中信建投：銀行三季度業(yè)績托底、趨勢(shì)向上 開啟板塊估值修復(fù)行情

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信建投發(fā)布研報(bào)表示，預(yù)計(jì)9M23營收承壓，利潤增速小幅下滑，為全年業(yè)績底。其中國有行基本面更穩(wěn)定，優(yōu)質(zhì)區(qū)域銀行業(yè)績?nèi)皂g性十足。預(yù)計(jì)貸款保持穩(wěn)定規(guī)模擴(kuò)張的同時(shí)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。凈息差筑底期延長，但由于存量按揭利率下調(diào)程度小于預(yù)期、存款利率下調(diào)等因素，息差收窄幅度或優(yōu)于預(yù)期。投資收益波動(dòng)下，非息收入預(yù)計(jì)承壓。城投和地產(chǎn)兩大重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期正在反轉(zhuǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)健。在穩(wěn)定業(yè)績托底和中特估主線驅(qū)動(dòng)下，國有大行憑借關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)不差、歷史不良干凈、ROE見底三大邏輯支撐，估值水平有望率先修復(fù)至0.7倍PB以上，并在比價(jià)效應(yīng)下地板推動(dòng)天花板，支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行實(shí)現(xiàn)估值突破，全面啟動(dòng)板塊beta行情。

中信建投的主要觀點(diǎn)如下：

1. 預(yù)計(jì)9M23營收承壓，利潤增速較1H23小幅下滑。我們預(yù)計(jì)9M23上市銀行營收同比下降3.4%（1H23: -3.6%），利潤同比增長2.8%（1H23: 3.3%）。三季度銀行業(yè)經(jīng)營承壓，一方面受到LPR下行、存量按揭利率下調(diào)的影響，凈息差筑底期延長。另一方面，居民投資意愿尚在修復(fù)過程中，中收難有較大改善，而三季度債市震蕩導(dǎo)致投資收益等其他非息收入出現(xiàn)波動(dòng)，對(duì)營收支撐或減弱。

預(yù)計(jì)國有行基本面更穩(wěn)定，優(yōu)質(zhì)區(qū)域銀行業(yè)績?nèi)皂g性十足。分板塊來看，國有行營收較1H23邊際小幅改善，利潤增長基本持平，基本面表現(xiàn)更加穩(wěn)定。股份行營收繼續(xù)承壓，延續(xù)負(fù)增長趨勢(shì)，利潤增速保持小個(gè)位數(shù)增長，較1H23略有下降。優(yōu)質(zhì)區(qū)域城農(nóng)商行營收、利潤增速較1H23雖小幅回撤，但仍保持行業(yè)領(lǐng)先水平，韌性十足。

預(yù)計(jì)三季度業(yè)績底出現(xiàn)，未來優(yōu)質(zhì)銀行將開啟有底線、有彈性的基本面向上趨勢(shì)。一方面，政策端明確表態(tài)銀行業(yè)需保持合理的利潤和息差水平，并多次調(diào)整存款利率以減輕銀行負(fù)債端壓力。但存款利率調(diào)整帶來的利好存在一定滯后性，無法對(duì)沖存量按揭利率統(tǒng)一下調(diào)帶來的一次性沖擊，因此對(duì)三季度營收產(chǎn)生較大影響。預(yù)計(jì)隨著存款利率下調(diào)的紅利釋放，凈息差降幅將逐步企穩(wěn)。另一方面，8、9月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)明朗。信貸投放有望量好質(zhì)優(yōu)，而居民收入水平好轉(zhuǎn)也可緩解中收承壓趨勢(shì)。在經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的大背景下，預(yù)計(jì)優(yōu)質(zhì)銀行有望保持穩(wěn)定營收增長；利潤增速逐季回升或高位企穩(wěn)。而大部分營收承壓的銀行繼續(xù)筑底，預(yù)計(jì)營收再度向下彈性也很小。

2. 凈利息收入方面，規(guī)模穩(wěn)定高增，凈息差筑底期延長，做好“量價(jià)平衡”的優(yōu)質(zhì)銀行以量補(bǔ)價(jià)更為有效。

規(guī)模端，預(yù)計(jì)貸款規(guī)模穩(wěn)定增長、結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。根據(jù)國家金融監(jiān)管總局?jǐn)?shù)據(jù)，截至2023年8月，商業(yè)銀行總資產(chǎn)同比增長10.9%（1H23: 11.2%）。分板塊來看，國有行仍是擴(kuò)表主力。國有行、股份行、城商行總資產(chǎn)分別同比增長12.9%、6.6%、11.7%，考慮到上市城農(nóng)商行集中在江浙等經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)區(qū)域，預(yù)計(jì)規(guī)模增速將高于行業(yè)平均水平。三季度規(guī)模增長速度略有放緩，主要受上半年信貸沖量影響，但仍保持著穩(wěn)定的雙位數(shù)增長。而在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好、需求持續(xù)改善的背景下，預(yù)計(jì)未來信貸投放也不會(huì)出現(xiàn)前期大起大落的情況，而是繼續(xù)保持穩(wěn)定高增的趨勢(shì)。信貸結(jié)構(gòu)上，預(yù)計(jì)對(duì)公貸款貢獻(xiàn)穩(wěn)定增量的同時(shí)零售貸款有所回暖。制造業(yè)、基建等重點(diǎn)領(lǐng)域信貸投放景氣度不減，對(duì)公貸款應(yīng)仍為主要增量。但受到6月再次大規(guī)模沖量影響，預(yù)計(jì)增量貢獻(xiàn)占比或有所下降。零售方面，9月社融零售短貸、中長貸增長均超預(yù)期，零售信貸投放應(yīng)有所改善。政治局會(huì)議后房地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向，存量按揭利率下調(diào)也緩解了提前還款現(xiàn)象，按揭貸款增量情況或好于上半年。

息差端，受存量按揭利率下調(diào)和再度降息的影響，息差筑底期延長，但收窄幅度或優(yōu)于預(yù)期，且拐點(diǎn)可期。預(yù)計(jì)9M23息差同比下降23bps，降幅較去年同期小幅擴(kuò)大4bps。環(huán)比來看，3Q23息差環(huán)比下降3bps，9M23息差環(huán)比1H23下降3bps。資產(chǎn)端，新發(fā)貸款定價(jià)環(huán)比降幅與LPR相同，未來有望逐步企穩(wěn)。存量按揭利率下調(diào)負(fù)面影響小于預(yù)期。根據(jù)央行，9月新發(fā)放企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.85%，較1H23下行10bps，與8月LPR下調(diào)幅度完全一致。預(yù)計(jì)是信貸需求有所回暖，供需關(guān)系好轉(zhuǎn)使銀行議價(jià)能力好轉(zhuǎn)；且當(dāng)前利率已降至歷史低位，下行空間有限。此外，根據(jù)央行披露數(shù)據(jù)測(cè)算，符合下調(diào)條件的存量首套房貸規(guī)模約為22萬億元，占1H23商業(yè)銀行按揭貸款余額（38.6萬億元）的57%左右，而平均降幅為73bps。存量按揭利率下調(diào)的規(guī)模和幅度均小于此前市場(chǎng)預(yù)期，因此銀行資產(chǎn)端利率表現(xiàn)可能優(yōu)于市場(chǎng)悲觀預(yù)期。負(fù)債端，存款利率下調(diào)將有力對(duì)沖定期化趨勢(shì)，負(fù)債成本有望壓降。今年以來，政策端多次調(diào)降存款利率，特別是中長期定存和協(xié)議存款等高成本存款。根據(jù)財(cái)聯(lián)社數(shù)據(jù)，9月1年期定存平均利率已下降至2%以下，2年期、3年期、5年前平均定期存款成本分別下降19、23、25bps。當(dāng)前存款利率下調(diào)的紅利正在逐步釋放，有助于銀行對(duì)沖定期化趨勢(shì)，降低負(fù)債成本穩(wěn)定息差。個(gè)股來看，三季度上市銀行凈息差普遍面臨下行壓力，預(yù)計(jì)按揭占比較小的常熟銀行等農(nóng)商行、在資負(fù)兩端“量價(jià)平衡”做的更好的成都銀行等優(yōu)質(zhì)銀行息差表現(xiàn)更優(yōu)，以量補(bǔ)價(jià)策略更為有效。

3. 非息收入方面，預(yù)計(jì)代銷保險(xiǎn)業(yè)務(wù)仍是中收主要增長點(diǎn)，十年期國債收益率震蕩上行導(dǎo)致投資收益承壓。中收方面，由于資本市場(chǎng)收益尚未見明顯好轉(zhuǎn)，代銷基金及代銷理財(cái)仍顯疲弱。疊加居民避險(xiǎn)情緒依然較重，銀行渠道對(duì)保險(xiǎn)產(chǎn)品的代銷需求仍然較高，預(yù)計(jì)代銷保險(xiǎn)收入增長將仍是中收的主要支撐。但考慮到三季度部分高收益保險(xiǎn)產(chǎn)品下架，且未來銀保代銷費(fèi)率或?qū)⒄{(diào)降，銀行代銷保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入可能受到影響，中收整體仍承壓。其他非息收入方面，政治局會(huì)議之后，一系列政策組合拳落地推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向好預(yù)期逐步統(tǒng)一，三季度債市出現(xiàn)較大波動(dòng)，10年期國債收益率從8月末2.5%的低點(diǎn)上升至目前2.68%附近，可能將導(dǎo)致銀行債券投資收益弱于上半年。在中收繼續(xù)承壓、投資收益等其他非息收入轉(zhuǎn)弱的情況下，預(yù)計(jì)非息收入增速有所收窄。

4. 資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，城投和地產(chǎn)領(lǐng)域兩大重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期正在反轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)3Q23上市銀行不良率環(huán)比持平于1.27%，撥備覆蓋率季度環(huán)比小幅提高0.2pct至245.9%。城投方面，地方化債進(jìn)程已開啟，市場(chǎng)對(duì)銀行業(yè)城投這一大類資產(chǎn)的悲觀預(yù)期應(yīng)當(dāng)緩解。截至10月16日，地方政府特殊再融資債已累計(jì)發(fā)行7262.54億元，用于償還存量債務(wù)。其中大多為債務(wù)壓力較大的省份，云南、內(nèi)蒙古、貴州、重慶已分別發(fā)行1076、1067、882.4、421.9億元。目前特殊再融資債的密集發(fā)行針對(duì)性的緩解了弱省份的債務(wù)壓力，預(yù)計(jì)未來仍有一系列推動(dòng)化債的政策出臺(tái)。地產(chǎn)方面，各項(xiàng)房地產(chǎn)優(yōu)化政策在預(yù)期頂格出臺(tái)。認(rèn)房不認(rèn)貸、放松限購、降低首付比例等政策落地提振需求，9月房企銷售額已出現(xiàn)邊際改善。預(yù)計(jì)當(dāng)前對(duì)公房地產(chǎn)不良生成的高峰期已過。隨著房地產(chǎn)、地方債務(wù)兩大悲觀風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的反轉(zhuǎn)，銀行業(yè)整體資產(chǎn)質(zhì)量應(yīng)保持穩(wěn)定。

5. 行業(yè)觀點(diǎn)：預(yù)計(jì)三季度大行基本面穩(wěn)定，優(yōu)質(zhì)區(qū)域行銀行韌性十足，未來將開啟有底線、有彈性的基本面向上趨勢(shì)，銀行板塊業(yè)績底出現(xiàn)。在穩(wěn)定業(yè)績托底和中特估主線驅(qū)動(dòng)下，代表銀行板塊景氣度的國有大行憑借關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)不差、歷史不良干凈、ROE見底三大邏輯支撐，估值水平有望率先修復(fù)至0.7倍PB以上，并在比價(jià)效應(yīng)下地板推動(dòng)天花板，支撐基本面更優(yōu)、成長性更高的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行實(shí)現(xiàn)估值突破，全面啟動(dòng)板塊beta行情。

銀行板塊配置上，略。

6. 風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)銀行不良暴露風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。（2）地產(chǎn)、地方融資平臺(tái)債務(wù)等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。（3）寬信用政策力度不及預(yù)期，公司經(jīng)營地區(qū)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展不可持續(xù)，從而對(duì)公司信貸投放產(chǎn)生較大不利影響。（4）零售轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期，權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)大規(guī)模波動(dòng)影響公司財(cái)富管理業(yè)務(wù)。