華創(chuàng)證券：如何看2024年地產(chǎn)竣工？

智通財經(jīng)APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研究報告稱，24年地產(chǎn)竣工可能面臨壓力，重點(diǎn)關(guān)注城中村改造及率先解決歷史土儲問題的房企。2023年9月的需求端因城施策放松，地產(chǎn)銷售回暖略低于預(yù)期，考慮到2022年銷售面積的下行，預(yù)計2024年竣工面積或同比下滑9%，地產(chǎn)總量數(shù)據(jù)面臨壓力，而城中村改造對應(yīng)真實(shí)需求，只待政策突破;2024年出現(xiàn)板塊性機(jī)會的可能性較小，政策博弈的難度也有所提升，重點(diǎn)關(guān)注相對確定性機(jī)會：1)城中村改造;2)部分房企率先解決歷史土儲問題，估值中樞有望提升，關(guān)注越秀地產(chǎn)(00123)、天地源(600665.SH)等。

▍華創(chuàng)證券主要觀點(diǎn)如下：

商品房竣工面積與商品房銷售面積、平板玻璃產(chǎn)量、微觀房企竣工及營收表現(xiàn)差距較大。

1)2015年后商品房銷售面積穩(wěn)增，而竣工面積維持在10億平左右，銷售與竣工出現(xiàn)“剪刀差”，到2021年商品房銷售面積約18億平，當(dāng)年竣工面積10億平。

2)平板玻璃產(chǎn)量一定程度上領(lǐng)先反映真實(shí)竣工表現(xiàn)，2015-2021年平板玻璃產(chǎn)量累計漲幅約38%，與銷售面積增長基本一致。

3)2012年6家典型房企合計銷售、竣工面積占全國商品房銷售、竣工面積比重約3%，而2015年后竣工占比大幅領(lǐng)先銷售占比，2020年6家房企銷售面積占全國商品房銷售面積9%，而竣工面積占全國比重17%;另外，統(tǒng)計局公布的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入也穩(wěn)步增長。

以竣工面積增速與新開工面積增速、銷售面積增速之間的差異來判斷存在竣工積壓可能并不嚴(yán)謹(jǐn)。

1)市場認(rèn)為2018年后新開工同比增速出現(xiàn)反彈，但竣工增速持續(xù)維持在底部，從而認(rèn)為房企增強(qiáng)開工、同時大幅拉長竣工周期，背后的解釋原因主要是資管新規(guī)后，房企加大新開工增加銷售回款、放緩竣工減少建安支出，增強(qiáng)現(xiàn)金流。

2)但從微觀主體層面來看，2018年主要12家房企竣工面積增長34%，并未觀測到竣工下滑;另外，平板玻璃產(chǎn)量增速、全行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增速、A股地產(chǎn)板塊營收增速分別為+10%、+18%、+20%，也無法驗(yàn)證2018年竣工增速被房企拉長施工周期大幅影響。

擬合數(shù)據(jù)表明竣工周期拉長并未對穩(wěn)健房企竣工量產(chǎn)生大幅影響。

1)選取萬科、保利、金地三家房企銷售、竣工面積，使用T期竣工面積與T-1期、T-2期銷售面積建立回歸模型，數(shù)據(jù)解釋力度較高，R Square超過90%，該方法可較好地擬合竣工面積，也驗(yàn)證了銷售到竣工基本在1-2年。

2)在該模型中，2017年之前擬合結(jié)果略低于房企實(shí)際竣工面積、2017年之后擬合結(jié)果略高于房企實(shí)際竣工面積，反映了2017年之后竣工有一定放緩，但沒有達(dá)到產(chǎn)生大量積壓的程度。

3)將上述竣工模型帶入全國銷售面積測算理論竣工值，其與滯后1年的平板玻璃產(chǎn)量增速較趨同，或能更好地反映實(shí)際竣工趨勢。

2024年地產(chǎn)竣工面積可能面臨壓力，中性假設(shè)下竣工面積同比-9.3%。

1)從銷售擬合竣工模型來看，由于22年、23年銷售面積大幅下滑，或?qū)е?4年竣工儲備大幅縮水，理論竣工面積或同比下滑26%。

2)上述模型未考慮保交樓、2017年后竣工放緩積壓的需求，以2011年理論竣工面積作為基礎(chǔ)，使用平板玻璃增速作為實(shí)際竣工增速，測算得到修正后的預(yù)測竣工值，考慮各年修正后的預(yù)測竣工值和理論竣工的差距，預(yù)計2018年開始截止到2023年底積壓竣工或達(dá)到10億平。

3)對于預(yù)測2024年竣工，做出三種假設(shè)：悲觀、中性、樂觀假設(shè)下積壓的竣工面積逐年釋放1/5、1/3、1/2，預(yù)計24年竣工面積或同比-16.6%、-9.3%、0%。

風(fēng)險提示：

以三家典型房企銷售、竣工數(shù)據(jù)樣本得到回歸模型，樣本量較少導(dǎo)致測算結(jié)果可能存在偏差，且不能代表整個行業(yè);24年保交樓進(jìn)度不及預(yù)期，積壓的竣工面積釋放不足。