巴菲特2023年致股東公開信全文

致伯克希爾哈撒韋公司股東：

查理·芒格，我的長期合作伙伴，我們的工作是管理很多人的儲蓄。我們感謝他們持久的信任，這種關(guān)系往往貫穿他們成年后的大部分時間。在我寫這封信的時候，我首先想到的就是那些熱心的儲蓄者。

一種普遍的看法是，人們選擇在年輕時存錢，希望以此來維持退休后的生活水平。這一理論認為，死者死后留下的任何資產(chǎn)通常會留給家人，也有可能留給朋友和慈善機構(gòu)。

我們的經(jīng)歷有所不同。我們認為，伯克希爾的個人股東基本上屬于“一次儲蓄，永遠儲蓄”的類型。雖然這些人生活得很好，但他們最終會把大部分資金捐給慈善機構(gòu)。反過來，這些資金又通過旨在改善與原來的捐助者無關(guān)的許多人的生活的支出進行重新分配。有時，結(jié)果是驚人的。

金錢的處置揭示了人的本性。查理和我高興地看到伯克希爾產(chǎn)生的大量資金流向公共需求，同時，我們的股東很少炫耀資產(chǎn)。

誰不喜歡為我們這樣的股東工作呢?

我們做了什么

查理和我把你在伯克希爾的存款分配給兩種相關(guān)的所有權(quán)形式。首先，我們投資于我們控制的企業(yè)，通常是100%的收購。伯克希爾對這些子公司進行資本配置，并挑選出負責(zé)日常運營決策的首席執(zhí)行官。在管理大型企業(yè)時，信任和規(guī)則都是必不可少的。伯克希爾對前者的強調(diào)達到了一種不同尋常的——有些人會說是極端的程度。失望在所難免。我們理解商業(yè)錯誤;我們對個人不端行為的容忍度為零。

在我們的第二類所有權(quán)中，我們購買公開交易的股票，通過這些股票我們被動地擁有企業(yè)的一部分。持有這些投資，我們在管理上沒有發(fā)言權(quán)。

我們持有股權(quán)的目的都是，對具有長期良好經(jīng)濟特征和值得信賴的管理者的企業(yè)進行有意義的投資。請?zhí)貏e注意，我們持有公開交易的股票是基于我們對其長期經(jīng)營業(yè)績的預(yù)期，并不是因為我們把它們看作是短期買賣的工具。這一點很關(guān)鍵;查理和我選擇的不是股票，我們選擇的是公司。

這些年來，我犯了很多錯誤。因此，我們當(dāng)前廣泛投資的企業(yè)包括少數(shù)真正具有非凡經(jīng)濟效益的企業(yè)，許多企業(yè)享有非常好的經(jīng)濟特征，還有一大群企業(yè)處于邊緣地位。在此過程中，我投資的一些企業(yè)已經(jīng)倒閉，它們的產(chǎn)品不受公眾歡迎。資本主義有兩面性：這一體系創(chuàng)造了越來越多的輸家，但同時提供了大量改進的商品和服務(wù)。熊彼特稱這種現(xiàn)象為“創(chuàng)造性破壞”。

公開交易市場的一個優(yōu)勢是，偶爾可以很容易地以極好的價格買進一些極好的企業(yè)。重要的是要明白，股票交易的價格往往非常離譜，有可能是高得離譜，也有可能是低得離譜?！坝行А笔袌鲋淮嬖谟诮炭茣?。事實上，市場上的股票和債券價格常常令人困惑，投資者的行為通常只有在時過境遷后才能理解。

受控企業(yè)是另一種類型。它們的價格有時高得離譜，但幾乎從來沒有便宜的估值。除非受到脅迫，控股企業(yè)的所有者不會考慮以恐慌性估值出售。

現(xiàn)在來看，我的成績單是合格的;在伯克希爾58年的運營中，我的大部分資本配置決策都不怎么樣。在某些情況下，我的一些壞棋被大量的運氣挽救了。(還記得我們從美國航空公司(USAir)和所羅門公司(Salomon)的近乎災(zāi)難中逃生嗎?我確實逃脫了。)

我們令人滿意的業(yè)績來自于十幾個真正正確的決策——大約每五年一個——以及一個有時被人淡忘的優(yōu)勢，這個優(yōu)勢有利于伯克希爾這樣的長期投資者。讓我們看一看幕后。

投資秘訣

1994年8月，是的，1994年。伯克希爾完成了對我們現(xiàn)在持有的4億股可口可樂收購，先后花了7年時間，總成本為13億美元。這在當(dāng)時對伯克希爾來說是一筆非常大的數(shù)目。

1994年我們從可口可樂公司獲得的現(xiàn)金分紅是7500萬美元。到2022年，股息增加到7.04億美元。成長每年都在發(fā)生，就像生日一樣確定無疑。查理和我只需要兌現(xiàn)可口可樂的季度股息支票。我們預(yù)計分紅很可能會繼續(xù)增加。

美國運通(American Express)的情況大致相同。伯克希爾對美國運通的收購基本上是在1995年完成的，巧合的是，它也耗資13億美元。這項投資的年度股息從4100萬美元增加到3.02億美元。這些數(shù)字似乎極有可能增加。

這些股息收益雖然令人滿意，但遠非壯觀。但它們帶來了股價的重要收益。截至年底，我們的可口可樂投資價值為250億美元，而美國運通的投資價值為220億美元?，F(xiàn)在，這兩個持股分別約占伯克希爾凈資產(chǎn)的5%，與很久以前的權(quán)重差不多。

假想一下，如果我在1990年用這13億美元做了一項錯誤的投資，而這個錯誤導(dǎo)致投資價值持平，到2022年仍維持在13億美元規(guī)模水平(例如，買了30年期長期債券)。這多么令人失望。這種投資目前只占伯克希爾凈資產(chǎn)的0.3%，并為我們每年固定提供8000萬美元左右的收入。

投資者可以得到一個經(jīng)驗：沉舟側(cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春。隨著時間的推移，只需要幾次好的投資就能創(chuàng)造奇跡。而且，盡早開始你的投資并活到90多歲也是很有幫助的。

過去一年

伯克希爾的2022年是美好的一年。公司的營業(yè)利潤——以通用會計原則(“GAAP”)計，不包括股權(quán)持有的資本收益或損失——達到了創(chuàng)紀(jì)錄的308億美元。查理和我非常關(guān)注這個運營數(shù)據(jù)，并建議你也這樣做。GAAP數(shù)據(jù)，如果沒有調(diào)整，在每個報告日都會劇烈而反復(fù)無常地波動。請注意它在2022年那戲法一般的表現(xiàn)，這絕不罕見：

當(dāng)按季度甚至按照年度業(yè)績查看時，GAAP收益具有100%的誤導(dǎo)性?？梢钥隙ǖ氖?，在過去的幾十年里，資本收益對伯克希爾來說非常重要，我們預(yù)計它們在未來幾十年將產(chǎn)生有意義的正向價值。但是，它們的季度波動經(jīng)常被媒體盲目地報道，完全誤導(dǎo)了投資者。

伯克希爾在過去一年的第二項積極進展是收購了Alleghany保險，這是一家由Joe Brandon領(lǐng)導(dǎo)的財產(chǎn)意外險公司。我之前與喬共事過，他對伯克希爾和保險業(yè)都有獨到見解。Allegany為我們帶來了獨特的價值，因為伯克希爾雄厚的財力能讓保險子公司追求持久且有價值的投資戰(zhàn)略，這是幾乎所有競爭對手都無法企及的。

在Alleghany的幫助下，我們的保險浮存金在從2022年初1470億美元增加至1640億美元。借助嚴(yán)格的核保，這些資金有很大機會隨著時間的推移變成無成本資金。自1967年收購首家財產(chǎn)-意外保險公司以來，伯克希爾已經(jīng)通過收購、運營和創(chuàng)新將浮存金增加了8000倍。盡管沒有在財報中確認，但這些浮存金對伯克希爾來說已經(jīng)成為一筆非同尋常的資產(chǎn)。

2022年，通過對伯克希爾的股票進行回購，以及蘋果和美國運通進行的類似操作，每股內(nèi)在價值取得微幅增長。在伯克希爾，我們通過回購1.2%的公司流通股，直接增加了您持有的我們獨特業(yè)務(wù)組合的權(quán)益。蘋果和美國運通的股票回購也在沒有增加我們?nèi)魏纬杀镜那闆r下，增加了伯克希爾的持股比例。

計算并不復(fù)雜：當(dāng)股本數(shù)量下降時，您持有的許多企業(yè)的權(quán)益就會上升。 同樣可以確定的是，當(dāng)一家公司為回購支付過高價格時，持有股票的股東會遭受損失。此時，獲益的只有賣出股票的股東，以及熱情推薦愚蠢購買行為但卻收費高昂的投資銀行家。

需要強調(diào)的是，增值回購的收益有利于所有股東——在各個方面。例如，一家當(dāng)?shù)仄嚱?jīng)銷商有三個完全知情的股東，其中一個負責(zé)管理企業(yè)。如果其中一個被動股東希望將他持有的股票賣回給公司，而且價格對另外兩位繼續(xù)持有的股東有吸引力。當(dāng)交易完成時，這筆交易是否會損害任何人的利益?這位管理者是否在某種程度上比繼續(xù)持有的被動所有者更受偏愛?公眾是否受到了傷害?

當(dāng)你被告知所有回購都對股東或國家有害，或?qū)κ紫瘓?zhí)行官特別有利時，注意這個人要么是經(jīng)濟文盲，要么是花言巧語的煽動者(這兩個角色并不相互排斥)

查理和我，以及伯克希爾的許多股東，都喜歡研究這一部分列出的許多事實和數(shù)字。當(dāng)然，這些并不是必讀的。有許多伯克希爾的百萬富豪，沒錯，還有一些億萬富豪，他們從未研究過我們的財務(wù)數(shù)據(jù)。

他們只知道，查理和我，以及我們的家人和好友，繼續(xù)在伯克希爾哈撒韋有大量投資，他們相信：我們會像對待我們自己的錢一樣，對待他們的錢。

這也是我們可以做出的承諾。

最后，還有一個重要的警告：財務(wù)報表中的“運營利潤”是我們非常關(guān)注的，但這些數(shù)字很容易被經(jīng)理們操縱。CEO、董事和他們的顧問通常也認為，這種篡改行為是可以接受的，媒體以及分析師也接受了它的存在。畢竟超出業(yè)績指引也是管理上“勝利”，但這種行為令人討厭。操縱數(shù)據(jù)并不需要天賦，只需要欺騙的動機。正如一位CEO曾經(jīng)對我說，“大膽而富有想象力地做賬”(Bold imaginative accounting)已經(jīng)成為資本主義的恥辱之一。

58年及幾組數(shù)字

1965年，伯克希爾還只是一匹“只懂一種玩法的小馬”，擁有一家歷史很長但快要倒閉的新英格蘭紡織企業(yè)。隨著這家企業(yè)走向末路，伯克希爾需要立即有一個新的開始?；剡^頭來看，我當(dāng)時遲遲沒有意識到問題的嚴(yán)重性。

但隨后，好運降臨了。國民保險(National Indemity)于1967年成立，我們將資源轉(zhuǎn)向保險和其他非紡織業(yè)務(wù)。

就這樣，我們開始了通往2023年的旅程。這是一條坎坷的道路，涉及到我們所有者不斷的儲蓄(即通過他們的留存收益)、借助復(fù)利的力量、避免重大錯誤，以及最重要的“美國順風(fēng)”。沒有伯克希爾哈撒韋，美國也可以發(fā)展得很好。反之，沒有借助美國的順風(fēng)，伯克希爾則不能發(fā)展得如此順利。

伯克希爾現(xiàn)在擁有無與倫比的龐大和多元化業(yè)務(wù)。每天在納斯達克、紐約證券交易所和相關(guān)交易所，有大約5000家上市公司進行交易。由大型知名美國公司組成的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，這500家上市公司在2021年賺了1.8萬億美元，其中只有128家(包括伯克希爾)盈利超過30億美元，還有23家公司虧損。截至2022年底，伯克希爾是其中八家巨頭的最大股東：美國運通、美國銀行、雪佛龍、可口可樂、惠普股份、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。除這8家之外，伯克希爾還持有伯靈頓北圣太菲鐵路運輸公司100%的股份和伯克希爾哈撒韋能源 92%的股份，每家的收益均超過上述的30億美元(伯靈頓北為59億美元，伯克希爾哈撒韋能源為43億美元)。如果這兩家公司公開上市，它們將被收錄進那500家公司中。

總的來說，對這些巨頭的控股和非控股，使得伯克希爾公司比任何其他美國公司都更密切與美國的經(jīng)濟未來保持一致( 不考慮養(yǎng)老基金和投資公司等“信托”業(yè)務(wù) )。此外，伯克希爾的保險業(yè)務(wù)雖然通過許多單獨管理的子公司進行，但其價值與伯靈頓北或伯克希爾哈撒韋能源相當(dāng)。

未來伯克希爾公司將一直持有大量現(xiàn)金和美國國債，以及一系列其他業(yè)務(wù)。我們還將避免任何會在關(guān)鍵時刻導(dǎo)致現(xiàn)金流不暢的輕率舉措，包括在金融危機和前所未有的保險損失的時刻。我們的首席執(zhí)行官將永遠是首席風(fēng)險官，盡管其本不必承擔(dān)這項責(zé)任。此外，我們未來的首席執(zhí)行官們將有相當(dāng)一部分的凈資產(chǎn)收益是用自己的錢購買伯克希爾股票而獲得。

在伯克希爾，一切永無止境。

關(guān)于聯(lián)邦稅的驚人事實

在截至2021年的十年中，美國財政部稅收達到32.3萬億美元，支出達到43.9萬億美元。盡管經(jīng)濟學(xué)家、政治家和公眾對這種收支嚴(yán)重失衡的后果眾說紛紜， 查理和我仍然認為，他們那些對經(jīng)濟和市場的預(yù)測并沒有什么卵用。

我們的工作是管理好伯克希爾的運營和財務(wù)，隨著時間推移取得可接受的回報，在金融危機或全球嚴(yán)重衰退時仍保持無與倫比的耐受力。伯克希爾還提供某種程度的安全墊，以防通脹失控，但這也不是完全保險。

巨大而沉重的財政赤字是會帶來后果的。財政部通過個人所得稅(48%)、社會保障和相關(guān)收入(34.5%)、企業(yè)所得稅支付(8.5%)和各種較小的稅目獲得了32萬億美元的收入。在這十年中，伯克希爾公司通過企業(yè)所得稅繳納的稅款為320億美元，相當(dāng)于財政收入的千分之一。這就意味著，如果有1000名像伯克希爾這樣納稅規(guī)模的納稅人，那么其他企業(yè)或者1.31億美國家庭就不需要再向聯(lián)邦政府繳納任何稅款了。一分錢也不需要。

數(shù)百萬、數(shù)十億、數(shù)萬億，金額的數(shù)字不太好理解。讓我們用物理維度來看， 如果你把100萬美元兌換成新印的100美元疊起來，能夠疊到與你胸口等高。 用10億美元呢?大概會疊上3/4英里高的天空。再想象一下伯克希爾在2012-21年度間支付的稅款總額，堆疊高度或能超過21英里，大約是商用飛機巡航高度的三倍。

當(dāng)涉及到聯(lián)邦稅收時，擁有伯克希爾股票的人們可以肯定地說“我在辦公室已給了”。

在伯克希爾，我們希望并有望在未來十年繳納更多的稅款。我們對這個國家的虧欠絲毫不減：美國的活力對伯克希爾取得的任何成功都做出了巨大貢獻——伯克希爾永遠都需要這種貢獻。我們依靠的是美國順風(fēng)，雖然它有時會停滯不前，但它的推動力總是會回來的。我從事投資已經(jīng)80年了，比美國歷史的三分之一還長。盡管美國公民有自我批評和自我懷疑的傾向——甚至可以說是狂熱——但我仍然堅持我們沒有理由長期做空美國。如果這封信的讀者在將來會有不同的體驗，對此我深表懷疑。

沒有什么比擁有一個好搭檔更好

查理和我的想法很相似。但我花了一頁紙解釋的東西，他會用一句話總結(jié)出來。而且，他的總是能更清楚地推理，也會更巧妙地——有時可能會更直接地表述。

以下是他的一些想法，很多摘自最近的播客：

世界上到處都是愚蠢的賭徒，他們不會做得像耐心的投資者那樣好。 如果你看世界的方式不是真實的，那就像是通過扭曲的鏡頭來判斷事物。 我只想知道我將死在哪里，這樣我就永遠不會去那里。還有一個相關(guān)的想法： 盡早寫下你想要的訃告——然后相應(yīng)地采取行動。 如果你不在乎自己是否理性，你就不會努力。然后你就會變得不理智，變得一團糟。 耐心是可以學(xué)會的。注意力持續(xù)時間長，能夠長時間專注于一件事是一個巨大的優(yōu)勢。 你可以從死人身上學(xué)到很多東西。讀那些你既欽佩又厭惡的死者。 如果你能游到適合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。 一家偉大的公司會在你離開后繼續(xù)運作;一個平庸的公司不會這樣。 沃倫和我不關(guān)注市場的泡沫。我們尋找好的長期投資，并頑固地長期持有。 本·格雷厄姆說過：“每一天，股市都是一臺投票機;從長遠來看，它就是一臺稱重機?！比绻悴粩鄤?chuàng)造更有價值的東西，那么一些明智的人就會注意到它，并開始購買。 投資沒有百分之百的把握。因此，使用杠桿是危險的。一串奇妙的數(shù)字乘以0總是等于0.不要指望能富兩次。 然而，你不需要為了變得富有而擁有很多東西。 如果你想成為一個偉大的投資者，你必須不斷學(xué)習(xí)。世界變了，你也要變。 沃倫和我討厭鐵路股有幾十年了，但世界變了，最終美國有了四條對美國經(jīng)濟至關(guān)重要的大型鐵路。我們遲遲沒有意識到這種變化，但遲到總比不到好。 最后，我要加上查理的兩句話，這兩句話幾十年來一直是他做決定的關(guān)鍵：“沃倫，再考慮一下。你很聰明，但我是對的?！?/p>

每次和查理通話，我都會有所收獲。而且，當(dāng)他讓我思考時，他也讓我微笑。

我將在查理的清單上加上我自己的一條規(guī)則：找一個非常聰明的高級伙伴——最好比你稍微年長一點——然后非常仔細地聽他說什么。

相聚奧馬哈

查理和我真是有點不知羞恥。去年，在我們?nèi)陙淼牡谝淮尉€下股東大會上，我們一如既往地以繁忙的商業(yè)大集來迎接大家。

從開市鈴一響，我們就直奔你們的錢包。在短時間內(nèi)，我們的喜詩小攤賣給你們11噸營養(yǎng)花生糖和巧克力。在我們的P.T.巴納姆(馬戲之王)演講中，我們向你們保證過長壽。畢竟，除了喜詩的糖果，還有什么能解釋查理和我能活到99歲和92歲呢?

我知道你們非常想知道去年的細節(jié)。

周五，大門從中午一直開到下午5點，我們的糖果柜臺共賣出了2690份。周六，在早上7點到下午4點30分之間，喜詩又有3931筆交易。盡管在9個半小時的營業(yè)時間中有6個半小時，我們的電影和問答環(huán)節(jié)限制了商業(yè)客流。

算算看，喜詩在其黃金營業(yè)時間內(nèi)，每分鐘約有10筆銷售(兩天內(nèi)銷售額達400,309美元)，所有在同一地點購買的商品都是101年沒有實質(zhì)性改變的產(chǎn)品。在福特T型車時代喜詩管用的方法，到現(xiàn)在也依然管用。

查理，我和整個伯克希爾公司都期待著5月5-6日在奧馬哈見到你。我們會玩得很開心，你也會得很開心。

2023年2月25日沃倫-巴菲特

董事會主席