑利（德桑蒂斯等人已宣布退選），特朗普已連勝2場(chǎng)（1月15日艾奧瓦州預(yù)選、1月23日新罕布什爾州初選）。剩余的州將在2月8日-6月4日期間舉辦初選。民主黨內(nèi)候選人為拜登vs威廉姆森vs菲利普斯，初選/預(yù)選尚未開啟，首場(chǎng)將在2月3日南卡羅來納州舉行，最尾場(chǎng)于6月8日在關(guān)島和維爾京群島舉行。

3月5日當(dāng)天，將有16個(gè)州同日舉辦共和黨和民主黨的初選/預(yù)選，其中包括人口排名前二的加利福尼亞州和德克薩斯州，以及北卡羅來納州等重要搖擺州。這16個(gè)州擁有超過三分之一的選票席位，因此這一天對(duì)初選最終結(jié)果十分關(guān)鍵，被稱為“超級(jí)星期二”。關(guān)注“超級(jí)星期二”當(dāng)日幾個(gè)關(guān)鍵州的投票票型以及投票率，對(duì)于預(yù)測(cè)大選結(jié)果或?qū)⑻峁┮欢ㄖ甘尽?/p>

初選結(jié)果基本已有市場(chǎng)共識(shí)，即特朗普在共和黨內(nèi)勝出，拜登在民主黨內(nèi)勝出，兩人將在11月5日的大選日爭鋒。根據(jù)270towin網(wǎng)站統(tǒng)計(jì)的民意調(diào)查結(jié)果，截至2月1日，拜登在民主黨內(nèi)支持率74%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于另外兩位候選人；特朗普在共和黨內(nèi)支持率76.6%，同樣具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

二、2024年主要總統(tǒng)候選人的政見梳理

目前共和黨候選人剩2名：唐納德·特朗普（前任總統(tǒng)、商人）、妮基·黑利（前美國駐聯(lián)合國大使、前南卡羅來納州州長）。民主黨候選人有3名：喬·拜登（現(xiàn)任總統(tǒng)）、瑪麗安·威廉姆森（作家，從未擔(dān)任過政治職務(wù)）、迪恩·菲利普斯（眾議員、商人）。

共和黨候選人：特朗普和黑利在大多數(shù)國內(nèi)政策問題上立場(chǎng)相似，都反對(duì)奧巴馬醫(yī)改、喜歡減稅、主張驅(qū)逐非法移民。貿(mào)易政策上黑利贊揚(yáng)特朗普對(duì)華加征關(guān)稅的政策，并呼吁采取更多措施使美國經(jīng)濟(jì)對(duì)華“脫鉤”。

兩人不同點(diǎn)主要在于對(duì)烏援助和民主問題上。黑利堅(jiān)定地支持烏克蘭，而特朗普表示“美國派遣如此多的裝備，以至于我們自己沒有彈藥”，他承諾如果當(dāng)選將大幅削減美國國際援助。對(duì)于2021年1月6日“國會(huì)山事件”試圖推翻2020大選結(jié)果，黑利認(rèn)為該行為大錯(cuò)特錯(cuò)，應(yīng)當(dāng)尊重民主規(guī)范。

民主黨候選人：瑪麗安娜·威廉姆森曾在2014年參與加州眾議員的選舉但以失敗告終；2020年參加總統(tǒng)大選民主黨候選人的競爭，后退出競選。迪恩·菲利普斯自2019年擔(dān)任眾議員，常被認(rèn)為是中間派和溫和派民主黨人。

威廉姆森、菲利普斯的主要政見和拜登相似，包括支持社會(huì)保障和醫(yī)療保險(xiǎn)、支持學(xué)生債務(wù)減免、支持清潔能源投資、支持為無證移民提供獲得公民身份的途徑、支持資助烏克蘭和以色列等。三人的不同點(diǎn)在于拜登和威廉姆森提倡對(duì)富人加稅，而菲利普斯態(tài)度較模糊；拜登對(duì)于中國態(tài)度更為嚴(yán)苛，在2022年10月發(fā)布的《國家安全戰(zhàn)略》報(bào)告里稱中國是美國安全面臨的最大威脅[1]；而威廉姆森和菲利普斯對(duì)華態(tài)度相對(duì)溫和。

獨(dú)立人士和獨(dú)立三方：本屆選舉中，獨(dú)立人士小羅伯特·肯尼迪當(dāng)前支持率較高，其父親是前司法部長、聯(lián)邦參議員羅伯特·肯尼迪，伯父是前總統(tǒng)約翰·肯尼迪。他先以民主黨身份參選，后在2023年10月宣布退出民主黨總統(tǒng)候選人提名爭奪，以獨(dú)立人士身份參選。小羅伯特·肯尼迪和特朗普一樣支持加強(qiáng)邊境執(zhí)法、反對(duì)繼續(xù)援助烏克蘭；和拜登一樣支持學(xué)生貸款債務(wù)減免、支持醫(yī)保和教育支出。還有獨(dú)立人士康乃爾·韋斯特（大學(xué)教授、哲學(xué)家、政治活動(dòng)家）、綠黨的吉爾·斯泰因（醫(yī)生）較為活躍，但支持率和知名度有限，對(duì)大選的影響不大。小政黨的候選人和獨(dú)立候選人一般沒有全國代表大會(huì)，他們需提交收集有支持自己的選民簽名的請(qǐng)?jiān)笗瑥亩鴧⑴c11月5日的全國普選。

三、2024年或重現(xiàn)“拜登vs 特朗普”，目前特朗普支持率領(lǐng)先

2024年美國大選大概率將重現(xiàn)“拜登vs 特朗普”的局面，當(dāng)前民意調(diào)查顯示，特朗普優(yōu)勢(shì)高于拜登。根據(jù)美國RealClearPolitics網(wǎng)站，截至1月30日，特朗普民意調(diào)查平均支持率為47.8%，拜登的平均支持率為43.9%，特朗普領(lǐng)先拜登3.9個(gè)百分點(diǎn)（2023年底為特朗普領(lǐng)先2.3個(gè)百分點(diǎn)）。在2023年1月-10月，兩者支持率不相上下，2023年11月至今特朗普的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)呈擴(kuò)大趨勢(shì)。

根據(jù)美國FiveThirtyEight網(wǎng)站數(shù)據(jù)（圖6-7），拜登的支持率在2023年3月至2024年1月呈波動(dòng)下降走勢(shì)，原因包括SVB倒閉、債務(wù)上限問題、政府關(guān)門危機(jī)、對(duì)烏克蘭和以色列的援助、物價(jià)仍高、油價(jià)反彈等。特朗普的支持率從2023年下半年開始顯著上行，主要原因是美國民眾認(rèn)為特朗普在經(jīng)濟(jì)問題上會(huì)比拜登做的更好，特朗普任期內(nèi)失業(yè)率持續(xù)下降、通脹也在2%附近良好運(yùn)行。

大選的關(guān)鍵在于誰能在搖擺州取得勝利。2024年美國大選有7個(gè)關(guān)鍵的搖擺州：亞利桑那州（AZ）、 佐治亞州（GA）、密歇根州（MI）、內(nèi)華達(dá)州（NV）、北卡羅來納州（NC）、賓夕法尼亞州（PA）、威斯康星州（WI）。根據(jù)The Hills統(tǒng)計(jì)（如圖8），全國538張選舉人票中，更支持民主黨的藍(lán)州擁有226票；更支持共和黨的紅州擁有219票。也就是說，除了搖擺州以外，民主黨和共和黨幾乎勢(shì)均力敵；大選的關(guān)鍵在于誰能獲得更多搖擺州的支持。

幾乎在所有關(guān)鍵搖擺州，特朗普的民意調(diào)查支持率都高于拜登。當(dāng)前民調(diào)顯示，特朗普回歸白宮的可能較大。

w'w但是，在大選前還有9個(gè)月時(shí)間，選情發(fā)生一切變化皆有可能，即便是傳統(tǒng)藍(lán)（紅）州也可能在最后翻紅（藍(lán)），例如亞利桑那州在2000-2016年連續(xù)五屆總統(tǒng)大選中投給共和黨候選人，卻在2020年轉(zhuǎn)投民主黨的拜登。

除了搖擺州選情變化外，本屆大選還有兩個(gè)值得關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

一是獨(dú)立參選人的分票影響。小羅伯特·肯尼迪在23年10月宣布退出民主黨候選人角逐，轉(zhuǎn)而作為獨(dú)立人士參選，實(shí)則增大了拜登敗選的風(fēng)險(xiǎn)。正如前文介紹，如果最后沒有任何一位候選人贏得絕對(duì)多數(shù)的選舉人票（538 名選舉人中的至少270名），那么排名前三的候選人將進(jìn)入眾議院投票。根據(jù)美國憲法，眾議院“應(yīng)立即通過投票選出總統(tǒng)”。如果小羅伯特·肯尼迪分走了足夠多的選舉人票，拜登和特朗普都沒有達(dá)到270票，那么最后將由眾議院投票選出新任總統(tǒng)。而目前眾議院中，共和黨占多數(shù)席位。

根據(jù)今年1月的民意調(diào)查，選民對(duì)小羅伯特·肯尼迪的好感度較高。如圖10，harvard harris民意調(diào)查中，表示支持或非常支持小羅伯特·肯尼迪的受訪者占比49%，高于拜登（41%）和特朗普（48%）；表示不支持或非常不支持小羅伯特·肯尼迪的受訪者占比31%，低于拜登（55%）和特朗普（48%）。

二是特朗普今年面臨4項(xiàng)刑事審判（如表4）。刑訴并不妨礙特朗普繼續(xù)競選，美國法律沒有禁止受到刑控者參與競選。但處理案件會(huì)分走時(shí)間精力和資金，4項(xiàng)案件的后續(xù)審理均需要特朗普本人出席法庭。另外，這對(duì)特朗普支持率的影響是正面還是負(fù)面并不確定，目前來看特朗普身負(fù)官司，但支持率不降反升。

四、決定支持率的關(guān)鍵：物價(jià)和經(jīng)濟(jì)

執(zhí)政黨在普選中的得票率，和美國個(gè)人實(shí)際收入增速、實(shí)際GDP增速均呈正向關(guān)系。如圖12-13所示，美國大選當(dāng)年的實(shí)際GDP增速越高，執(zhí)政黨在11月的普選中的得票率傾向于越高。個(gè)人實(shí)際收入增速和執(zhí)政黨得票率的相關(guān)性則更強(qiáng)。個(gè)人實(shí)際收入增長取決于名義工資的增長、財(cái)產(chǎn)性收入增長、以及通貨膨脹等因素。對(duì)于當(dāng)政的拜登來說，今年保證個(gè)人實(shí)際收入的增長對(duì)于其能否連任十分重要。

以每4年作為一個(gè)周期來觀察，可以看出：在大選前，經(jīng)濟(jì)增速通常逐漸走高（當(dāng)然也有例外，例如2008年次貸危機(jī)、2020年新冠疫情導(dǎo)致當(dāng)年經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑），而在大選后經(jīng)濟(jì)通常會(huì)出現(xiàn)回落。其背后邏輯是，在大選前，執(zhí)政者傾向于通過行政手段刺激經(jīng)濟(jì)，以確保自己能夠獲得連任。而在大選后，刺激經(jīng)濟(jì)的動(dòng)力有所下降，經(jīng)濟(jì)短期會(huì)有所回落。大選后兩年便迎來中期選舉，由于大選后經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)通?；芈洌虼嗽谥衅谶x舉中，執(zhí)政黨通常表現(xiàn)不如人意，傾向于喪失國會(huì)席位。

民意調(diào)查顯示，經(jīng)濟(jì)/個(gè)人經(jīng)濟(jì)狀況是選民投票決策時(shí)考慮的首要因素。而氣候投資、墮胎權(quán)、槍支管控、移民、國際援助、貿(mào)易關(guān)稅等議題的重要性排在經(jīng)濟(jì)之后。Harvard harris在1月份的民意調(diào)查顯示，被問到“什么是你最關(guān)心的議題？”時(shí)，38%的受訪者選擇了“通貨膨脹”遙遙領(lǐng)先其他選項(xiàng)。在Ipsos的1月民意調(diào)查中，受訪者最重視的議題是“個(gè)人經(jīng)濟(jì)狀況”（圖14）。

在處理經(jīng)濟(jì)和通脹問題上，選民認(rèn)為共和黨更勝一籌。根據(jù)Ipsos的民意調(diào)查（圖15），選民認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)問題/減少犯罪方面，共和黨表現(xiàn)更好；在學(xué)生債務(wù)減免/墮胎權(quán)/氣候變化的問題上，民主黨表現(xiàn)更好。Morning Consult的民意調(diào)查同樣反映了這一結(jié)果（圖16）。關(guān)于處理經(jīng)濟(jì)問題，39%的受訪者表示更加信賴民主黨，48%的人更信任共和黨， 13%表示不確定。由于共和黨在最受關(guān)注的經(jīng)濟(jì)問題上更受選民信賴，因此目前看11月的普選，共和黨的贏面更大。

對(duì)于拜登來說，選民支持率的關(guān)鍵在于保證通脹不反彈。由圖19可知，拜登支持率走勢(shì)和美國消費(fèi)者信心指數(shù)的走勢(shì)基本一致，又由圖20可知，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)和CPI增速的走勢(shì)反向，該指標(biāo)似乎是美國居民部門的“通脹滿意度”指標(biāo)。2021Q4-2022Q2是美國通脹形勢(shì)最為嚴(yán)峻的時(shí)期，CPI同比增速在2022年6月達(dá)到本輪峰值9.1%、2022年7月轉(zhuǎn)為下降；通脹飆升的時(shí)期內(nèi)拜登總統(tǒng)支持率持續(xù)下降，2022年7月拜登支持率也轉(zhuǎn)向反彈。

過去40年，執(zhí)政黨為了確保選舉獲勝，要么在大選年推動(dòng)寬財(cái)政、要么推動(dòng)寬貨幣，今年財(cái)政進(jìn)一步寬松無望，那么貨幣政策成為了拜登政府的重要抓手。但這一框架的前提是無通脹壓力之下，適度寬貨幣可以有效提振經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)價(jià)格，并讓選民增加對(duì)執(zhí)政黨的好感。如今，選民仍不滿于高通脹，寬貨幣反而可能會(huì)增加選民的反感、降低拜登的勝率，除非就業(yè)惡化。

因此，美聯(lián)儲(chǔ)2024年降息節(jié)奏或不會(huì)很快。根據(jù)CME FedWatch數(shù)據(jù)，截至2月1日，市場(chǎng)預(yù)期2024年降息6次（從5月議息會(huì)議開始，每次會(huì)議降息25個(gè)基點(diǎn)）。我們認(rèn)為，按照目前情況看美聯(lián)儲(chǔ)于上半年降息的可能性都不算大，市場(chǎng)降息預(yù)期或許一降再降。只有當(dāng)就業(yè)數(shù)據(jù)或者資產(chǎn)價(jià)格顯著的惡化，才可能引發(fā)降息。而當(dāng)前美國居民的兩表仍極為健康，就業(yè)數(shù)據(jù)仍強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)上半年尚無降息必要性；增強(qiáng)在通脹持續(xù)回歸2%的信心、確保通脹不反彈才是主要任務(wù)。

本文轉(zhuǎn)載自“招商宏觀靜思錄”微信公眾號(hào)，作者：張靜靜、張岸天、裴明楠；智通財(cái)經(jīng)編輯：汪婕。