中信證券：23H2存儲(chǔ)行業(yè)景氣有望底部復(fù)蘇 看好復(fù)蘇預(yù)期下的投資機(jī)會(huì)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，主流存儲(chǔ)價(jià)格2月均延續(xù)下跌態(tài)勢(shì)，跌幅環(huán)比有所收窄，目前部分存儲(chǔ)顆粒價(jià)格接近廠商現(xiàn)金成本，已近周期底部。需求端看好23H2至24年下游需求回暖趨勢(shì)，供給端部分廠商調(diào)降投片量或產(chǎn)能提升預(yù)期，23Q2后庫(kù)存有望顯著調(diào)降。供需關(guān)系來(lái)看，23年供過(guò)于求的格局有望改善，AI處于早期階段，未來(lái)有望進(jìn)一步拉動(dòng)存儲(chǔ)需求。展望未來(lái)，預(yù)計(jì)23Q3存儲(chǔ)價(jià)格有望逐步止跌企穩(wěn)，23H2行業(yè)景氣有望底部復(fù)蘇，下游庫(kù)存顯著改善，板塊估值仍低。看好復(fù)蘇預(yù)期下的行業(yè)性投資機(jī)會(huì)，建議關(guān)注：1)存儲(chǔ)芯片設(shè)計(jì);2)存儲(chǔ)模組;3)存儲(chǔ)配套芯片。

▍中信證券主要觀點(diǎn)如下：

存儲(chǔ)器價(jià)格情況：

DRAM方面：2月價(jià)格延續(xù)下跌趨勢(shì)，跌幅為1.47%-10.45%，本輪高點(diǎn)21年6月至23年2月累計(jì)跌幅為60%-74%。根據(jù)TrendForce，在消費(fèi)性產(chǎn)品需求疲軟及旺季不旺的背景下，22Q3內(nèi)存位消耗與出貨量持續(xù)呈現(xiàn)季減，僅三星在競(jìng)價(jià)策略下庫(kù)存略降，各終端推遲采購(gòu)導(dǎo)致供貨商庫(kù)存壓力提升進(jìn)而導(dǎo)致價(jià)格下跌;

但隨著DDR5滲透率提升，PC與服務(wù)器的DRAM總ASP跌幅或縮窄。供給端為避免DRAM產(chǎn)品再大幅跌價(jià)，諸如美光等多家供應(yīng)商已開(kāi)始積極減產(chǎn);

該行認(rèn)為，隨下游需求底部逐步復(fù)蘇，行業(yè)庫(kù)存逐步去化，供需關(guān)系逐步改善，預(yù)計(jì)23Q2 DRAM價(jià)格跌幅將由23Q1的20%收斂至10%-15%，Q3價(jià)格跌幅有望進(jìn)一步收縮。

NAND Flash方面：2月價(jià)格延續(xù)下跌趨勢(shì)，跌幅為1.60%-11.03%，本輪高點(diǎn)21年7月至23年2月累計(jì)跌幅為30%-64%。根據(jù)TrendForce，目前NAND Flash正處于供過(guò)于求，由于下游終端產(chǎn)品需求仍疲弱，加上買(mǎi)方著重去庫(kù)存而大幅減少采購(gòu)量，使得NAND Flash 22Q3 wafer價(jià)格跌幅達(dá)30-35%。Client SSD與Enterprise SSD在下游出貨量下滑的預(yù)期下，采購(gòu)量也下降，22Q4 NAND Flash芯片價(jià)格跌幅擴(kuò)大至15-20%;

此外，NAND Flash wafer由于2022年第三季起原廠開(kāi)始削價(jià)競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致合約價(jià)快速逼近各廠現(xiàn)金成本，NAND Flash在完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)的框架下，供貨商有意使wafer報(bào)價(jià)加速落底。由于多數(shù)供應(yīng)商已開(kāi)始減產(chǎn)，23Q1NAND Flash價(jià)格跌幅為10%-15%，預(yù)計(jì)23Q2 NAND Flash芯片價(jià)格季跌幅將收斂至約8%，削價(jià)競(jìng)爭(zhēng)也在原廠啟動(dòng)減產(chǎn)后獲控制。

由于當(dāng)前NAND Flash Wafer價(jià)格已近現(xiàn)金成本，芯片價(jià)格有望于23Q4止跌反彈;Enterprise SSD作為原廠消耗庫(kù)存的重要市場(chǎng)，且利潤(rùn)空間較大，預(yù)計(jì)價(jià)格下跌仍將持續(xù)。

存儲(chǔ)模組方面：2月價(jià)格趨勢(shì)整體下滑，高容量產(chǎn)品降幅較大。據(jù)CFM閃存市場(chǎng)，截至2月28日，近半年DDR4 SODIMM(8GB 3200)價(jià)格由約21美金降至約15.5美金，降幅約26%，OEM SSD(512GB SATA)價(jià)格由約35美金降至21美金，降幅約40%。

11月下旬以來(lái)降幅有所收窄，模組廠商產(chǎn)品單價(jià)有望于23H1企穩(wěn)回暖，隨下游需求復(fù)蘇而獲得銷(xiāo)量彈性，同時(shí)上游晶圓成本處于底部，有利于模組環(huán)節(jié)盈利水平修復(fù)。

交期及價(jià)格預(yù)測(cè)：貨期趨勢(shì)整體縮短，存儲(chǔ)器模塊交期仍維穩(wěn)，價(jià)格短期仍跌，跌幅有望收縮。根據(jù)Future Electronics，22Q4各廠商DRAM、NAND貨期大多縮短，但存儲(chǔ)模組貨期仍維持穩(wěn)定。

根據(jù)TrendForce，23Q2 NAND Flash價(jià)格跌幅將由23Q1的10%-15%收斂至5%-10%，23Q2 DRAM價(jià)格跌幅將由23Q1的20%收斂至10%-15%，TrendForce預(yù)計(jì)若需求端未再持續(xù)下修，NAND Flash均價(jià)有望于23Q4止跌反彈。

廠商數(shù)據(jù)：

各類(lèi)型存儲(chǔ)器價(jià)格承壓之下，23年2月中國(guó)存儲(chǔ)市場(chǎng)的重點(diǎn)公司營(yíng)收同比環(huán)比持續(xù)下降，旺宏作為全球最大的只讀存儲(chǔ)器生產(chǎn)商，于22Q4減產(chǎn)20~25% ，23年2月?tīng)I(yíng)收同比-42.9%，環(huán)比-6.5%;

華邦電23年2月?tīng)I(yíng)收同比-33.2%，環(huán)比+17.6%，旗下中科廠22Q4減產(chǎn)30~40% ;南亞科2月?tīng)I(yíng)收同比-68.5%，環(huán)比-10.0%，23年將持續(xù)縮減資本支出;力積電2月?tīng)I(yíng)收同比-44.2%，環(huán)比-6.1%。

供給側(cè)與需求側(cè)近況更新：

供給端：22年需求疲軟下行業(yè)庫(kù)存持續(xù)攀升，目前部分存儲(chǔ)顆粒價(jià)格接近廠商現(xiàn)金成本，部分廠商調(diào)降投片量，同時(shí)2023年資本開(kāi)支及產(chǎn)能提升預(yù)期趨于保守，據(jù)Trendforce，鎧俠旗下日本兩座NAND廠已從10月起將晶圓產(chǎn)量減少30%，同時(shí)據(jù)各公司業(yè)績(jī)會(huì)，美光2023財(cái)年資本支出由80億美元降至70億美元，同比-40%以上，當(dāng)前稼動(dòng)率已達(dá)歷史最低點(diǎn)。

SK海力士決定將此前預(yù)期的2023年CAPEX減少50%以上，西部數(shù)據(jù)提出2023年對(duì)設(shè)備投資總額為23億美元，較三季報(bào)會(huì)議提出的27億美元下降14.8%。

產(chǎn)能方面，南亞科計(jì)劃2023年新增獨(dú)立自主開(kāi)發(fā)的DDR5及1A制程產(chǎn)線。特納飛將開(kāi)展高端存儲(chǔ)控制芯片項(xiàng)目，2025年完成新增3-4款主控芯片、存儲(chǔ)模組的開(kāi)發(fā)與量產(chǎn)。

從歷史周期看，資本開(kāi)支增速與市場(chǎng)增速?gòu)?qiáng)相關(guān)性，隨著各大存儲(chǔ)廠商陸續(xù)下調(diào)2023年資本開(kāi)支計(jì)劃并降低稼動(dòng)率，預(yù)計(jì)23年行業(yè)供給增速低于需求增速，供需將逐步達(dá)到平衡，有助于庫(kù)存修復(fù)，看好存儲(chǔ)板塊周期2023年下半年迎來(lái)見(jiàn)底。

需求端：22年庫(kù)存積壓、收入下滑，下游廠商“降成本、去庫(kù)存”趨勢(shì)明顯。根據(jù)Wind，22Q2末華碩、聯(lián)想、小米、浪潮的庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)均創(chuàng)新高，22Q2分別為156/55/83/130天，22Q3分別為137/53/80/114天，雖仍遠(yuǎn)高于2019年的水平，但已有所去化。

下游需求量來(lái)看，1)服務(wù)器端，預(yù)計(jì)庫(kù)存料將在年底前恢復(fù)健康，看好23H2 DDR5在服務(wù)器端需求提升，同時(shí)AI服務(wù)器DRAM和NAND的容量需求(content)是傳統(tǒng)的8x和3x;2)PC端：預(yù)計(jì)23年P(guān)C出貨同比下滑中個(gè)位數(shù)(mid-single)，目前下游存貨已顯著改善，23H2需求有望環(huán)比改善;3)手機(jī)及智能終端：預(yù)計(jì)全年智能手機(jī)出貨同比略降，年內(nèi)前低后高，庫(kù)存逐季改善;4)汽車(chē)端穩(wěn)健，預(yù)計(jì)工業(yè)端行業(yè)庫(kù)存及需求23H2改善。

總體而言，預(yù)計(jì)存儲(chǔ)廠商庫(kù)存23Q2達(dá)峰并逐步下調(diào)，23H2有望趨于健康水平，行業(yè)供過(guò)于求的格局有望改善。

行業(yè)新聞：

3月15日，人工智能初創(chuàng)公司OpenAI正式公布最新一代人工智能語(yǔ)言模型GPT-4，GPT-4具備強(qiáng)大的識(shí)圖能力，文字輸入限制也提升至2.5萬(wàn)字，3月16日百度推出文心一言、微軟推出Copilot，均為AI新品。

AI新品陸續(xù)推出料將帶動(dòng)AI服務(wù)器、高帶寬內(nèi)存采購(gòu)需求，23年年初開(kāi)始，三星電子和SK海力士的高帶寬存儲(chǔ)器(HBM)訂單大幅增加，未來(lái)隨著AI新品持續(xù)推出與普及，看好存儲(chǔ)龍頭廠商優(yōu)先受益。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

下游需求復(fù)蘇不及預(yù)期;芯片價(jià)格持續(xù)下跌;行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇;新技術(shù)研發(fā)進(jìn)展緩慢等。