信達證券：政策或適當放開券商杠桿率限制 頭部券商將有望受益

智通財經(jīng)APP獲悉，信達證券發(fā)布研究報告稱，8月18日，證監(jiān)會明確表示將“優(yōu)化證券公司風控指標計算標準，適當放寬對優(yōu)質證券公司的資本約束，提升資本使用效率”。此次表態(tài)一方面與2020年修訂《證券公司風險指標計算標準規(guī)定》時具有相似背景和驅動邏輯，另一方面，頭部券商如中金、中信、華泰等近年來用表能力改善明顯，該行認為，頭部券商有望在此輪政策機遇中受益。建議關注：用表能力較強的頭部券商中信證券(600030.SH)、中金公司(601995.SH)。

信達證券主要觀點如下：

為什么當前提出券商提杠桿?

該行認為主要由于當前時點行業(yè)業(yè)務、融資、估值或陷入“負螺旋”，ROE成長受限。一是券商當前處于場外衍生品業(yè)務驅動的擴表加杠桿周期，業(yè)務機遇催生融資需求，尤其是頭部券商擴表意愿較強;二是當前行業(yè)的杠桿率監(jiān)管標準適用2016年證監(jiān)會出臺的《關于修改<證券公司風險控制指標管理辦法>》，在此框架下，券商杠桿率被限制在6倍左右。杠桿率限制下，部分頭部券商不得不使用股權融資緩解指標壓力，過去三年券商大幅再融資導致ROE承壓;三是2022年以來市場下行，當前券商估值水平位于歷史低位，考慮國內券商多具有國企背景，一定程度上限制了股權融資。此外，疊加2023年初以來，券商再融資監(jiān)管趨嚴，截至2023年7月末，券商再融資基本停滯。

美國投行杠桿提升對國內證券行業(yè)有何啟示?

該行認為通常而言，券商加杠桿水平從業(yè)務角度主要考慮一是融資渠道及資金成本，二是產品需求，三是風險資本監(jiān)管指標對杠桿率的約束。美國投行在1975年傭金自由化后，亦經(jīng)歷了長期的杠桿提升和業(yè)務轉型發(fā)展之路。伴隨個人養(yǎng)老金崛起、共同基金發(fā)展等，美國居民財富投資者機構化程度加速提升，在機構化業(yè)務需求激增、較低債務成本、杠桿監(jiān)管寬松的背景下，美國投行20世紀70年代以來的杠桿提升對業(yè)務發(fā)展和股東回報提供明顯支撐。

對標來看，當前國內券商提杠桿的適用性如何?

該行認為，美國大型投行能夠駕馭較高杠桿率一方面是由于其業(yè)務經(jīng)營的穩(wěn)健性，重資產業(yè)務收益率波動較小，ROA波動小;另一方面，美國投行重資本業(yè)務收益率水平較低，“低收益率、低ROA”背景下，提升杠桿或為支持資本市場業(yè)務發(fā)展、服務股東回報的必經(jīng)之路。

若杠桿率放開對券商ROE的影響如何?

投資端改革背景下，政策或將適當放開對券商杠桿率的限制，該行預計頭部券商將有望受益。若頭部券商杠桿指標松綁，杠桿率提升，該行預計有望帶動頭部券商ROA提升0.1-0.5pct，帶動ROE提升1.2-5.0pct。

投資評級：投資端改革已經(jīng)開啟，權益化機構化浪潮或提升資本市場對券商機構業(yè)務的需求，為券商提供擴表發(fā)展機遇。當前頭部券商用表能力持續(xù)改善，或具備杠桿松綁的潛力，未來或可見券商杠桿放開政策下的ROE水平提升。建議關注用表能力較強的頭部券商中信證券、中金公司。

風險因素：政策落地不及預期、機構化趨勢不及預期、行業(yè)競爭加劇、測算具有主觀性。