浙商證券：線下大周期 制造型商業(yè)迎黃金時代

智通財經(jīng)APP獲悉，浙商證券發(fā)布研報稱，線下大周期是由線上線下費用率收窄為必要條件，創(chuàng)新為充分條件的新的周期，聚焦在差異性、周轉(zhuǎn)率和體驗性，核心指標是客流量。線上來看：線上的商戶擁擠程度增加，導(dǎo)致商業(yè)周轉(zhuǎn)變低，效率降低。電商結(jié)構(gòu)性增長非常顯著，以需求導(dǎo)向的企業(yè)增長好于以供給導(dǎo)向的平臺企業(yè)，用戶選擇上更偏向于性價比的趨勢，但電商結(jié)構(gòu)低價的增長策略將很快因為企業(yè)策略一致而見頂，線下租金費用率的下降反而導(dǎo)致品牌和商戶傾向于開線下門店，帶動銷售額增長。數(shù)字化應(yīng)用、人才梯隊的搭建將有序得到補充，預(yù)期將呈現(xiàn)螺旋式的增長趨勢。

浙商證券表示，重點推薦家家悅(603708.SH)和重慶百貨(600729.SH)，在新一輪大周期里，線下都會變革更迭，引來更多的消費者回歸到線下，建議關(guān)注各個線下業(yè)態(tài)，重點建議關(guān)注永輝超市(601933.SH)、高鑫零售(06808)、紅旗連鎖(002697.SZ)、中百集團(000759.SZ)、三江購物(601116.SH)等。

周轉(zhuǎn)率是衡量商業(yè)效率的核心指標，商業(yè)變革驅(qū)動周轉(zhuǎn)率提升，滿足不斷增長的需求。成本降低+效率提升+體驗感更好，電子商務(wù)完成了數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施搭建，阿里巴巴、拼多多等傳統(tǒng)貨架式電商用戶增速放緩。電商在線上滲透率見頂?shù)拇蟊尘跋?，?nèi)容和促銷拉動消費者留存，企業(yè)在消費者降價不降質(zhì)需求導(dǎo)向下，觸發(fā)線下改造和升級，傳統(tǒng)大型賣場面臨轉(zhuǎn)型，而未來之路在于差異性。因高滲透率、線上線下費用率剪刀差收窄、商品豐富度、商業(yè)模式差異，平臺增速呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性差異，高性價比更具備穩(wěn)定性和持續(xù)性。

線上線下的費用率剪刀差逐步收斂，線下的租金費用率下降，線上的貨幣化率提升趨勢顯著。線下更具備展示價值、體驗價值、情感價值，站在當下時點，線下相較于線上更能做出差異性和體驗感，更適合聚客?？春镁€下不是看好過去的商業(yè)，浙商證券看好新的變化。資產(chǎn)價格趨穩(wěn)，線下租金費用率下降，線下具備較強的比較優(yōu)勢。人效角度，線下數(shù)字化能力提升，人效攀升速度較快，能夠?qū)崿F(xiàn)標準化復(fù)制。

供應(yīng)鏈能力的搭建，從KA轉(zhuǎn)向代理模式，選品、供應(yīng)鏈等產(chǎn)品型零售將更突顯優(yōu)勢。線下過去依托于流量收租金的模式，轉(zhuǎn)向性價比商品經(jīng)營能力，懂商品運營、選品，為消費者提供高性價比的產(chǎn)品，是未來提升周轉(zhuǎn)的不二法門。供應(yīng)鏈深度決定了商業(yè)的未來走向，線下存在結(jié)構(gòu)性的價值重估，而非全面重估，電商充分滿足無差異性低價需求的客觀競爭格局下，線下的差異性、體驗性及高品質(zhì)低價的優(yōu)勢將進一步凸顯。過去商業(yè)企業(yè)的迭代在加速，線下供應(yīng)鏈迭代、商品談判能力、選品能力以及快速響應(yīng)市場能力進一步體現(xiàn)。

業(yè)態(tài)創(chuàng)新方面，浙商證券傾向于認為線下看聚客能力，聚客能力體現(xiàn)在差異性，產(chǎn)品高性價比延伸到產(chǎn)品端，不僅僅作為渠道，或?qū)⑹俏磥砬擂D(zhuǎn)型為產(chǎn)品零售商重要的方向。可以滿足消費者吃喝玩樂需求的消費場景，能夠?qū)崿F(xiàn)高效率的履約服務(wù)，無論大店亦或者小店模型在未來趨勢上都能夠吸引消費者。線上大趨勢下的費用率提升、增速的放緩、玩法的趨同，代表了線上進入成熟的發(fā)展階段，也預(yù)示著線下有望迎來差異化的春天，不僅僅是低價、更重要的是適合消費者需求的產(chǎn)品和體驗。

1)線下客流量呈現(xiàn)非常結(jié)構(gòu)性的機會，傳統(tǒng)的大賣場正在逐步退出舞臺，新型的商業(yè)企業(yè)正起步。線下的門店銷售額由客流量、客單價、復(fù)購率三者構(gòu)成，客單價和品類結(jié)構(gòu)、CPI、消費者消費能力有關(guān)，復(fù)購率和客流量可以通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及運營提高，短期開店更看重客流量，長期更看重復(fù)購率邊際提升。

2)線下的擴張改造升級，更看好具備變革團隊和變革能力的企業(yè)。首推家家悅，折扣零食、折扣超市等符合消費者未來發(fā)展趨勢，公司定制化產(chǎn)品、自有品牌以及公司管理團隊激勵到位，更容易吸引優(yōu)秀的人才。對國企變革企業(yè)更有信心，在這個過程當中，去看企業(yè)未來發(fā)展，浙商證券認為和素質(zhì)有關(guān)，未來隨著更多的數(shù)字化人才向線下企業(yè)過渡，將帶來更多的人效改善。線下升級改造帶來的新業(yè)態(tài)創(chuàng)新。

風(fēng)險提示：創(chuàng)新周期推進速度變慢、管理機制落后、人才體系搭建不及預(yù)期。