廣發(fā)證券：如果海外經(jīng)濟(jì)軟著陸疊加美聯(lián)儲逐步轉(zhuǎn)向 新興市場外部環(huán)境重回正?；侵骶€索

廣發(fā)證券發(fā)布研報點(diǎn)評美國就業(yè)數(shù)據(jù)，該團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，對于國內(nèi)權(quán)益市場來說，美國經(jīng)濟(jì)目前狀況是一個有利信息。如果海外經(jīng)濟(jì)下行斜率過快，則市場可能會定價海外衰退；如果海外經(jīng)濟(jì)軟著陸疊加美聯(lián)儲逐步轉(zhuǎn)向，則新興市場外部環(huán)境重回正?；且粋€主線索。

以下為廣發(fā)證券研報摘要：

摘要

第一，根據(jù)美國勞工部1月5日數(shù)據(jù)，美國2023年12月新增非農(nóng)21.6萬人，高于市場預(yù)期的17.5萬人及前值17.3萬人。私人部門新增16.4萬人，較前3個月月均12.6萬人有所回彈。從就業(yè)廣度來看，12月也有所好轉(zhuǎn)， 59.6%的行業(yè)實(shí)現(xiàn)正增長，高于11月的56.6%，2023年前11個月均值的57.2%，顯示美國就業(yè)市場呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性。同時，10月和11月新增非農(nóng)共下修7.1萬人;2023年4季度月均新增16.5萬人，為2020年3季度以來最低季度增長，就業(yè)市場韌性中放緩趨勢不變。

第二，12月新增非農(nóng)回彈主要由服務(wù)業(yè)和政府人員貢獻(xiàn)，私人服務(wù)部門新增14.2萬人，高于前值的10.6萬人。其中健康保健和社會救助、休閑和酒店業(yè)為主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。往后看，兩個領(lǐng)域就業(yè)供需缺口仍然較大但在收窄，服務(wù)就業(yè)回彈亦有暖冬因素，因此后續(xù)就業(yè)增長節(jié)奏可能放緩;此外，因州和地方政府收入下降，政府偏強(qiáng)的新增就業(yè)節(jié)奏亦可能走弱。新增非農(nóng)就業(yè)的主要拖累項(xiàng)包括運(yùn)輸和倉儲和臨時服務(wù)。

第二，同期公布的12月住戶調(diào)查數(shù)據(jù)(household survey)亦顯示就業(yè)市場在韌性中趨于松動。失業(yè)率(U3)仍在3.7%的低位，低于市場預(yù)期的3.8%;但它在一定程度上受益于整體勞動力人口下降67.6萬人。就業(yè)人口下降68.3萬人，為2020年5月以來最大降幅。12月因經(jīng)濟(jì)原因而選擇兼職的人數(shù)上升21.7萬人，從而U6失業(yè)率上升0.1個百分點(diǎn)至7.1%。從失業(yè)原因看，主動失業(yè)人數(shù)(job leavers)上升1.2萬人，被動失業(yè)人數(shù)(job losers)保持不變，主動和被動失業(yè)人數(shù)比率37.2%，較上月26.8%小幅回升。勞動參與率超預(yù)期下降0.3個百分點(diǎn)至62.5%，各年齡階層以及國籍勞動參與率均有所回落。

第四，12月薪資增速小幅回升。12月時薪環(huán)比增0.4%，持平于前值的0.4%，高于市場預(yù)期的0.3%;非農(nóng)時薪同比增4.1%，高于預(yù)期的3.9%和前值的4.0%。趨勢來看，3個月滾動時薪年化增速從3.6%回升至4.3%。工作時長小幅下行0.1小時至34.3小時，一般來說，工作時長下降對應(yīng)企業(yè)新增用工需求放緩。整體來看，薪資增速依然較高;同時，12月勞動力供給和需求缺口已從年初的486.9萬人回落到約252萬人，職位空缺和失業(yè)人數(shù)比率從1.86倍回落到1.4倍。就業(yè)供需缺口收窄、長期通脹預(yù)期放緩等線索會對薪資增速形成約束，薪資通脹螺旋風(fēng)險較低。

第五，實(shí)際上，12月就業(yè)數(shù)據(jù)較全面地反映了美國就業(yè)市場和美國經(jīng)濟(jì)的特征。一方面，失業(yè)率整體仍在低位、薪資增速較高，邏輯上只要是失業(yè)率低，薪資就不會快速下降;只要薪資保持一定增速，消費(fèi)支出和總需求就不會快速下降。美國經(jīng)濟(jì)快速衰退或硬著陸的風(fēng)險并不高。另一方面，就業(yè)市場確實(shí)在松動過程中，12月就業(yè)人口、周度工作時長、ISM雇傭指數(shù)、JOLTS數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)不同程度放緩態(tài)勢;就業(yè)市場放緩會進(jìn)一步助推通脹預(yù)期緩和。美國名義GDP回落仍是一個中期趨勢，從最簡單的意義上說，2023年Q2-Q3時段6%左右的名義GDP同比是不具備持續(xù)性的。高名義GDP包含著疫后財政擴(kuò)張紅利的影響，其目前仍在退潮過程中。

第六，美聯(lián)儲決策本質(zhì)上是在通脹中期目標(biāo)、短期經(jīng)濟(jì)和就業(yè)市場平滑、宏觀審慎三者之間尋求一個均衡。12月議息會議中，美聯(lián)儲對于2024年GDP同比的預(yù)期是1.4%，PCE和核心PCE的預(yù)期分別為2.8%和3.2%，如能夠?qū)崿F(xiàn)，這是一種軟著陸情形。政策利率本質(zhì)上是圍繞這一點(diǎn)。所以美聯(lián)儲一方面認(rèn)為加息不足導(dǎo)致通脹回升及加息過多導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險大致平衡，政策利率可能已經(jīng)見頂，2024年降息應(yīng)該是合適的;另一方面又強(qiáng)調(diào)將政策保持一定時間的限制性水平是合理的，顯然是為繼續(xù)降低中期通脹預(yù)期。兩個邏輯結(jié)合下，我們傾向于認(rèn)為2024年上半年其可能會開啟降息周期，但鑒于通脹回落過程中可能出現(xiàn)的反復(fù)，導(dǎo)致降息時點(diǎn)具體落在3月還是在二季度還不夠明朗。除就業(yè)市場外，大宗商品周期的波動也帶來一些擾動(《本輪原油和大宗商品價格緣何調(diào)整》)。

第七，數(shù)據(jù)公布后，F(xiàn)ed Watch數(shù)據(jù)顯示1月美聯(lián)儲不降息以及降息25bp的概率分別是93.3%和6.7%，較前值的93.8%和6.2%變化不大。3月美聯(lián)儲降息概率小幅上行，不降息以及降息25bp的概率分別是31.7%和63.9%，前值為33.8%和62.3%。從市場反應(yīng)來看，非農(nóng)數(shù)據(jù)出來后10年期美債收益率快速回升，但后續(xù)由于非農(nóng)分項(xiàng)數(shù)據(jù)較弱疊加ISM雇傭指數(shù)顯著不及預(yù)期而向下調(diào)整，最終自3.99%升至4.04%;美元指數(shù)略微下調(diào)至102.41。降息預(yù)期略有上行的背景下，美股三大股指微漲。對于國內(nèi)權(quán)益市場來說，美國經(jīng)濟(jì)目前狀況是一個有利信息。如果海外經(jīng)濟(jì)下行斜率過快，則市場可能會定價海外衰退;如果海外經(jīng)濟(jì)軟著陸疊加美聯(lián)儲逐步轉(zhuǎn)向，則新興市場外部環(huán)境重回正?；且粋€主線索。