智通財(cái)經(jīng)APP獲悉,海通證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng),2000年以來(lái)我國(guó)經(jīng)歷了六輪完整庫(kù)存周期,平均時(shí)長(zhǎng)約40個(gè)月,收入增速拐點(diǎn)領(lǐng)先庫(kù)存拐點(diǎn)約半年。本輪庫(kù)存周期持續(xù)時(shí)間已超過(guò)均值,穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地+價(jià)格周期性修復(fù)有望推動(dòng)庫(kù)存周期在Q2-Q3見(jiàn)底回升。各行業(yè)庫(kù)存位置不同,中下游比上游更早進(jìn)入補(bǔ)庫(kù),如中游機(jī)械設(shè)備、電子等,下游紡服、食飲等。
▍海通證券主要觀(guān)點(diǎn)如下:
復(fù)盤(pán):庫(kù)存周期經(jīng)驗(yàn)規(guī)律。
企業(yè)收入是企業(yè)最直觀(guān)感受市場(chǎng)需求情況的晴雨表,而庫(kù)存周期啟動(dòng)往往由收入企穩(wěn)觸發(fā),因此庫(kù)存周期一般滯后于收入周期。此外,由于供應(yīng)鏈間存在信息傳導(dǎo)時(shí)滯,庫(kù)存周期能夠通過(guò)正反饋機(jī)制和乘數(shù)效應(yīng)放大經(jīng)濟(jì)波動(dòng),增產(chǎn)補(bǔ)庫(kù)以增加產(chǎn)業(yè)鏈其他環(huán)節(jié)的產(chǎn)品需求,從而放大經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度。
通常用PMI產(chǎn)成品和工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比分別刻畫(huà)企業(yè)收入和庫(kù)存變化,來(lái)劃分庫(kù)存周期的四個(gè)階段:被動(dòng)去庫(kù)存、主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存、被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存、主動(dòng)去庫(kù)存。回顧2000年以來(lái)我國(guó)完整的六輪庫(kù)存周期,我國(guó)庫(kù)存周期均值約40個(gè)月,庫(kù)存底滯后收入拐點(diǎn)約半年。
此外,歷史上庫(kù)存周期見(jiàn)底后均較快回升,不存在長(zhǎng)期磨底的現(xiàn)象,即使在需求相對(duì)溫和的13年,價(jià)格周期性的調(diào)整也能在供給端推動(dòng)庫(kù)存見(jiàn)底回升。
本輪庫(kù)存周期走到哪了?
本輪庫(kù)存周期始于19/11,庫(kù)存周期或補(bǔ)庫(kù)周期持續(xù)時(shí)間較歷史均值均已偏長(zhǎng)。當(dāng)前我國(guó)或已由主動(dòng)去庫(kù)切入被動(dòng)去庫(kù)階段,按歷史收入拐點(diǎn)領(lǐng)先庫(kù)存拐點(diǎn)的規(guī)律來(lái)看,庫(kù)存有望在Q2-Q3見(jiàn)底。
此外,從庫(kù)存的絕對(duì)增速和價(jià)格水平來(lái)看,當(dāng)前庫(kù)存和價(jià)格水平已處歷史低位。穩(wěn)增長(zhǎng)政策推動(dòng)需求復(fù)蘇,疊加價(jià)格周期性修復(fù),有望加快補(bǔ)庫(kù)開(kāi)啟。
從需求端視角看,Q2實(shí)際GDP增速為6.3%,較23Q1的4.5%有所增長(zhǎng),表明當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)處在溫和復(fù)蘇中,下半年穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力有望推動(dòng)需求進(jìn)一步回暖。
從供給端視角看,當(dāng)前我國(guó)PPI已運(yùn)行至周期底部,部分上游資源品價(jià)格也已處在歷史低位,伴隨上游價(jià)格周期性修復(fù)或有望推動(dòng)企業(yè)補(bǔ)庫(kù)。
哪些行業(yè)有望率先復(fù)蘇?
工業(yè)企業(yè)不同行業(yè)去庫(kù)存表現(xiàn)分化,當(dāng)前上游行業(yè)整體工業(yè)企業(yè)盈利仍偏弱,庫(kù)存去化仍需時(shí)日;多數(shù)中下游行業(yè)已在被動(dòng)去庫(kù)階段,盈利已迎來(lái)持續(xù)改善,預(yù)計(jì)有望更快開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)。
分具體產(chǎn)業(yè)鏈位置來(lái)看,多數(shù)上游行業(yè)仍在主動(dòng)去化末期,從行業(yè)利潤(rùn)和高頻數(shù)據(jù)的印證情況來(lái)看,僅化工行業(yè)中化學(xué)纖維、塑膠制品步入被動(dòng)去庫(kù)階段。中游多數(shù)行業(yè)已處被動(dòng)去庫(kù)階段,如機(jī)械設(shè)備行業(yè)中通用設(shè)備、專(zhuān)用設(shè)備、儀表儀器,以及電子制造等行業(yè),從行業(yè)利潤(rùn)來(lái)看,當(dāng)前多數(shù)中游設(shè)備制造、公用事業(yè)行業(yè)利潤(rùn)率均已明顯回升。
多數(shù)下游行業(yè)基本面邊際改善,受益于當(dāng)前我國(guó)消費(fèi)基本面已在復(fù)蘇中,紡服、食品飲料、汽車(chē)等行業(yè)有望率先復(fù)蘇。結(jié)合行業(yè)利潤(rùn)增速看,需求的回暖使汽車(chē)制造、紡織服飾等部分行業(yè)已迎來(lái)基本面的修復(fù)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:
穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。