華創(chuàng)證券：白酒更顯韌勁 大眾品底部明確

智通財經APP獲悉，華創(chuàng)證券發(fā)布研報稱，白酒板塊三季度環(huán)比改善，全年業(yè)績確定性強，非基本面因素主導市場短線博弈，預期驟降之后，幾點負面因素已在估值中集中反映，盡管短期仍有較大的不確定及分歧，但該機構認為核心酒企的經營韌性和品牌價值仍不容低估。大眾品板塊方面，Q3大眾品利潤表壓力超預期，但現(xiàn)金流已率先好轉，板塊底部進一步明確。展望未來，隨前期囤貨使用完畢，成本下行將開始逐步兌現(xiàn)至報表，盈利有望先行改善，待需求修復甚至疫情防控放松，與出行、餐聚相關的啤酒、餐飲有望率先受益。

華創(chuàng)證券主要觀點如下：

白酒板塊：動銷平穩(wěn)，環(huán)比提振，費用優(yōu)化下業(yè)績彈性釋放。三季度中秋國慶旺季下，回款備貨正常推進，板塊收入同增16.3%，增速環(huán)比提振，韌性延續(xù)。其中高端酒延續(xù)穩(wěn)健，次高端和區(qū)域酒企環(huán)比改善。業(yè)績端彈性更優(yōu)，歸母凈利潤同增21.4%，主要受益于費用優(yōu)化。Q3板塊毛利率小幅提升0.2pct，其中茅臺直營占比提升，汾酒青花系列拉高產品結構。稅金率整體微增0.2pct，個股繳稅節(jié)奏有差異。費用優(yōu)化效果明顯，疫情期間部分營銷活動延后，且酒企更注重費效比，銷售費用率回落0.3pct，管理上數(shù)字化體系建設愈發(fā)成熟，費用損耗降低，疊加疫情下普遍精簡開支，管理費用率同比下降0.7pct。綜上，板塊Q3凈利率同比提升1.5pcts。現(xiàn)金流方面，高端酒/次高端/區(qū)域酒企回款同增16.8%/4.8%/7.7%，茅臺按月回款、節(jié)奏穩(wěn)健，洋河三季度基本完成全年回款，古井中秋回款亦順利，進度快于行業(yè)平均。板塊預收款環(huán)比Q2末增長9.3%，茅臺/五糧液環(huán)比提升22%/57%，蓄力仍足，區(qū)域龍頭小幅增長。

Q3大眾品利潤表壓力超預期，但現(xiàn)金流已率先好轉，板塊底部進一步明確。Q3疫情點狀反復下需求弱復蘇，大眾品板塊整體營收同比+8.9%，增速環(huán)比+1.6pcts，在低基數(shù)基礎上略有提速。業(yè)績端，Q3板塊業(yè)績同比-0.8%，增速環(huán)比-11.0pcts，主要系需求改善幅度有限、費用投放等經營慣性，及前期囤貨鎖價致原材料價格下行尚未體現(xiàn)至報表等因素，企業(yè)盈利壓力超預期。但也可以看到，一是前期韌勁較優(yōu)的伊利、海天等龍頭企業(yè)業(yè)績均出現(xiàn)負增長，預計行業(yè)壓力擴散已至末期;二是受益于經銷商現(xiàn)金流改善、成本壓力減輕，多數(shù)大眾品企業(yè)現(xiàn)金流已現(xiàn)好轉;三是企業(yè)于經營底部積極調整蓄力，如立高完善內部架構、絕味再啟股權激勵，我們認為板塊底部已進一步明確。展望未來，隨前期囤貨使用完畢，成本下行將開始逐步兌現(xiàn)至報表，盈利有望先行改善，待需求修復甚至疫情防控放松，與出行、餐聚相關的啤酒、餐飲有望率先受益。

投資建議：白酒堅守價值，大眾布局反轉。

1)白酒板塊：疏風驟雨，堅守價值，緊握核心標的。三季度環(huán)比改善，全年業(yè)績確定性強，非基本面因素主導市場短線博弈，預期驟降之后，幾點負面因素已在估值中集中反映，盡管短期仍有較大的不確定及分歧，但我們認為核心酒企的經營韌性和品牌價值仍不容低估，建議緊握核心標的。具體標的建議上：首推茅臺，公司經營底牌充足，持續(xù)增長動力充足，確定性依然凸顯，近期回落即是長線配置良機。汾酒經營節(jié)奏把控良好，抗風險能力強，Q3重回高增業(yè)績靚麗，兼具高景氣延續(xù)性及確定性，高增長中樞具備堅實支撐。持續(xù)推薦區(qū)域龍頭古井(動銷反饋好，實際經營質量仍優(yōu))，緊握估值合理的老窖(估值業(yè)績性價比凸顯)，戰(zhàn)略布局預期底部的五糧液、洋河(估值具較足性價比)。

2)大眾品板塊：板塊底部明確，布局困境反轉。一是首選來年業(yè)績增長明朗、估值明顯回落的啤酒、酵母。啤酒板塊任何回調均是長期底部，年底經銷商大會對來年經營定調有望形成積極催化，首推青啤(A+H)、華潤(H股)，加大關注改革加速的燕京，推薦重啤;安琪Q4業(yè)績有望加速，成本預期見頂利好來年業(yè)績彈性。二是餐飲供應鏈板塊困境反轉趨勢清晰，來年有望迎來高彈性修復，推薦連鎖(絕味)、預制食品(安井、立高、千味)和調味品(中炬、寶立)。三是從低估值絕對收益出發(fā)推薦乳業(yè)，龍頭伊利估值已至近十年底部，Q4經營有望加速改善，同時加大關注下半年具備修復彈性的蒙牛(H股)，關注飛鶴(H股)庫存出清的機會。

風險提示：疫情影響時間超預期、消費信心恢復較慢、成本下降不及預期等。