美股新股解讀|最大市場需求回落，利航國際(PSIG.US)能否在劇烈競爭下破局?

作為中國大陸與海外國家之間的門戶，奉行貿(mào)易自由的香港憑借獨(dú)特的地理優(yōu)勢(shì)已成為了全球陸?？肇涍\(yùn)和運(yùn)輸路線的中心。據(jù)2019年世界經(jīng)濟(jì)論壇的一項(xiàng)調(diào)查顯示，從航班頻率、準(zhǔn)點(diǎn)率和手續(xù)費(fèi)等綜合因素來看，香港國際機(jī)場是世界上效率最高的兩個(gè)機(jī)場之一。且香港已連續(xù)十年位居最繁忙貨運(yùn)機(jī)場榜首。

在貨運(yùn)繁榮的背后，是香港貨運(yùn)產(chǎn)業(yè)集群的發(fā)達(dá)，數(shù)以萬計(jì)的玩家充斥其中，隨著行業(yè)的發(fā)展不斷壯大，為整個(gè)產(chǎn)業(yè)添磚加瓦。而已啟動(dòng)赴美上市征程的國際貨運(yùn)代理服務(wù)商利航國際便是其中之一。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，利航國際貨運(yùn)(香港)有限公司的控股公司PSI Group Holdings Ltd(以下簡稱：利航國際)已于3月1日正式向SEC遞交了IPO申請(qǐng)，并于3月23日對(duì)招股說明書進(jìn)行了更新。

事實(shí)上，早在2022年的3月22日，利航國際便向SEC遞交秘密文件，此次正式遞交招股書表明其IPO進(jìn)程進(jìn)一步提速。據(jù)F-1/A文件顯示，利航國際申請(qǐng)以“PSIG”為代碼在納斯達(dá)克上市，預(yù)計(jì)在此次IPO中發(fā)行325萬股普通股，每股價(jià)格在4-6美元，即公司最高募集資金1950萬美元。

從業(yè)績來看，隨著疫情影響的消除，利航國際2021年的業(yè)績也有明顯改善。據(jù)招股書顯示，利航國際2021年的收入為1.3億美元，同比增長85.19%，凈利潤則暴增236.78%至1255.64萬美元，業(yè)務(wù)復(fù)蘇勢(shì)頭十分明顯。

那么進(jìn)入2023年后，利航國際是否能保持高成長?公司又面臨著怎樣的機(jī)遇和挑戰(zhàn)?通過招股說明書，我們便可一探究竟。

來自美國市場收入超八成

總部位于香港的利航國際成立于1993年，其已在貨運(yùn)行業(yè)深耕近30年之久。公司作為貨運(yùn)代理服務(wù)供應(yīng)商，可為客戶提供空運(yùn)和海運(yùn)進(jìn)出口貨運(yùn)代理服務(wù)，并提供可選的輔助物流相關(guān)服務(wù)(如貨物提貨、港口貨物處理和當(dāng)?shù)剡\(yùn)輸)和倉儲(chǔ)相關(guān)服務(wù)(如重新包裝、貼標(biāo)簽、打托盤、準(zhǔn)備貨物、裝運(yùn)文件、清關(guān)安排和倉儲(chǔ))等，以滿足客戶的一站式需求。

經(jīng)過多年的沉淀，利航國際已建立起了龐大的業(yè)務(wù)體系，在供應(yīng)商、服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、客戶等方面有了深厚積累。據(jù)招股書顯示，利航國際的供應(yīng)商包括了航空公司、貨運(yùn)代理和貨運(yùn)班輪，以及其他物流相關(guān)服務(wù)(如運(yùn)輸和倉儲(chǔ)相關(guān)服務(wù))的供應(yīng)商。公司可根據(jù)不同的安排，采取包括直接預(yù)定、集體倉位安排和包機(jī)的方式，從上述供應(yīng)商處采購貨艙，以為客戶提供及時(shí)高效的服務(wù)。

而在服務(wù)網(wǎng)絡(luò)方面，利航國際的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全球，可為客戶提供前往90多個(gè)國家/地區(qū)的航線。不過，美國是利航國際的主要市場，2021年時(shí)，利航國際按目的地劃分的貨運(yùn)代理服務(wù)收入來自美國市場的比例為82.8%，來自法國、英國、荷蘭的收入分別為3%、2.1%、3.5%，來自其他國家和地區(qū)的收入占比為8.6%。

在客戶方面，利航國際可為500多家客戶提供服務(wù)，其中包括了貨運(yùn)代理客戶和直接客戶(從利航國際處購買貨運(yùn)空間并直接裝運(yùn)其貨物的客戶)，但貨運(yùn)代理客戶仍是利航國際主要的客戶類型，2020、2021、2022年上半年中，來自貨運(yùn)代理客戶的收入占比分別為98.2%、98.9%和99.1%。

從業(yè)績來看，利航國際2021年收入增長85.19%至1.3億美元主要得益于“量價(jià)齊升”。據(jù)招股書顯示，在報(bào)告期內(nèi)，利航國際對(duì)美國和荷蘭的貨物出口量同比分別增長46.37%、105.1%，這帶動(dòng)了公司貨物總出口量增長45.68%至1.458萬噸;同時(shí)，由于疫情造成的供應(yīng)短期，報(bào)告期內(nèi)運(yùn)輸?shù)矫绹钠骄\(yùn)費(fèi)從6.5美元/每公斤增至8.5美元/每公斤，平均運(yùn)費(fèi)漲幅超30%。

在“量價(jià)齊升”的帶動(dòng)下，利航國際2021年的盈利水平明顯提升，毛利率從10.5%提升至14.2%，提升近4個(gè)百分點(diǎn);再加上公司營業(yè)費(fèi)用溫和增長，增速遠(yuǎn)小于收入增幅，因此凈利率從5.31%提升至9.66%。

進(jìn)入2022年上半年，雖然貨運(yùn)供給端因疫情的影響持續(xù)短缺，這使送往美國的平均運(yùn)費(fèi)升至約7.7美元/每公斤，同比增長11.6%;但公司需求端的大頭美國市場在持續(xù)的加息周期下導(dǎo)致需求明顯回落，因此總出口量從7915噸減至5994噸，降幅達(dá)24.27%。價(jià)漲難抵量跌，因此利航國際報(bào)告期內(nèi)的收入下降16.39%，凈利潤亦在運(yùn)營費(fèi)用大增的共同作用下大跌67.98%。

從資產(chǎn)負(fù)債表來看，截至2022年6月30日，利航國際的總資產(chǎn)為2415.53萬美元，總負(fù)債為1211.86萬美元，資產(chǎn)負(fù)債率為50.16%，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)良好。但報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款超1千萬美元，占總資產(chǎn)的比例為42.85%，應(yīng)收賬款比例較高，這雖然符合貨運(yùn)行業(yè)的慣例，但有一定的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

供給端恢復(fù)與需求端回落的“雙殺”?

從上文的分析中不難發(fā)現(xiàn)，決定利航國際業(yè)績表現(xiàn)的關(guān)鍵因素便是向美國出口的貨物數(shù)量以及平均運(yùn)費(fèi)價(jià)格，那么在我國疫情影響自2023年完全消除后，利航國際的業(yè)績能否重回增長軌道?答案或許并不樂觀。

利航國際主要是以空運(yùn)為主，2021年來自空運(yùn)的收入占比高達(dá)94.4%。在2021、2022年上半年中，飛往美國的平均貨運(yùn)價(jià)格確實(shí)有不同程度的增長，但這是因?yàn)橐咔橛绊懴鹿┙o端受限，即貨運(yùn)飛機(jī)數(shù)量減少抬升了平均貨運(yùn)價(jià)格。但步入2023年后，隨著疫情的遠(yuǎn)離，大眾生活步入正軌，生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)亦持續(xù)恢復(fù)，中美航班數(shù)量亦有所增加，供給端受限的局面已被打破，貨運(yùn)價(jià)格的增長大概率難以為繼，甚至有下跌可能。

從需求端來看，利航國際面對(duì)的市場主要是美國，但自2022年為降低通脹開啟加息周期以來，美國需求持續(xù)受到抑制，且美國已逐漸尋找替代中國的其他新產(chǎn)業(yè)鏈，這導(dǎo)致美國市場對(duì)國內(nèi)貨物的需求進(jìn)一步受到了影響，這從今年的進(jìn)出口數(shù)據(jù)中也能有所佐證。

數(shù)據(jù)顯示，1-5月時(shí)，美國的個(gè)人消費(fèi)支出同比增長6.9%，但同期美國從中國進(jìn)口的商品額卻同比下降了24.3%，而對(duì)墨西哥、歐美等國家的進(jìn)口則有所增加，顯然，美國的貨物供應(yīng)已有部分向西方轉(zhuǎn)移，在這種情況下，利航國際的需求端肯定會(huì)受到?jīng)_擊，若公司不能開辟除美國為主的新航線，那么公司出貨量將不可避免的受到影響。

不過，開辟新航線亦非易事。由于貨運(yùn)代理行業(yè)進(jìn)入門檻低，因此行業(yè)競爭劇烈且高度分散，據(jù)CIC的報(bào)告顯示，2020年時(shí)，香港的綜合航空貨運(yùn)代理玩家便已超過1000名，利航國際需要和不同規(guī)模的貨運(yùn)代理商做競爭。

此外，利航國際還有對(duì)單一客戶高度依賴的潛在風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)招股書顯示，2020至2022年上半年，利航國際來自前五大客戶的收入占比分別為68.1%、62.2%和65.7%，其中，同期來自最大客戶的收入占比分別為41%、40.5%、51%。顯然，至2022年上半年時(shí)，利航國際對(duì)這單一客戶的依賴度進(jìn)一步提升，若該客戶需求降低，公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營將受到明顯影響。

綜合而言，利航國際2021年在“量價(jià)齊升”的帶動(dòng)下實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的大幅增長，但至2022年上半年，公司最大的市場美國需求已有明顯回落，這導(dǎo)致業(yè)績大幅下滑。展望未來，利航國際若不能開辟除美國市場外的航線新增長點(diǎn)，那么其或許將面臨著供給恢復(fù)下平均貨運(yùn)價(jià)格的下跌以及需求端回落的“戴維斯雙殺”，且過度依賴單一大客戶也成為了公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營的潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此，即使利航國際此次能成功登陸納斯達(dá)克，公司仍有較長的路要走。