新股解讀｜成本高企利潤(rùn)承壓，“奶源爭(zhēng)奪戰(zhàn)”中澳亞集團(tuán)將何去何從？

乳制品作為日常飲食中補(bǔ)充蛋白質(zhì)和鈣的重要來(lái)源，對(duì)人類健康和營(yíng)養(yǎng)均衡具有重要的意義。我國(guó)乳制品行業(yè)市場(chǎng)發(fā)展多年，在2005年就達(dá)到了千億規(guī)模。近年來(lái)，由于城市化持續(xù)推行、人們可支配收入增加及消費(fèi)升級(jí)等原因，中國(guó)乳制品市場(chǎng)增速進(jìn)一步加快，2021年我國(guó)乳制品零售額已達(dá)到5575億元人民幣。

而在行業(yè)格局方面，中國(guó)的乳制品行業(yè)高度集中，更是形成了雙寡頭鼎力的局面。不過，隨著新興乳制品品牌、區(qū)域乳制品品牌的崛起，中國(guó)乳制品行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局變得活躍。對(duì)乳企來(lái)說，得奶源者得天下。為了在奶源方面占據(jù)主導(dǎo)權(quán)，近年來(lái)國(guó)內(nèi)各大乳企都在加大上游產(chǎn)業(yè)鏈上的投入，受益于此上游奶源市場(chǎng)的迅速發(fā)展。

這也直接帶動(dòng)了相關(guān)企業(yè)沖擊資本市場(chǎng)的熱情。近日，奶牛牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商澳亞集團(tuán)（AustAsia Group）通過了港交所主板IPO聆訊，即將叩開港交所的大門。

在公司距離上市僅臨門一腳之際，讓我們來(lái)細(xì)看澳亞集團(tuán)究竟是家怎樣的公司？

業(yè)內(nèi)“產(chǎn)奶能手”，獲明治、元?dú)馇嗖A

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，作為新加坡上市公司佳發(fā)集團(tuán)旗下的全資子公司，澳亞集團(tuán)于2009年正式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，是中國(guó)第一家設(shè)計(jì)、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)規(guī)模化及標(biāo)準(zhǔn)化萬(wàn)頭奶牛牧場(chǎng)的牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商。截至2022年6月30日，澳亞集團(tuán)在中國(guó)山東及內(nèi)蒙古，擁有及經(jīng)營(yíng)十個(gè)奶牛牧場(chǎng)，總占地面積約為14657畝，總存欄量為11.14萬(wàn)頭奶牛，其中5.74萬(wàn)頭為母牛。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，澳亞集團(tuán)是中國(guó)前五大奶牛牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商之一，于2021年，就原料奶的銷量、銷售額及產(chǎn)量而言，在中國(guó)所有奶牛牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商中排名第三、第四及第五，市場(chǎng)份額分別為1.6%、1.8%及1.7%。

站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，中國(guó)的原料奶供應(yīng)市場(chǎng)高度分散。按2021年的原料奶產(chǎn)量計(jì)，中國(guó)前五大參與者占總體市場(chǎng)份額的15.0%按2021年的原料奶銷量計(jì)，中國(guó)前五大參與者占總體市場(chǎng)份額的14.1%。按2021年的原料奶銷售額計(jì)，中國(guó)前五大參與者占總體市場(chǎng)份額的15.5%。

作為行業(yè)內(nèi)的“產(chǎn)奶能手”，澳亞集團(tuán)自然獲得了多元客戶群的青睞，當(dāng)中覆蓋了蒙牛、光明、明治、 君樂寶、新乳業(yè)、卡士等乳制品制造商，也包括元?dú)馍帧⒑?jiǎn)愛等新興乳制品品牌。報(bào)告期內(nèi)，澳亞集團(tuán)前五大客戶的銷售額占總收入的81.0%、72.6%、65.7%及65.3%。

從行業(yè)特性來(lái)看，大多數(shù)頂級(jí)奶牛牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商的主要下游客戶也是公司主要的股東，澳亞集團(tuán)也不例外。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，2020年，日本知名乳企明治乳業(yè)收購(gòu)澳亞集團(tuán)25%股權(quán)，成為第二大股東。2021年9月，新乳業(yè)與澳亞集團(tuán)控股股東佳發(fā)訂立買賣協(xié)議，收購(gòu)澳亞集團(tuán)1680萬(wàn)股股份，持股5%。而在新乳業(yè)入股前后，元?dú)馍制煜滤崮唐放票焙Ｄ翀?chǎng)、簡(jiǎn)愛酸奶母公司樸誠(chéng)乳業(yè)先后戰(zhàn)略投資澳亞集團(tuán)，目前分別持有股權(quán)5%、2.5%。

成本上行，陷“增收減利”困境

就業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，澳亞集團(tuán)保持著較好的成長(zhǎng)節(jié)奏，2019年、2020年及2021年?duì)I收分別為3.52億美元、4.05億美元、5.22億美元，2020年至2021年同比分別增長(zhǎng)15.06%及28.89%，營(yíng)收增幅不斷擴(kuò)大。

具體來(lái)看，公司的主要業(yè)務(wù)有三大類，包括原料奶業(yè)務(wù)、肉牛業(yè)務(wù)、其他業(yè)務(wù)(自有品牌乳制品的銷售)。

其中，原料奶業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比近九成，是公司最主要的核心業(yè)務(wù)。公司通過自有大規(guī)模牧場(chǎng)繁育及飼養(yǎng)奶牛，并將原料奶出售給中國(guó)下游乳制品制造商，供其進(jìn)一步加工。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，澳亞集團(tuán)是中國(guó)前五大奶牛牧場(chǎng)運(yùn)營(yíng)商之一，按每頭成母牛的平均產(chǎn)奶量計(jì)，成母牛年平均產(chǎn)奶量已連續(xù)7年位居中國(guó)第一。近年來(lái)，公司的原奶產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)。2019年、2020年及2021年以及2022年6月30日止六個(gè)月，公司生產(chǎn)了約56.5萬(wàn)噸、58.3萬(wàn)噸、63.8萬(wàn)噸及35.9萬(wàn)噸的原料奶。

在核心業(yè)務(wù)的持續(xù)向好下，公司凈利近年來(lái)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2019年、2020年及2021年，公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的期內(nèi)利潤(rùn)分別為7463萬(wàn)美元、9908萬(wàn)美元、1.05億美元，復(fù)合增長(zhǎng)率為18.4%。

不過值得注意的是，今年以來(lái)公司業(yè)績(jī)卻開始出現(xiàn)增收減利的情況。2022年上半年，過營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.4%至2.78億美元，凈利潤(rùn)卻大幅倒退62.8%至2984萬(wàn)美元，公司毛利率下滑8.9個(gè)百分點(diǎn)至24.5%。

其實(shí)2022年以來(lái)，奶牛養(yǎng)殖企業(yè)的日子并不好過，多家企業(yè)均陷入“增收減利”的困境。以2022年中期業(yè)績(jī)計(jì)，優(yōu)然牧業(yè)收入同比增長(zhǎng)19.4%，凈利潤(rùn)卻大挫76.5%；而中國(guó)圣牧收入僅同比微升7.1%，凈利潤(rùn)則下跌11.7%。

究其原因，這與近年來(lái)奶牛飼養(yǎng)行業(yè)成本不斷攀升，奶價(jià)卻持續(xù)下行的現(xiàn)象不無(wú)關(guān)系。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，今年以來(lái)玉米、豆粕、菜粕、賴氨酸等飼料原料價(jià)格瘋狂上漲，國(guó)內(nèi)多家飼料企業(yè)不斷上調(diào)飼料價(jià)格，直接影響著澳亞集團(tuán)的銷售成本。2022年上半年，公司飼養(yǎng)成本大幅增加33.7%。

再?gòu)哪虄r(jià)來(lái)看，受周期性影響，2021年三季度開始，生鮮乳價(jià)格在突破新高后開始一路走低。截至11月22日，主產(chǎn)區(qū)生鮮乳價(jià)格報(bào)4.13元/公斤，同比下滑4.18%。

受累于此，今年上半年公司的原料奶業(yè)務(wù)毛利率為27.2%，同比大降7.5個(gè)百分點(diǎn)，此外，期內(nèi)行政成本及融資成本分別大升48.5%及65.5%，拖累盈利表現(xiàn)。

上市募資為擴(kuò)張

對(duì)乳企來(lái)說，得奶源者得天下。在我國(guó)，乳企的“奶源焦慮癥”從未緩解。對(duì)下游乳企而言，奶源是企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，另一方面，國(guó)民對(duì)乳制品的消耗正在擴(kuò)大，但目前原料奶的供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了需求。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，我國(guó)原料奶市場(chǎng)多年來(lái)供給不足，供應(yīng)缺口預(yù)計(jì)到2026年將達(dá)到約3010萬(wàn)噸，這也將進(jìn)一步推動(dòng)優(yōu)質(zhì)原料奶需求的增長(zhǎng)。

頭部項(xiàng)目都在通過并購(gòu)的方式吸納更多中小牧場(chǎng)，借此擴(kuò)大自身的奶牛存欄和原料奶生產(chǎn)數(shù)。自2018年底起，我國(guó)奶牛養(yǎng)殖業(yè)觸底反彈，進(jìn)入景氣周期，全國(guó)掀起新擴(kuò)建牧場(chǎng)熱。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年我國(guó)新建擴(kuò)建牧場(chǎng)項(xiàng)目166個(gè)，設(shè)計(jì)存欄總數(shù)98萬(wàn)頭，計(jì)劃投資總額近390億元人民幣。

在各行業(yè)參與者高速擴(kuò)張的背景下，澳亞集團(tuán)也不甘落后。2021年，澳亞集團(tuán)從恒天然手中收購(gòu)醇源牧場(chǎng)100%股權(quán)，這在短期內(nèi)給公司帶來(lái)了一定的負(fù)債壓力。

招股書顯示，2019年、2020年及2021年以及2022年6月30日止六個(gè)月，澳亞集團(tuán)的負(fù)債總額分別為4.05億美元、3.23億美元、5.89億美元、6.06億美元。而年末現(xiàn)金及等價(jià)物則分別為5120.4萬(wàn)美元、4331.7萬(wàn)美元、2214.5萬(wàn)美元、4715.5萬(wàn)美元，可見公司負(fù)債高企。此外，在2021年收購(gòu)新牧場(chǎng)后，公司的銀行貸款已由2020年的1.43億美元飆升至2021年的2.68億美元，可見公司正面臨著流動(dòng)資金風(fēng)險(xiǎn)。

補(bǔ)充資金上的緊張也成為了澳亞集團(tuán)IPO的主要原因之一。從募資款項(xiàng)用途來(lái)看，澳亞集團(tuán)將所得款項(xiàng)凈額用于醇源牧場(chǎng)3、醇源牧場(chǎng)4建造牧場(chǎng)設(shè)施及購(gòu)買設(shè)備，預(yù)計(jì)分別可于2023年12月、2024年11月前達(dá)到全面產(chǎn)奶規(guī)模，屆時(shí)將為公司的原料奶產(chǎn)量增加18萬(wàn)噸或28%。

在奶源供不應(yīng)求的背景下，無(wú)論是中小乳企、還是中小牧場(chǎng)企業(yè)均陷入了某種焦慮之中，澳亞集團(tuán)同樣也邁進(jìn)這場(chǎng)奶源擴(kuò)張之戰(zhàn)中。但從行業(yè)表現(xiàn)來(lái)看，隨著飼料成本上漲，牧業(yè)公司的行業(yè)今年盈利已然放緩。

對(duì)于盈利下滑負(fù)債加重的上游奶企，此刻到底是不是實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張的好時(shí)機(jī)呢？澳亞集團(tuán)的故事，讓我們繼續(xù)關(guān)注。