中金：銀行估值有望長期見底回升 H股修復(fù)空間或?qū)⒏?/h1>
作者：
智通財經(jīng) 李東敏
2023-07-06 21:19:26
中金發(fā)布《國有大行基本面分析手冊》。
智通財經(jīng)APP獲悉，中金發(fā)布研究報告稱，國有大行盈利能力并不差，銀行估值有望長期見底回升。相對同業(yè)，國有大行杠桿更低，資產(chǎn)回報率更高，安全資產(chǎn)占比更高，逾期率則低于同業(yè)，風(fēng)險認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，且核心一級資本充足率較高，新規(guī)若能落地將有望幫助大行核心一級資本充足率提升1ppt左右。此外，考慮到主要H股銀行相比A股存在30%左右的折價，H股修復(fù)空間或?qū)⒏蟆?/p>
中金主要觀點如下：
更低的杠桿，更高的資產(chǎn)回報率。2022年國有大行的平均ROE為11.34%，與上市銀行平均水平接近，但如果考慮各類資產(chǎn)對資本的占用程度，2022年國有大行RORWA達(dá)到1.43%，高于股份行(1.16%)和區(qū)域行(1.26%)。較低的杠桿率是國有大行ROE不突出的原因，主要由于國有大行保持較高的資本充足率，截至2022年末，四大行核心一級資本充足率較系統(tǒng)重要性銀行監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)高出2-5ppt，平均核心一級資本充足率達(dá)到12.3%;而股份行和區(qū)域行核心一級資本充足率平均僅高于監(jiān)管要求1-2ppt。
安全資產(chǎn)占比更高。2022年末國有大行基建+按揭占貸款比重超過60%，高于股份行(40%)及區(qū)域行(44%)，為國有大行帶來了穩(wěn)定的信貸需求和較為可觀的風(fēng)險調(diào)整后收益率。在資產(chǎn)擴張上大行呈現(xiàn)逆周期特點，在經(jīng)濟下行期受“穩(wěn)增長”政策導(dǎo)向，大行往往呈現(xiàn)相對較快的資產(chǎn)增速，2022年以來表現(xiàn)更加明顯。
更嚴(yán)格的風(fēng)險認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。國有大行賬面不良率、關(guān)注率與同業(yè)平均水平接近，而逾期率則低于同業(yè)，風(fēng)險認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，2022年末大行不良/逾期90+比例為190%，高于同業(yè)平均水平(148%)。截至1Q23，大行平均撥備覆蓋率超過250%，處于歷史相對高位，2022年4月國常會提出“鼓勵撥備水平較高的大型銀行有序降低撥備覆蓋率”，我們預(yù)計撥備節(jié)約有望帶來進一步的利潤釋放。
更穩(wěn)定的負(fù)債來源。國有大行負(fù)債來源以存款為主，2022年末存款占總負(fù)債比例達(dá)到79.2%，高于股份行(65.2%)及區(qū)域行(65.1%)，主要得益于豐富的網(wǎng)點布局帶來的攬儲能力優(yōu)勢。
息差更受益于存款降息。相對同業(yè)，國有大行凈息差長期偏低，主要由于貸款風(fēng)險偏好較低，因此盡管負(fù)債成本具備優(yōu)勢，整體息差仍低于同業(yè)。我們預(yù)計隨著新發(fā)放貸款利率企穩(wěn)，以及負(fù)債端存款利率下調(diào)，大行息差有望逐漸企穩(wěn)，考慮到大行存款占負(fù)債比重較高，存款利率下調(diào)對負(fù)債成本的貢獻可能更加明顯。
手續(xù)費表現(xiàn)更為穩(wěn)定。相對同業(yè)，大行非息收入占營收比重偏低，2022年非息收入占比為23%，低于上市銀行平均水平(25%)。手續(xù)費收入方面，大行凈手續(xù)費收入增速較行業(yè)偏低，但受到資本市場影響較小，相比中小銀行更加穩(wěn)定。
資本新規(guī)更為受益。相對同業(yè)，國有大行核心一級資本充足率較高，2022年末達(dá)到11.69%。2023年2月的《商業(yè)銀行資本管理辦法(征求意見稿)》[1]中將使用內(nèi)評法的銀行的資本底線要求從80%下調(diào)至
72.5%，我們預(yù)計新規(guī)若能落地將有望幫助大行核心一級資本充足率提升1ppt左右。
估值有望長期見底回升。我們重申《探索銀行低估值之謎》中的觀點：考慮到ROE和息差水平有望長期觸底，我們認(rèn)為銀行估值也應(yīng)企穩(wěn)回升，前向市凈率也有望修復(fù)到2020-2021年均值0.7-0.8x的水平，相比當(dāng)前的0.5x左右隱含30%-50%的修復(fù)空間;考慮到主要H股銀行相比A股存在30%左右的折價，H股修復(fù)空間或更大。催化劑包括：1)宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇;2)進一步全面降低存款成本;2)鼓勵市場資金投資銀行的政策措施;3)財政政策穩(wěn)增長;4)更加充分的信息披露，等等。
風(fēng)險提示：房地產(chǎn)和城投風(fēng)險，息差壓力大于預(yù)期。
智通聲明：本內(nèi)容為作者獨立觀點，不代表智通財經(jīng)立場。未經(jīng)允許不得轉(zhuǎn)載，文中內(nèi)容僅供參考，不作為實際操作建議，交易風(fēng)險自擔(dān)。更多最新最全港美股資訊，請點擊下載智通財經(jīng)App
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中金主要觀點如下：
更低的杠桿，更高的資產(chǎn)回報率。2022年國有大行的平均ROE為11.34%，與上市銀行平均水平接近，但如果考慮各類資產(chǎn)對資本的占用程度，2022年國有大行RORWA達(dá)到1.43%，高于股份行(1.16%)和區(qū)域行(1.26%)。較低的杠桿率是國有大行ROE不突出的原因，主要由于國有大行保持較高的資本充足率，截至2022年末，四大行核心一級資本充足率較系統(tǒng)重要性銀行監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)高出2-5ppt，平均核心一級資本充足率達(dá)到12.3%;而股份行和區(qū)域行核心一級資本充足率平均僅高于監(jiān)管要求1-2ppt。
安全資產(chǎn)占比更高。2022年末國有大行基建+按揭占貸款比重超過60%，高于股份行(40%)及區(qū)域行(44%)，為國有大行帶來了穩(wěn)定的信貸需求和較為可觀的風(fēng)險調(diào)整后收益率。在資產(chǎn)擴張上大行呈現(xiàn)逆周期特點，在經(jīng)濟下行期受“穩(wěn)增長”政策導(dǎo)向，大行往往呈現(xiàn)相對較快的資產(chǎn)增速，2022年以來表現(xiàn)更加明顯。
更嚴(yán)格的風(fēng)險認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。國有大行賬面不良率、關(guān)注率與同業(yè)平均水平接近，而逾期率則低于同業(yè)，風(fēng)險認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，2022年末大行不良/逾期90+比例為190%，高于同業(yè)平均水平(148%)。截至1Q23，大行平均撥備覆蓋率超過250%，處于歷史相對高位，2022年4月國常會提出“鼓勵撥備水平較高的大型銀行有序降低撥備覆蓋率”，我們預(yù)計撥備節(jié)約有望帶來進一步的利潤釋放。
更穩(wěn)定的負(fù)債來源。國有大行負(fù)債來源以存款為主，2022年末存款占總負(fù)債比例達(dá)到79.2%，高于股份行(65.2%)及區(qū)域行(65.1%)，主要得益于豐富的網(wǎng)點布局帶來的攬儲能力優(yōu)勢。
息差更受益于存款降息。相對同業(yè)，國有大行凈息差長期偏低，主要由于貸款風(fēng)險偏好較低，因此盡管負(fù)債成本具備優(yōu)勢，整體息差仍低于同業(yè)。我們預(yù)計隨著新發(fā)放貸款利率企穩(wěn)，以及負(fù)債端存款利率下調(diào)，大行息差有望逐漸企穩(wěn)，考慮到大行存款占負(fù)債比重較高，存款利率下調(diào)對負(fù)債成本的貢獻可能更加明顯。
手續(xù)費表現(xiàn)更為穩(wěn)定。相對同業(yè)，大行非息收入占營收比重偏低，2022年非息收入占比為23%，低于上市銀行平均水平(25%)。手續(xù)費收入方面，大行凈手續(xù)費收入增速較行業(yè)偏低，但受到資本市場影響較小，相比中小銀行更加穩(wěn)定。
資本新規(guī)更為受益。相對同業(yè)，國有大行核心一級資本充足率較高，2022年末達(dá)到11.69%。2023年2月的《商業(yè)銀行資本管理辦法(征求意見稿)》[1]中將使用內(nèi)評法的銀行的資本底線要求從80%下調(diào)至 72.5%，我們預(yù)計新規(guī)若能落地將有望幫助大行核心一級資本充足率提升1ppt左右。
估值有望長期見底回升。我們重申《探索銀行低估值之謎》中的觀點：考慮到ROE和息差水平有望長期觸底，我們認(rèn)為銀行估值也應(yīng)企穩(wěn)回升，前向市凈率也有望修復(fù)到2020-2021年均值0.7-0.8x的水平，相比當(dāng)前的0.5x左右隱含30%-50%的修復(fù)空間;考慮到主要H股銀行相比A股存在30%左右的折價，H股修復(fù)空間或更大。催化劑包括：1)宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇;2)進一步全面降低存款成本;2)鼓勵市場資金投資銀行的政策措施;3)財政政策穩(wěn)增長;4)更加充分的信息披露，等等。
風(fēng)險提示：房地產(chǎn)和城投風(fēng)險，息差壓力大于預(yù)期。
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