東吳證券：Q3基建地產(chǎn)鏈景氣繼續(xù)筑底 積極布局中期基本面成長機(jī)會(huì)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東吳證券發(fā)布研究報(bào)告稱，基建地產(chǎn)鏈景氣繼續(xù)筑底，23Q3收入同比增速有所加快，但盈利能力仍然底部震蕩。該行認(rèn)為1萬億特別國債的信號(hào)意義明顯，2024年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率有望抬升，隨著階段性中美緩和和中國科技突破，中期底部已經(jīng)出現(xiàn)，擇股思路也要從存量價(jià)值轉(zhuǎn)向成長，積極布局中期基本面成長的機(jī)會(huì)，例如，出口鏈的一帶一路方向，非地產(chǎn)鏈的成長性賽道，裝修建材分散行業(yè)的龍頭個(gè)股。

事件：基建地產(chǎn)鏈A股上市公司2023年三季報(bào)已經(jīng)基本披露完畢，該行選取了137家A股上市公司作為樣本進(jìn)行分析，其中建筑公司83家、建材公司54家。細(xì)分子行業(yè)中，建材行業(yè)包括水泥子行業(yè)8家、玻璃玻纖子行業(yè)9家、裝修建材子行業(yè)26家、其他材料子行業(yè)11家，建筑行業(yè)包括設(shè)計(jì)咨詢子行業(yè)26家、裝飾裝修子行業(yè)13家、基建房建子行業(yè)15家、國際工程子行業(yè)4家、專業(yè)工程子行業(yè)25家。

東吳證券主要觀點(diǎn)如下：

產(chǎn)業(yè)鏈景氣仍然承壓。

基建地產(chǎn)鏈景氣繼續(xù)筑底，23Q3收入同比增速有所加快，但盈利能力仍然底部震蕩。收入增速略有加快主要因上年同期基數(shù)降低，但一方面因基建地產(chǎn)總量需求繼續(xù)承壓，另一方面下游現(xiàn)金流仍然趨緊，收入擴(kuò)張/杠桿增加面臨隱性約束。盈利能力底部徘徊，主要因原燃料成本有所波動(dòng)、部分行業(yè)競爭加劇。23Q3整體收入同比增速的加快主要受到國際工程、基建房間等子行業(yè)的拉動(dòng)，裝修建材仍低速增長。從ROE(TTM)來看，基建房建、國際工程、專業(yè)工程23Q3的ROE(TTM)繼續(xù)位于近三年的中樞之上，水泥、玻璃玻纖、設(shè)計(jì)咨詢子板塊較Q2有所惡化。

利潤表：收入整體增速低基數(shù)下有所加快，盈利能力繼續(xù)筑底。

1)23Q3基建地產(chǎn)鏈整體收入同比增速有所加快，得益于去年同期基數(shù)降低，分行業(yè)來看，建筑、建材行業(yè)均小幅加快。其中呈加速態(tài)勢(shì)的子行業(yè)包括：玻璃玻纖(玻璃價(jià)格回升以及外延增量釋放)、國際工程(疫情后海外展業(yè)恢復(fù))、基建房建(基建實(shí)物工作量落地、訂單結(jié)轉(zhuǎn))。呈減速態(tài)勢(shì)的子行業(yè)主要包括：設(shè)計(jì)咨詢、裝飾裝修。

2)23Q3基建地產(chǎn)鏈毛利率環(huán)比小幅回落，同比持平，主要是建材行業(yè)的拖累。其中毛利率環(huán)比/同比均呈改善態(tài)勢(shì)的子行業(yè)主要是國際工程(疫情后海外工程支出壓縮、匯率因素);毛利率環(huán)比惡化的子行業(yè)主要是水泥(地產(chǎn)需求下行、行業(yè)競爭加劇)、設(shè)計(jì)咨詢。

3)23Q3基建地產(chǎn)鏈ROE(TTM)低位穩(wěn)定，建材行業(yè)環(huán)比有所走弱，環(huán)比下降0.7pct，主要是水泥、玻璃玻纖子行業(yè)拖累，基建房建、國際工程、專業(yè)工程23Q3的ROE(TTM)繼續(xù)位于近三年的中樞之上，水泥、玻璃玻纖、設(shè)計(jì)咨詢子板塊較Q2有所惡化，裝修建材環(huán)比回升。

現(xiàn)金流與資產(chǎn)負(fù)債表：下游現(xiàn)金流持續(xù)緊張，但上市公司杠桿率穩(wěn)定，營運(yùn)能力顯現(xiàn)改善端倪。

1)23Q3基建地產(chǎn)鏈經(jīng)營性現(xiàn)金流有所波動(dòng)，主要受到基建房建子行業(yè)的影響，反映下游基建、地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)金流持續(xù)緊張，此外國際工程子板塊等經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)較好。從收現(xiàn)比來看，2023Q3裝飾裝修、基建房建、裝修建材子行業(yè)收現(xiàn)比分別同比下降9.4/4.6/2.8pct，水泥、其他材料子行業(yè)收現(xiàn)比分別同比提升3.8/3.7pct。

2)基建地產(chǎn)鏈截至23Q3的資產(chǎn)負(fù)債率環(huán)比基本持平，杠桿率較為穩(wěn)定，玻璃玻纖、專業(yè)工程、水泥子行業(yè)環(huán)比略有增加，而裝修建材、國際工程子行業(yè)環(huán)比則有小幅下降。

3)基建地產(chǎn)鏈截至23Q3應(yīng)收賬款及票據(jù)周轉(zhuǎn)天數(shù)(TTM)回歸穩(wěn)定，反映企業(yè)加強(qiáng)現(xiàn)金流和賬款管理后應(yīng)收壓力逐步得到控制，但存量應(yīng)收款項(xiàng)尚未得到充分化解。其中應(yīng)收賬款及票據(jù)周轉(zhuǎn)天數(shù)(TTM)環(huán)比增加明顯的子行業(yè)主要是裝飾裝修等，國際工程的應(yīng)收賬款及票據(jù)周轉(zhuǎn)天數(shù)(TTM)控制較好，其他子行業(yè)整體波動(dòng)不大，基于應(yīng)付、存貨周期的管控，裝修建材的營業(yè)周期環(huán)比減少。

投資建議：1萬億特別國債的信號(hào)意義明顯，2024年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率有望抬升，隨著階段性中美緩和和中國科技突破，該行認(rèn)為中期底部已經(jīng)出現(xiàn)，擇股思路也要從存量價(jià)值轉(zhuǎn)向成長，積極布局中期基本面成長的機(jī)會(huì)，例如，出口鏈的一帶一路方向，非地產(chǎn)鏈的成長性賽道，裝修建材分散行業(yè)的龍頭個(gè)股。

1)全球需求中長期增量來自于一帶一路和RCEP地區(qū)的工業(yè)化和之后的城鎮(zhèn)化。兩個(gè)維度擇股，一帶一路和RCEP區(qū)域收入占總收入的比例以及本土化的能力。2022年海外營業(yè)收入在總營收中占比超過70%的公司有米奧會(huì)展、上海港灣等，介于30%~70%的公司有中材國際、中工國際、中鋼國際、北方國際等，低于30%有八大建筑央企。結(jié)合本土化的情況，推薦米奧會(huì)展(300795.SZ)、中材國際(600970.SH)，中國交建(601800.SH)，建議關(guān)注上海港灣(605598.SH)。

2)非地產(chǎn)鏈條中，長期看好產(chǎn)業(yè)升級(jí)或節(jié)能減碳類投資需求。當(dāng)前來看，半導(dǎo)體國產(chǎn)化進(jìn)程加速推進(jìn)，潔凈室工程供給持續(xù)緊張，推薦圣暉集成(603163.SH)、再升科技(603601.SH)，建議關(guān)注柏誠股份(601133.SH)。

3)在強(qiáng)力政策作用下，國內(nèi)地產(chǎn)的螺旋下滑態(tài)勢(shì)必將得到遏止。該行預(yù)計(jì)地產(chǎn)投資端和主體信用端在明年企穩(wěn)。對(duì)于地產(chǎn)鏈而言，大部分細(xì)分行業(yè)的集中度仍有提升空間，部分賽道的格局改善已經(jīng)開始反應(yīng)并且超預(yù)期，例如瓷磚、門窗等。此刻愿意加杠桿的優(yōu)秀企業(yè)更加值得重視。推薦北新建材(000786.SZ)、東鵬控股(003012.SZ)、蒙娜麗莎(002918.SZ)等，建議關(guān)注江山歐派(603208.SH)、森鷹窗業(yè)(301227.SZ)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)失控、地產(chǎn)放松政策不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。