新股前瞻|行業(yè)增速放緩，綠源募資擴(kuò)產(chǎn)

投資消費(fèi)品牌，有一條獲得廣泛認(rèn)可的邏輯，即“數(shù)一數(shù)二，不三不四”。意為選擇投資標(biāo)的，要盡可能選行業(yè)龍頭，因?yàn)樵诤芏囝I(lǐng)域，一家公司一旦坐上頭把交椅，便會(huì)強(qiáng)者恒強(qiáng)，投資者投資這樣的企業(yè)，往往能夠獲得超額收益。

電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)就有非常典型的例子。行業(yè)龍頭雅迪控股（01585）2019年以來為投資者創(chuàng)造了逾十倍的投資回報(bào)。行業(yè)排名第二的愛瑪科技（603529.SH）2021年上市以來，股價(jià)也有漲幅超過2倍的上佳表現(xiàn)。

反觀排名第四的新日股份（603787.SH）股價(jià)表現(xiàn)相對(duì)欠穩(wěn)定，2020年11月后出現(xiàn)大幅回調(diào)。而小牛電動(dòng)（NIU.US）作為行業(yè)排名第九的企業(yè)，股價(jià)自2021年2月創(chuàng)下53.38美元?dú)v史高點(diǎn)后，已經(jīng)下探至不足4美元。

可以看到，電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)的投資已經(jīng)開始出現(xiàn)兩極分化，投資者更加愿意“站隊(duì)”行業(yè)龍頭。因此，倘若資本市場(chǎng)再增加一個(gè)電動(dòng)兩輪車的投資標(biāo)的，能否創(chuàng)造優(yōu)秀的投資回報(bào)，尚需打一個(gè)問號(hào)。這個(gè)問題的答案需要中國(guó)第五大電動(dòng)兩輪車企業(yè)——綠源集團(tuán)來書寫。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，港交所5月29日披露，綠源集團(tuán)控股(開曼)有限公司（下稱“綠源集團(tuán)”）遞表港交所主板，中信建投國(guó)際為其獨(dú)家保薦人。

電動(dòng)兩輪車“王老五”，業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)

據(jù)招股書顯示，綠源集團(tuán)是中國(guó)內(nèi)地兩輪車提供商，專注于設(shè)計(jì)、研發(fā)、制造及銷售電動(dòng)兩輪車，并于行內(nèi)推動(dòng)技術(shù)發(fā)展。

綠源集團(tuán)構(gòu)建了廣覆蓋、高效率的銷售及經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，并開展信息化建設(shè)和在線零售平臺(tái)搭建，不斷提高產(chǎn)品滲透率和覆蓋面。截至2022年12月31日，公司中國(guó)內(nèi)地的經(jīng)銷商數(shù)量為1236個(gè)，銷售點(diǎn)數(shù)量超過9800個(gè)。此外，截至2020年、2021年及2022年，透過與海外經(jīng)銷商合作，公司于27個(gè)國(guó)家出售公司的產(chǎn)品，包括泰國(guó)、印尼及菲律賓。

在生產(chǎn)方面，目前集團(tuán)在浙江、山東及廣西設(shè)有三個(gè)生產(chǎn)基地。截至2022年12月31日，公司的電動(dòng)兩輪車年產(chǎn)能約達(dá)330萬輛。

在技術(shù)研發(fā)方面，公司專注于鋰離子電池安全、電動(dòng)兩輪車智能化等具備強(qiáng)大潛力的領(lǐng)域。截至最后實(shí)際可行日期(2023年5月22日，下同)，綠源在中國(guó)內(nèi)地持有374項(xiàng)專利，其中45項(xiàng)為發(fā)明專利、219項(xiàng)為實(shí)用新型專利及110項(xiàng)為外觀設(shè)計(jì)專利。

財(cái)務(wù)方面，公司收益主要來自電動(dòng)兩輪車的銷售，而電動(dòng)兩輪車大致分為電動(dòng)摩托車、電動(dòng)輕便摩托車及電動(dòng)自行車。其次，公司還從出售其他特殊功能車輛、電池及其他車輛部件以及向經(jīng)銷商提供各種服務(wù)產(chǎn)生收益。2022年，公司電動(dòng)自行車、電動(dòng)輕型摩托車以及電動(dòng)摩托車收益分別為22.32億元（人民幣，下同）、2.58億元、9.54億元，分別占總收益46.7%、5.4%、19.9%。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，2018年以后，隨著電動(dòng)自行車“新國(guó)標(biāo)”的發(fā)布，中國(guó)內(nèi)地的電動(dòng)兩輪車制造商，從全盛時(shí)期的約2,000家，縮減至2022年的約100家符合新國(guó)標(biāo)的要求。在此期間，換購(gòu)需求提升，疊加共享經(jīng)濟(jì)、外賣配送等新消費(fèi)業(yè)態(tài)的快速成長(zhǎng)帶來了可觀的增量需求，也推動(dòng)了綠源的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

招股書顯示，于2020年、2021年及2022年，公司收益分別是23.78億元、34.18億元及47.83億元;同期凈利潤(rùn)分別為4028.1萬元、5926萬元及1.18億元。按收入計(jì)，2022年，綠源集團(tuán)的市場(chǎng)份額為4.2%，排名第五，較排名前三的企業(yè)有明顯差距。排名前九位的其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的份額在2.7%至4.2%之間，可見綠源在規(guī)模上尚未與同級(jí)別競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開明顯差距。

另外就品牌力而言，2022年雅迪的綜合銷售毛利率為18.08%，愛瑪為16.36%，排名第四的新日也有13.04%的銷售毛利率，小牛的毛利率則為21.13%。反觀綠源2020年至2022年的銷售毛利率分別為11.2%、9.9%和10.7%。

破局之道，“耐用”爭(zhēng)鋒

行業(yè)跟隨者，在制定戰(zhàn)略時(shí)往往需要另辟蹊徑。他們或在行業(yè)中開創(chuàng)一個(gè)獨(dú)特的品類，或深耕一個(gè)細(xì)分賽道，或抓住消費(fèi)者的某項(xiàng)核心需求重點(diǎn)攻關(guān)。在電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)，綠源的選擇是，建造耐用型電動(dòng)兩輪車強(qiáng)調(diào)“綠源液冷電動(dòng)車，一部車騎十年”的產(chǎn)品定位，推動(dòng)行業(yè)對(duì)質(zhì)量、耐用性及技術(shù)升級(jí)的關(guān)注。

在智通財(cái)經(jīng)APP看來，電動(dòng)兩輪車的本質(zhì)是代步工具，產(chǎn)品是否耐用是消費(fèi)者的核心需求之一。從綠源過往業(yè)績(jī)期間，業(yè)務(wù)規(guī)模增速來看，公司把電動(dòng)兩輪車打造成耐用消費(fèi)品契合了市場(chǎng)需求，也使自身逐步取得成功。

據(jù)了解，在技術(shù)應(yīng)用上，綠源創(chuàng)新性地將陶瓷剎車蹄塊應(yīng)用于電動(dòng)兩輪車上，相比于市面上主流的金屬剎車片，可將制動(dòng)距離縮短約30%，并擁有更低的剎車噪音、更強(qiáng)的耐高溫和耐腐蝕性能，使得剎車系統(tǒng)綜合使用壽命延長(zhǎng)約500%。

2019年，綠源還成功自主研發(fā)了液冷電機(jī)技術(shù)，該技術(shù)直面上一代輪轂電機(jī)在高溫運(yùn)行狀態(tài)下產(chǎn)生的熱負(fù)效應(yīng)，極大提升了電機(jī)的使用年限。2023年，綠源發(fā)布液冷2.0技術(shù)系統(tǒng)，對(duì)上一代系統(tǒng)的全面升級(jí)，新系統(tǒng)包括了搭載液冷科技和石墨烯散熱涂層科技的液冷電機(jī)2.0、一體封裝的石墨烯固態(tài)控制器、一體封裝的固態(tài)充電器，可令核心三電使用多年仍保持峰值性能，突破了電動(dòng)兩輪車的使用體驗(yàn)“瓶頸”。

通過技術(shù)突破提升產(chǎn)品力，并獲得消費(fèi)者認(rèn)可，綠源對(duì)公司未來發(fā)展有了更強(qiáng)的信心。招股書顯示，公司計(jì)劃在產(chǎn)品、銷售渠道、產(chǎn)能等多個(gè)層面，邁出更大的步伐。

在產(chǎn)品端，公司計(jì)劃于2023年及2024年分別開發(fā)45種及50種新型或升級(jí)產(chǎn)品型號(hào)。在渠道端，公司計(jì)劃于2023年及2024年分別進(jìn)一步開發(fā)6,000家及5,000家新零售門店，并計(jì)劃擴(kuò)大在國(guó)際市場(chǎng)（聚焦歐洲、美國(guó)及東南亞市場(chǎng)）的銷售。

產(chǎn)能擴(kuò)張方面，綠源計(jì)劃在具有成熟供應(yīng)鏈及配套資源的中國(guó)東部城市就興建新生產(chǎn)設(shè)施收購(gòu)?fù)恋厥褂脵?quán)及建設(shè)生產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施，預(yù)期此新生產(chǎn)設(shè)施將于2026年投入運(yùn)作且此新生產(chǎn)設(shè)施的年產(chǎn)能到2026年底達(dá)至250萬輛。此外，公司還計(jì)劃擴(kuò)充山東廠房和廣西廠房的產(chǎn)能，其中，山東廠房三期預(yù)計(jì)在2026年完成，屆時(shí)山東廠房將有12條生長(zhǎng)線，并預(yù)計(jì)年產(chǎn)能將增加至350萬輛。

在智通財(cái)經(jīng)APP看來，綠源擴(kuò)充產(chǎn)能有望為公司后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供支撐，但公司未來也將面臨行業(yè)增速放緩的風(fēng)險(xiǎn)，新產(chǎn)能能否充分消化尚需時(shí)間驗(yàn)證。

電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)增速放緩

受減排政策以及電機(jī)及電池技術(shù)的進(jìn)步所推動(dòng)，過去五年，全球主要經(jīng)濟(jì)體的電動(dòng)兩輪車的銷售量迅速增長(zhǎng)。其中，中國(guó)內(nèi)地為最有吸引力的電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)，其總銷量占2022年全球總銷量的74.3%。

電動(dòng)兩輪車的全球總銷量由2018年的3,850萬輛增長(zhǎng)至2022年的7,400萬輛，復(fù)合年增長(zhǎng)率為20.7%。未來，預(yù)計(jì)全球主要經(jīng)濟(jì)體將推出更嚴(yán)格的減排政策，以推動(dòng)綠色出行的廣泛普及和提高傳統(tǒng)摩托車的替代率。因此，根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，預(yù)期電動(dòng)兩輪車的全球總銷量將于2027年達(dá)到1.31億輛，2023年至2027年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為9.5%。

需要注意的是，中國(guó)市場(chǎng)和世界其他地區(qū)，未來電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)增長(zhǎng)將出現(xiàn)明顯分化，其中中國(guó)市場(chǎng)2023年至2027年電動(dòng)兩輪車銷量年均復(fù)合增長(zhǎng)率將放緩至4.6%，同期世界其他地區(qū)的年均復(fù)合增長(zhǎng)率將放緩至19.4%。

盡管海外市場(chǎng)未來的成長(zhǎng)潛力要大于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但綠源2022年來自海外經(jīng)銷商的銷售占比僅為2.4%，公司在海外市場(chǎng)的銷售仍處于起步階段。要搶占海外市場(chǎng)的“制高點(diǎn)”，不僅要面對(duì)國(guó)際品牌的競(jìng)爭(zhēng)，還要與國(guó)內(nèi)頭部品牌爭(zhēng)鋒，總而言之，中國(guó)電動(dòng)兩輪車出海注定“硝煙彌漫”。