紙漿價(jià)格“高漲不退”，維達(dá)國(guó)際(03331)正面臨盈利股價(jià)雙殺困境

作為生活用紙的頭部企業(yè)，維達(dá)國(guó)際(03331)正面臨著業(yè)績(jī)股價(jià)雙殺的困境。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，近日維達(dá)國(guó)際發(fā)布截至2022年9月30日止3個(gè)月的未經(jīng)審核第三季度業(yè)績(jī)。財(cái)報(bào)顯示，期內(nèi)公司取得收益43.74億港元，同比增加6.5%；實(shí)現(xiàn)凈利7700萬(wàn)港元，同比下降78.2%。2022年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)收入140.55 億港元，同比增6.6%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.34 億港元，同比下滑46.7%。

盈利的大幅下滑，使得公司跌跌不休的股價(jià)雪上加霜。智通財(cái)經(jīng)APP注意到，維達(dá)國(guó)際的股價(jià)自今年8月創(chuàng)下22.75港元的年內(nèi)高點(diǎn)后，就開(kāi)始反復(fù)向下。隨著三季度業(yè)績(jī)的公布，公司股價(jià)進(jìn)一步下行。10月25日，維達(dá)國(guó)際的股價(jià)更是一度跌至15.02港元，創(chuàng)下年內(nèi)股價(jià)新低，較年內(nèi)高位跌去超30%。

紙漿暴漲，盈利承壓

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，維達(dá)國(guó)際深耕生活用紙行業(yè)37年，從單一生活用紙開(kāi)始，將業(yè)務(wù)拓展到涵蓋生活用紙、女性護(hù)理、成人失禁護(hù)理、嬰兒護(hù)理及商用清潔衛(wèi)生解決方案等四大品類、多個(gè)品牌，成為一家集研究、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的現(xiàn)代化生活用紙大型企業(yè)，也是中國(guó)衛(wèi)生用紙行業(yè)產(chǎn)品最多、銷售量最大的企業(yè)之一。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，維達(dá)國(guó)際業(yè)務(wù)主要包括紙巾業(yè)務(wù)、個(gè)人護(hù)理業(yè)務(wù)。其中，紙巾業(yè)務(wù)一直是維達(dá)國(guó)際的支柱業(yè)務(wù)，創(chuàng)收較為穩(wěn)定。今年2022年第三季度，紙巾分部收益為36.0億元，同比增長(zhǎng)7.6%，占集團(tuán)總收益的82%。而個(gè)人護(hù)理業(yè)務(wù)收益增長(zhǎng)1.7%至7.75億元，占集團(tuán)總收益的18%。值得注意的是，公司的個(gè)人護(hù)理業(yè)務(wù)增速環(huán)比出現(xiàn)明顯下滑，其中今年一季度、二季度的環(huán)比增速分別為13.3%、4.4%。對(duì)此公司解釋稱，這主要是因?yàn)樵摲植繕I(yè)務(wù)海外市場(chǎng)占比較大，導(dǎo)致期內(nèi)增長(zhǎng)乏力。

今年以來(lái)，除了疫情的影響之外，原材料價(jià)格的上漲為維達(dá)國(guó)際帶來(lái)巨大壓力。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，紙漿成本在生活用紙成本中占比近半，穩(wěn)居高位。紙漿成本在生活用紙企業(yè)的成本構(gòu)成中占據(jù)高位。根據(jù)海通國(guó)際測(cè)算，2015-2021年紙漿成本占維達(dá)國(guó)際生活用紙業(yè)務(wù)總成本的51%~70%。而由于我國(guó)森林面積較小，木材長(zhǎng)期處于緊缺的狀態(tài)，進(jìn)而導(dǎo)致了我國(guó)木漿高度依賴海外進(jìn)口，而針葉漿更是其中之最，幾乎100%依賴進(jìn)口。

今年以來(lái)，紙漿價(jià)格于期內(nèi)一直處于高位。綜合看來(lái)，本輪紙漿價(jià)格的上漲有以下幾點(diǎn)驅(qū)動(dòng)因素。

一是在俄烏沖突影響了木材、能源供給。俄羅斯木材當(dāng)前已失去國(guó)際認(rèn)證，這導(dǎo)致俄歐之間的木材貿(mào)易被完全封鎖。俄、白、烏三國(guó)去年木材出口占全球木材貿(mào)易的25%以上。截至今年9月，市場(chǎng)已經(jīng)減少了近140萬(wàn)噸紙漿供應(yīng)。另外，能源價(jià)格及由此引發(fā)的其他原料價(jià)格暴漲，都將導(dǎo)致全球其他地區(qū)的紙漿、紙張制造商生產(chǎn)成本持續(xù)增加。

其次是在俄烏沖突爆發(fā)后，對(duì)全球商品運(yùn)輸都帶來(lái)了挑戰(zhàn)。一方面是食品能源擠占有限運(yùn)輸空間，另外海運(yùn)物流陷入瓶頸推高了運(yùn)輸成本。

第三是海外需求端大幅增長(zhǎng)。今年以來(lái)，拉丁美洲對(duì)于紙漿的需求大幅增長(zhǎng)，但這一地區(qū)的紙漿生產(chǎn)商已沒(méi)有額外能力接收新的訂單，市場(chǎng)的需求早已超過(guò)企業(yè)的承受能力。各種主動(dòng)減產(chǎn)，以及包括罷工、機(jī)械故障、火災(zāi)、洪水或干旱等影響在內(nèi)的意外停產(chǎn)，供給端相對(duì)乏力。

在這樣的背景下，紙漿價(jià)格屢創(chuàng)新高。10月14日，針葉木漿山東地區(qū)市場(chǎng)均價(jià)為7600元/噸，較年初已上漲超20%。

受累于此，今年第三季度，公司毛利率下跌至27.2%，而這個(gè)數(shù)字去年同期為35%，已創(chuàng)下近十年來(lái)的新低水平。凈利率也大幅下滑至1.8%，去年同期為8.6%。

維達(dá)國(guó)際如何破局？

其實(shí)在中順潔柔、維達(dá)國(guó)際及恒安國(guó)際這生活用紙“三巨頭”中，維達(dá)國(guó)際的毛利水平就一直不及其他兩大巨頭。在這樣的背景下，維達(dá)國(guó)際選擇了高端化、電商化來(lái)提高自身的盈利空間。

近年來(lái)，維達(dá)國(guó)際在業(yè)務(wù)布局上堅(jiān)持高端化，陸續(xù)推出了包括得寶、維達(dá)立體美、多康及濕巾產(chǎn)品等高端產(chǎn)品。隨著高端布局的不斷深化，維達(dá)國(guó)際旗下高端品類收入占比不斷提升，已從2017年的13.1%增至2022年上半年的超35%，同比增速近15%，遠(yuǎn)超紙巾業(yè)務(wù)整體增速。

對(duì)此維達(dá)國(guó)際曾在財(cái)報(bào)中表示，由于公司專注于高端化策略，積極提高高端產(chǎn)品組合的占比，憑借高端品類較高的利潤(rùn)率，在一定程度上減輕了原材料成本上升及促銷壓力所帶來(lái)的影響。

而在渠道方面，電商渠道早已成為維達(dá)國(guó)際最主流的銷售渠道。今年三季度以來(lái)，我國(guó)疫情依然反復(fù)，其中作為公司重要市場(chǎng)的一、二線城市頻受影響。受到疫情持續(xù)的影響，消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣也在不斷改變。商超渠道作為公司銷售及品牌產(chǎn)品營(yíng)銷推廣的核心渠道之一，在今年以來(lái)持續(xù)承壓。截至今年9月底，公司傳統(tǒng)渠道的收入占比已下降至21%。不過(guò)我國(guó)電商渠道仍保持較好穩(wěn)健增長(zhǎng)，截至今年9月底，公司于中國(guó)內(nèi)地電子商務(wù)的收入占比已增至51%。

除了推出高端產(chǎn)品、布局電商渠道緩解成本壓力之外，維達(dá)國(guó)際也通過(guò)提高價(jià)格來(lái)應(yīng)對(duì)。

其實(shí)去年以來(lái)，多家紙巾龍頭企業(yè)已著手調(diào)整并上調(diào)了產(chǎn)品價(jià)格。中順潔柔在去年10月發(fā)布調(diào)價(jià)通知函，旗下產(chǎn)品自2022年1月1日起進(jìn)行價(jià)格調(diào)整。而更早些時(shí)候，金紅葉紙業(yè)宣布，自2021年3月1日起對(duì)清風(fēng)銷售的單品各SKU逐步進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，3月部分SKU會(huì)上調(diào)5%左右，4月部分SKU會(huì)再上調(diào)3%-5%左右。隨后，維達(dá)國(guó)際也發(fā)布通知稱，由于原材料價(jià)格的不斷上漲，導(dǎo)致生產(chǎn)成本急劇增加，計(jì)劃于2021年4月1日起針對(duì)維達(dá)品牌部分產(chǎn)品進(jìn)行第一輪價(jià)格調(diào)整。

不過(guò)生活用紙作為必需品，其價(jià)格一般在消費(fèi)者心中有大概固定的價(jià)格,如果漲價(jià)幅度較為明顯,這些忠誠(chéng)度較低的消費(fèi)者將難以接受并轉(zhuǎn)向其他品牌或平替。而且消費(fèi)者還會(huì)通過(guò)“618”、“雙11”等優(yōu)惠力度大的購(gòu)物節(jié)集中囤貨，從而拉長(zhǎng)市場(chǎng)存量消化的時(shí)間，最終導(dǎo)致終端提價(jià)的速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上原材料上漲的力度。

從業(yè)務(wù)表現(xiàn)來(lái)看，產(chǎn)品漲價(jià)、加強(qiáng)高端產(chǎn)品布局及開(kāi)拓電商渠道并未將陷入“困境”的生活紙品企業(yè)們拉出泥沼，多家企業(yè)均陷入“增收不增利”的困境。

今年上半年，恒安國(guó)際實(shí)現(xiàn)營(yíng)收112億元，同比增長(zhǎng)12.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.76億元，同比下滑31.4%。中順潔柔則實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.68億元，同比增長(zhǎng)2.82%，歸屬母公司凈利潤(rùn)為2.28億元，同比下降44.09%。

未來(lái)漿價(jià)走勢(shì) 機(jī)構(gòu)意見(jiàn)不一

紙漿價(jià)格為紙企業(yè)績(jī)的核心而備受關(guān)注，行業(yè)內(nèi)都盼望著漿價(jià)回落改善利潤(rùn)。但對(duì)于紙漿的未來(lái)表現(xiàn)，各機(jī)構(gòu)卻意見(jiàn)不一。

中信建投表示，現(xiàn)階段紙漿貨源仍然緊張，8月外盤(pán)報(bào)價(jià)依然堅(jiān)挺，對(duì)近月合約的支撐明顯，但隨著國(guó)外漿廠復(fù)產(chǎn)和新產(chǎn)能的投入，后期全球供應(yīng)端存在改善的預(yù)期，疊加紙漿和成品紙的消費(fèi)下行預(yù)期，四季度遠(yuǎn)月外盤(pán)報(bào)價(jià)面臨下調(diào)的可能性。南華期貨也指出，預(yù)計(jì)四季度，進(jìn)口木漿外盤(pán)報(bào)價(jià)或延續(xù)高位盤(pán)整后有所下調(diào)，疊加歐美市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期，漿價(jià)盤(pán)面將在四季度呈現(xiàn)偏弱走勢(shì)。

不過(guò)申銀萬(wàn)國(guó)及中金均指出，短期內(nèi)紙漿價(jià)格難見(jiàn)下跌拐點(diǎn)。中金強(qiáng)調(diào)，雖然年末海外需求走弱或Arauco項(xiàng)目落地后，年末漿價(jià)可能小幅走弱，但下落幅度可能非常有限。而2023年，待UPM、Metsa項(xiàng)目均穩(wěn)步落地，預(yù)計(jì)2023年價(jià)格可能溫和下滑，但底部?jī)r(jià)格難以復(fù)刻2019-2020年低谷位置，且2023年下半年在供給端可能偏緊情況下，漿價(jià)可能繼續(xù)反彈至高位。

桑坦德研究分析師Rafael Barcellos也表示，紙漿市場(chǎng)在2023年下半年之前都將保持供應(yīng)緊張局面。他預(yù)計(jì)，只有在智利和烏拉圭目前正在建設(shè)的工廠在明年開(kāi)始發(fā)貨后，價(jià)格才會(huì)逐漸下降。

綜上所述，表面上看來(lái)，今年三季度維達(dá)國(guó)際的盈利困境只是一場(chǎng)由原料成本上漲導(dǎo)致的短暫危機(jī)，但實(shí)際上卻反映出在面對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化時(shí)公司較差的適應(yīng)性。在賽道日益內(nèi)卷的生活用紙行業(yè)，如何繼續(xù)保持優(yōu)勢(shì)，這是維達(dá)國(guó)際亟需解決的問(wèn)題。