海通國際：首予凌雄科技(02436)“優(yōu)于大市”評級 目標(biāo)價17.51港元

智通財經(jīng)APP獲悉，海通國際發(fā)布研究報告稱，首予凌雄科技(02436)“優(yōu)于大市”評級，目標(biāo)價17.51港元。DLM行業(yè)看似簡單的業(yè)務(wù)邏輯，其實門檻很高，整體業(yè)務(wù)運營對資金、運營效率和規(guī)模都有很高的要求。目前，IT設(shè)備訂閱租賃運營行業(yè)的企業(yè)數(shù)量眾多，但受限于資金、技術(shù)等因素，企業(yè)規(guī)模普遍偏小，凌雄科技作為該領(lǐng)域的頭部玩家，得益于其獨特的發(fā)展模式以及數(shù)字化轉(zhuǎn)型的能力。根據(jù)測算，公司2023年的估值為55.4億人民幣，預(yù)計2022-24年實現(xiàn)總收入17.97/24.05/34.01億元人民幣;經(jīng)調(diào)整的EBITDA為2.89/4.24/6.97億元人民幣，調(diào)整后凈利潤為500萬/4600萬/1.33億元人民幣。公司已踏過盈虧平衡點，未來三年將進(jìn)入持續(xù)盈利狀態(tài)。

報告主要觀點如下：

中國最大的企業(yè)級DLM(設(shè)備全生命周期管理)供應(yīng)商。

小熊U租，凌雄科技旗下品牌，是中國最大的企業(yè)級DLM供應(yīng)商，為企業(yè)提供包括IT設(shè)備訂閱、IT技術(shù)服務(wù)、基于SaaS的設(shè)備管理服務(wù)和IT設(shè)備回收等在內(nèi)的全棧式服務(wù)，為企業(yè)解決一次性購買IT設(shè)備的資金壓力、技術(shù)支持響應(yīng)慢、IT設(shè)備管理靈活性差及IT設(shè)備利用率低等痛點，全面解決中國企業(yè)面臨的設(shè)備全生命周期管理問題，幫助企業(yè)降本增效和高質(zhì)量發(fā)展。

DLM行業(yè)未來發(fā)展趨勢

1)客戶輕資產(chǎn)運營。在DLM的推動下，輕資產(chǎn)辦公將變得更加普遍。由于企業(yè)不再需要采購IT類固定資產(chǎn)，企業(yè)將保持更好的現(xiàn)金流以投資于核心業(yè)務(wù)發(fā)展。2)多樣化的設(shè)備類別。未來數(shù)年，企業(yè)對多種IT設(shè)備類別的需求將繼續(xù)擴大。電腦和打印機以及復(fù)印機預(yù)計將在長期訂閱市場占據(jù)最大份額，而會議設(shè)備同時作為市場的新進(jìn)入者將保持最快的增長。

3)拓寬服務(wù)組合。隨著企業(yè)對全棧式IT設(shè)備全生命周期管理的需求不斷增加，DLM提供商必將提供包括設(shè)備訂閱服務(wù)、IT技術(shù)訂閱服務(wù)、設(shè)備管理服務(wù)及設(shè)備回收服務(wù)在內(nèi)的全套服務(wù)組合，以增強協(xié)同效應(yīng)。4)DLM滲透率不斷提高。中國企業(yè)采用DLM模式將成為一種趨勢。中小企業(yè)采用設(shè)備訂閱服務(wù)，以避免IT設(shè)備的大額初始采購成本，而大公司正在逐步采用DLM組合來實現(xiàn)設(shè)備全生命周期管理。隨著DLM的業(yè)務(wù)場景越來越廣泛，市場滲透率會逐年提升。

中國IT設(shè)備訂閱行業(yè)潛力巨大。

相比于海外市場，中國IT設(shè)備訂閱模式的滲透很低，根據(jù)DBI發(fā)布的相關(guān)報告，在國外，IT設(shè)備租賃的滲透率與接受度都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國，美國的IT設(shè)備租賃滲透率為59%;在歐洲，63%的IT類上市公司采用設(shè)備租賃模式，而中國，IT設(shè)備租賃(包括融資租賃)的市場滲透率僅為4.9%，市場潛力巨大(凌雄科技的潛在市場增長空間20倍)。

公司具備核心行業(yè)壁壘。

IT設(shè)備訂閱行業(yè)看似簡單的業(yè)務(wù)邏輯，其實門檻很高，尤其是要成為行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。公司的核心競爭力(行業(yè)壁壘)包括：(1)閉環(huán)DLM生態(tài)可以產(chǎn)生強大的協(xié)同效應(yīng)，IT設(shè)備利用率顯著提高，交叉銷售鞏固其協(xié)同效應(yīng)且客戶粘性很高;(2)完善且強大的回收翻新產(chǎn)業(yè)鏈。能收盡收，隨收隨租，隨收隨賣，是回收服務(wù)的核心，是一種強服務(wù)，并對設(shè)備訂閱服務(wù)起到強支撐和協(xié)同效應(yīng);(3)智能風(fēng)控體系對DLM業(yè)務(wù)的開展至關(guān)重要，公司常年保持很低的壞賬率;(4)戰(zhàn)略股東的強力支持。公司擁有京東、騰訊和聯(lián)想三大產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略股東以及政府產(chǎn)業(yè)基金，為其提供寶貴資源。京東已與公司完成系統(tǒng)平臺級的深度融合，并為公司全面開放入口流量，其800萬企業(yè)客戶可直接在京東平臺上采購小熊U租的IT設(shè)備訂閱服務(wù)。

DLM先行者優(yōu)勢

根據(jù)灼識諮詢的資料，公司是最早進(jìn)入中國DLM行業(yè)的公司之一。經(jīng)過多年深耕與發(fā)展，公司已成功打造數(shù)字化閉環(huán)DLM業(yè)務(wù)模式。主推聯(lián)想、惠普、戴爾和蘋果四個品牌的IT設(shè)備。根據(jù)灼識諮詢的統(tǒng)計，按2021年收入計，凌雄科技是中國最大的企業(yè)級DLM供應(yīng)商及中國首家打造數(shù)字化、多場景及閉環(huán)DLM業(yè)務(wù)模式的公司。公司的IT設(shè)備全生命周期管理閉環(huán)體系提供全方位服務(wù)類別，全面地解決中國企業(yè)面臨的設(shè)備全生命周期管理關(guān)鍵問題，并獲得京東等股東的戰(zhàn)略投資、產(chǎn)業(yè)資源的全面支持。其已形成一定的規(guī)模效應(yīng)，具備顯著的先發(fā)優(yōu)勢，擁有對上游供應(yīng)商的強議價能力以降低設(shè)備采購成本。在渠道拓展能力和資源整合能力方面也與京東、騰訊、聯(lián)想等深度融合，拓展不同行業(yè)的客戶，整合上下游，打造產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

強大的協(xié)同效應(yīng)

公司的DLM閉環(huán)生態(tài)可以產(chǎn)生強大的協(xié)同效應(yīng)，IT設(shè)備利用率顯著提高，而交叉銷售機將進(jìn)一步鞏固其協(xié)同效應(yīng)。IT設(shè)備的利用率由于其部署在多個業(yè)務(wù)場景中而提升，比如長期及短期設(shè)備訂閱服務(wù)。公司從設(shè)備回收服務(wù)中篩選剩余價值高的設(shè)備來供應(yīng)補充訂閱設(shè)備的庫存，從而充分利用現(xiàn)有資源及節(jié)約成本。此外，公司基于SaaS的設(shè)備管理服務(wù)也可以提供交叉銷售的機會，將設(shè)備訂閱服務(wù)、IT技術(shù)訂閱服務(wù)和設(shè)備回收服務(wù)互相對接。例如，小熊U管家會自動識別IT設(shè)備折舊年限，并為企業(yè)用戶推薦合適的IT設(shè)備回收方案，同時，為需要新IT設(shè)備及設(shè)備維護或維修的企業(yè)推薦設(shè)備訂閱服務(wù)或IT技術(shù)訂閱服務(wù)。

通過DLM閉環(huán)體系的協(xié)同效應(yīng)，公司的各項經(jīng)營指標(biāo)保持良好水平。訂閱設(shè)備數(shù)目持續(xù)高速增長，2019到2021年的CAGR約為40%，2021年達(dá)到45.5萬臺。長期設(shè)備訂閱客戶凈收入留存率持續(xù)提高，并保持很高水平，2019到2021年分別為117.4%，113.8%，138.8%。而KA客戶留存率同步持續(xù)提高，2019到2021年分別為78.9%，80.3%和84.2%?；厥辗碌脑O(shè)備數(shù)目持續(xù)增長，2019到2021年的CAGR約為66%，2021年達(dá)到137.5萬臺。翻新設(shè)備包括公司提供給客戶訂閱的淘汰設(shè)備，以及公司從客戶回收的用于設(shè)備訂閱服務(wù)或出售的淘汰設(shè)備。公司的交叉銷售策略能夠從每名單一客戶獲得更多收入。例如，2019到2021年期間，長期設(shè)備訂閱服務(wù)的每名大客戶的平均收入分別為人民幣82436元、人民幣117101元和人民幣153312元，年復(fù)合增長率為36.4%。