中信證券：老生常談的通脹粘性 為時(shí)尚早的降息預(yù)期

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研報(bào)稱，美國12月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，老生常談的通脹粘性問題仍懸而未決，總體CPI的超預(yù)期與季調(diào)后能源價(jià)格反彈有關(guān)，而核心CPI同比降幅的不及預(yù)期則表明市場仍不能對通脹粘性掉以輕心。紅海局勢對美國通脹的影響尚不明顯，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)核心CPI同比將在未來數(shù)月延續(xù)緩慢下行趨勢。中信證券認(rèn)為市場主流定價(jià)的美聯(lián)儲3月首次降息預(yù)期過早，維持預(yù)計(jì)本輪首次降息時(shí)點(diǎn)在今年的年中前后。

主要觀點(diǎn)如下

事項(xiàng)：

美國2023年12月CPI同比增速超預(yù)期反彈0.3ppts至3.4%（預(yù)期3.2%），CPI季調(diào)后環(huán)比增速超預(yù)期反彈0.2ppts至0.3%（預(yù)期0.2%）；核心CPI同比增速超預(yù)期錄得3.9%（預(yù)期3.8%，前值4.0%），核心CPI季調(diào)后環(huán)比增速如期持平于0.3%。

美國去年12月通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，老生常談的通脹粘性問題仍懸而未決。

去年12月，美國總體CPI環(huán)比的超預(yù)期與季調(diào)后能源價(jià)格反彈有關(guān)，而核心CPI同比降幅的不及預(yù)期則表明市場仍不能對通脹粘性掉以輕心。具體到四分法來看：

1）食品價(jià)格同比增速回落0.2ppts至2.7%，是2021年6月以來最低值。家庭食品項(xiàng)環(huán)比增速持平于0.1%，其中雞蛋價(jià)格季調(diào)后環(huán)比漲幅達(dá)8.9%；在外飲食項(xiàng)環(huán)比增速則縮窄0.1ppts至0.3%。美國居民食品價(jià)格走勢逐漸回歸到較穩(wěn)定的狀態(tài)，且此前市場擔(dān)憂的厄爾尼諾現(xiàn)象對居民食品價(jià)格的影響仍不明顯。

2）能源價(jià)格季調(diào)后環(huán)比增速由前值-2.3%反彈至+0.4%，季調(diào)因素影響顯著。汽油價(jià)格季調(diào)前環(huán)比跌幅達(dá)5.8%，但季調(diào)后環(huán)比上漲0.2%；電力價(jià)格環(huán)比增速小幅縮窄0.1ppts至1.3%、仍然偏高；天然氣價(jià)格環(huán)比增速則由前值+2.8%轉(zhuǎn)負(fù)至-0.4%。

3）核心商品價(jià)格環(huán)比增速為0%，已回歸長期波動中樞。新車和二手車價(jià)格分別環(huán)比上漲0.3%和0.5%，其中二手車環(huán)比增速縮窄1.1ppts，顯示市場已基本消化前期全美汽車聯(lián)合會（UAW）罷工事件的擾動。休閑商品、家具、教育與通訊商品和醫(yī)療保健商品則分別環(huán)比下降0.5%、0.4%、0.2%和0.1%。

4）核心服務(wù)價(jià)格同比增速回落0.2ppts至5.3%，是2022年5月以來最低值。住宅通脹仍然不可忽視，住宅項(xiàng)環(huán)比連續(xù)兩個(gè)月加速至0.5%，貢獻(xiàn)了20.1bps的核心CPI環(huán)比漲幅，其中主要住所租金（RPR）環(huán)比增速終于從此前連續(xù)四個(gè)月的0.5%小幅回落至0.4%，業(yè)主等價(jià)租金（OER）環(huán)比增速則與前值持平于0.5%，離家住宿環(huán)比增速則由前值-0.9%升至+0.4%、主因酒店旅館價(jià)格反彈。除住宅外核心服務(wù)（ex-shelter）環(huán)比增速由前值0.50%回落至0.41%，主因運(yùn)輸服務(wù)環(huán)比增速由前值1.1%降至0.1%，但休閑服務(wù)、醫(yī)療保健服務(wù)、教育與通訊服務(wù)價(jià)格環(huán)比增速則分別升至1.1%、0.7%和0.2%，健康保險(xiǎn)項(xiàng)環(huán)比增速則如期持平于1.1%。

紅海局勢對美國通脹的影響尚不明顯，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)核心CPI同比將在未來數(shù)月延續(xù)緩慢下行趨勢。

1）從商品價(jià)格看，經(jīng)過紅海航線的船只主要通航于東亞與西歐，近期紅海局勢的影響目前仍限于歐亞航線本身，其航道受阻主要波及的是歐洲與亞洲供應(yīng)鏈，對美國供應(yīng)鏈的影響可能較小，白宮經(jīng)濟(jì)顧問委員會主席Jared Bernstein亦在1月5日表示紅海局勢對能源價(jià)格影響相當(dāng)有限（had quite a limited impact）。

2）從服務(wù)價(jià)格看，地產(chǎn)營建活動的增加與租屋空置率的上升有助于抑制房租漲價(jià)勢頭，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)CPI住宅項(xiàng)將逐漸反映租金增速缺乏有力支撐的影響，且勞動力市場的再平衡將有助于通過薪資增長途徑促使勞動密集型核心服務(wù)價(jià)格增速的回落。

3）核心CPI同比的基數(shù)效應(yīng)影響仍未消退，若核心CPI環(huán)比如我們預(yù)期一直維持不高于0.3%的增速，則其同比在今年一季度預(yù)計(jì)將能呈現(xiàn)緩慢但穩(wěn)定的下行走勢。

我們?nèi)哉J(rèn)為市場主流定價(jià)的美聯(lián)儲3月首次降息預(yù)期過早，預(yù)計(jì)本輪首次降息時(shí)點(diǎn)在今年的年中前后。

一方面，本份CPI報(bào)告反映了美國通脹粘性之頑固，住宅項(xiàng)仍超6%的同比增速與超級核心通脹持平于4.1%的同比增速對美聯(lián)儲來說難以稱得上抗通脹進(jìn)程的勝利，過早降息反而有重燃通脹動能的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，就業(yè)市場需求仍相當(dāng)穩(wěn)健，12月美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)超預(yù)期且新增就業(yè)廣度有所增加，且最近數(shù)周續(xù)請失業(yè)金人數(shù)未如往年般出現(xiàn)季節(jié)性回升趨勢，這表明美國勞動力市場仍有較強(qiáng)的韌性，美聯(lián)儲無需過早進(jìn)行預(yù)防式降息。因此，盡管近期市場對美聯(lián)儲逐步退出QT和提早降息的討論有所升溫，我們?nèi)哉J(rèn)為當(dāng)前市場主流定價(jià)的3月首次降息預(yù)期過早，預(yù)計(jì)本輪首次降息時(shí)點(diǎn)需待年中前后。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

美國經(jīng)濟(jì)增長動能超預(yù)期；美國就業(yè)市場需求與薪資增速超預(yù)期；美國金融系統(tǒng)信貸收緊程度不及預(yù)期；紅海局勢等事件影響超預(yù)期。